业绩亮眼财务优化，多元业务进入发力期

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司点评 2021年04月06日 房地产 | 房地产开发和服务 强烈推荐（维持） 业绩亮眼财务优化，多元业务进入发力期 目标股价：9.60港元 当前股价：7.50港元 旭辉控股集团 00884.HK 基础数据 流通市值（百万港元） 61,672.50 发行股份（百万股） 8,223.00 每股净资产（港元） 4.39 近3月平均日交易量(百万港元) 107.21 主要股东持股比例（%） 林中或其一致行动人 43.9 平安集团 6.7 股价表现（%） 1M 3M 12M 相对表现 7.08 15.92 18.31 绝对表现 6.53 20.58 42.85 近12月最高价(港元) 21-03-17 7.80 20-05-25 5.13 近12月最低价(港元) 近一年股价走势图 数据来源：贝格数据、克而瑞证券 相关报告 1、《旭辉控股集团 00884.HK：提质增效，二千亿新贵打开增长新空间》2020-10-06 分析师 董浩 执业证号：BOI846 852-25105555 hao.dong@cricsec.com 联系人 周卓君 852-25105555 zhouzhuojun@cric.com 事件  公司发布2020年业绩报告：截至年末，公司实现营业收入718亿，同比+27%；净利润首次突破百亿，达119亿，同比+29%。报告期内，公司净负债率64%，维持行业较低水平；加权融资成本5.4%，为三年来最低。 投资要点  业绩增长稳健，归母核心净利润实现16%增长。2020年公司实现营收718.0亿元，同比+27.2%；归母核心净利润80.3亿元，同比+16.3%；过去三年公司净利润、归母核心净利润CAGR均达25%，盈利能力长期维持行业高水平。2020年公司综合毛利率21.7%，同比下滑3.3PCT；归母核心净利率11.2%，同比下滑1.0 PCT，主要因17-18年限价项目集中结转所致。2020年公司核心ROE为24.2%，已连续五年维持20%以上。  2021年公司销售目标稳中有进，维持两位数增长。2020 年公司实现合约销售额2310 亿元（权益比53%），同比+15%，对应签约回款率92%、销售去化率70%；实现合同销售面积约 1539 万方。从城市能级来看，2020年合约销售一二线及准二线城市贡献占比约87%；从都市圈分布来看，长三角/环渤海/中西部/华南分别占比43%/24%/22%/11%。具体区域来看，东南区域表现优异，销售额突破500亿元；江苏、华北、山东区域销售额超200亿元。2021年公司预计新开盘项目超69个，总可售货值 4000 亿元，其中一二线及准二线占比约 86%；充裕货值及优质土储结构推动公司销售稳健增长，2021 年公司目标销售约 2650 亿元，同比+15%。 核心数据 会计年度（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 54766.2 71798.7 89748.3 110390.4 132468.5 增长率(%) 29.3% 31.1% 25.0% 23.0% 20.0% 归母净利润(百万元) 6436.9 8031.9 9205.9 11304.0 13284.3 增长率(%) 19.0% 24.8% 14.6% 22.8% 17.5% 每股收益（EPS） 0.81 0.99 1.12 1.37 1.62 市盈率（P/E） 7.8 6.4 5.7 4.6 3.9 市净率（P/B） 0.8 0.6 0.5 0.5 0.4 数据来源：公司公告，克而瑞证券研究院 -18%-9%0%9%18%28%37%2020-042020-082020-12旭辉控股集团恒生指数 公司点评 | 旭辉控股集团 敬请阅读末页的重要说明 2 / 4  多元拿地策略驱动土储丰收。2020年公司土地投资金额915亿元（新增权益地价555亿元），同比+11%；拿地总建面1307万方，同比-14%；拿地单价约6985元/平，同比+28%。公司90%新增可售货值位于上海、广州、厦门等核心城市，或带来短期内销售单价的提升；同时公司持续发力多元拿地以缓和投资成本，2020年公司一二级联动、收并购等占比超50%（2019年占比33%）。截至 2020年底，公司土储总建面约5650万方，权益比55%，较2019年提升3PCT；土储总货值超万亿，一二线占比约 73%，可保证公司未来 3 年销售稳健增长。  商业板块进入发力阶段，预期未来三年租金CAGR达30%。报告期内，公司新增12座商业综合体，多紧邻轨道交通沿线；公司计划每年新扩12-15座。截至期末，公司已储备商业综合体30余座，总建面超237万方，其中一线城市占比超29.5%，为未来三年实现租金CAGR50%的目标提供坚实保障。  财务指标逐渐改善，融资成本持续创新低。截至2020年末，公司扣预后资产负债率72.5%，同比-2.3pct；净负债率 64.0%，同比-1.6pct；现金短债比2.7X，同比-0.1，位居三道红线“黄档”，达标指日可期。期间穆迪于11月提升公司评级至Ba2，联合国际给予BBB-的投资级评级，助力2020年公司整体融资成本优化0.6pct至5.4%，为三年来最低；其中新增融资成本约4.5%，境内境外均实现融资利率新低。  投资建议：公司为均好发展的民营房企，2019年销售跨越2000亿门槛，2021年销售预计维持两位数增长。近年来公司销售权益比稳步提升，多渠道投资有效控制成本，叠加商业、物管等存量端业务布局带来长期价值持续增厚，我们看好公司在行业下半场的发展空间。我们预计公司21-23年归母净利润分别为92.1、113.0、132.8亿元，对应EPS分别为1.12、1.37、1.62元，对应PE分别为5.7X、4.6X、3.9X。维持“强烈推评级，目标价9.60港元（对应28%增长空间）。  风险提示：行业销售下滑超预期，政策调控力度不及预期。 公司点评 | 旭辉控股集团 敬请阅读末页的重要说明 3 / 4 公司财务数据 利润表（百万元） FY19 FY20 FY21E FY22E FY23E 资产负债表（百万元） FY19 FY20 FY21E FY22E FY23E 营业收入 54766.2 71798.7 89748.3 110390.4 132468.5 现金及现金等价物 57253.0 51052.7 71798.7 94069.7 104350.2 营业成本 41012.5 56189.6 70003.7 85000.6 102000.8 应收账款及其他应收款项 91118.5 123407.2 102120.5 145600.8 169524.4 毛利 13753.7 15609.1 19744.6 25389.8 30467.8 存货 130755.5 141922.6 165773.2 175042.2 214461.9 销售费用 1739.4 2067.4 2625.8 3304.8 3885.2 其他流动资产 388.7 101.9 245.3 173.6 209.4 管理费用 2908.6 2946.4 4314.7 5233.4 6028.2 流动资产合计 280101.5 316858.7 339311.9 415260.5 488920.3 财务费用 727.8 667.4 936.0 1214.8 1356.9 固定资产及在建工程 131.4 235.2 227.4 212.6 210.5 其他费用/（-收入） (5178.4) (6241.9) (8144.3) (10017) (12021) 长期股权投资 18579.4 23890.9 26846.4 30031.2 33850.2 营业利润 13556.3 16169.8 20012.4 25654.3 31218.4 无形资产、商誉 120.7 679.3 847.4 1095.5 1403.5 所得税费用 4515.3 4274.2 6378.1 7991.9 10461.7 其他非流动资产 1746.6 2208.2 1675.6 1876.8 1920.2 净利润 9041.0 11895.5 13634.3 17662.5 20756.7 非流动资产合计 42598.2 62440.7 66098.4 70759.7 75969.7 少数股东损益 2604.1 3863.6 4428.4 6358.5 7472.4 资产总计 322699.7 379299.4 405410.3 486020.2 564889.9 归属于母公司净利润 6436.9 8031.9 9205.9 11304.0 13284.3 短期借款 21138.4 18699.3 24049.0 31342.0 40337.8 应付账款及其他应付款项 16202.2 28053.6 22137.8 41808.1 33125.8 合同负债 54196.0 74627.0 86542.0 91794.5 107985.8 其他流动负债 66795.5 73887.0 70341.3 72114.2 71227.7 流动负债合计 169756.3 206870.6 223980.9 252927.9 282370.0 财务指标 FY19 FY20 FY21E FY22E FY23E 长期借款 51141.0 54260.0 52781.0 77743.6 95744.2 盈利能力 长期应付账款及其他应付款项 23674.0 26980.0 37830.6 39830.3 53983.3 ROE 13.5% 14.2% 14.0% 15.4% 15.3% 其他长期负债 -20506.4 7546.5 -6479.9 533.3 -2973.3 毛利率 25.1% 21.7% 22.0% 23.0% 23.0% 非流动负债合计 85727.8 88786.5 84131.7 118107.2 146754.1 营业利润率 24.8% 22.5% 22.3% 23.2% 23.6% 负债合计 255484.1 295657.2 308112.6 371035.1 429124.2 销售净利率 16.5% 16.6% 15.2% 16.0% 15.7% 股本 639.7 668.5 689.6 714.5 737.5 成长能力 储备 29525.6 35383.2 44589.1 55893.1 69177.4 营业收入增长率 29.3% 31.1% 25.0% 23.0% 20.0% 少数股东权益 37050.3 47590.6 52019.0 58377.5 65849.8 营业利润增长率 19.8% 19.3% 23.8% 28.2% 21.7% 负债和股东权益总计 322699.7 379299.4 405410.3 486020.2 564