销量高增略超预期，重点工程占比大幅提升

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 销量高增略超预期，重点工程占比大幅提升 [Table_Title2] 苏博特(603916) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 603916 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价： 37.45/19.7 目标价格： 37.7 总市值(亿) 97.20 最新收盘价： 27.75 自由流通市值(亿) 95.95 自由流通股数(百万) 345.76 [Table_Summary] 事件概述。公司发布2021Q1业绩预增公告。公司2021Q1预计实现归母净利润为7212万元~8232万元，同比增长46.2%~66.9%。 ►略超预期，低基数下发货量增速强劲，毛利同比有所降低。公司业绩略超预期。由于2020H2起新批复重点工程陆续开工，且多地鼓励就地过年，2021Q1水泥及外加剂需求保持良好，公司发货量在2020Q1的低基数上同比大幅增长，其中重点工程成为公司主要下游（判断占比超50%，较2020年有10个百分比以上提升）。我们估算2021Q1公司外加剂发货增速同比提升60%以上（相较于2019Q1提升30%以上，因为2020Q1有并表效应检测业务全口径有9千万左右的影响），价格环比总比保持平稳。由于环氧乙烷价格同比上升1500元/吨以上（主要在2月底3月初上涨），我们估算公司可比口径毛利率同比下降4-5个百分点，但由于销量同比增幅较大，且在信息化提升后费用率整体下降，公司业绩同比仍显著上升，一季报表现预计超过此前市场对外加剂行业的普遍预期。 ►Q2较快成长性预计延续，毛利率环比波动将趋缓。我们认为在重点工程延续的背景下，2021Q2水泥及外加剂需求仍将保持良好，叠加公司四川大英基地预计4月底投产，公司Q2外加剂发货同比增速仍将保持较高水平。此外，尽管自2月底以来环氧乙烷价格累计上涨800元/吨左右，公司在环氧乙烷价格相对低位时储备了一定量的 聚醚切片，因此我们判断Q2公司成本端环比波动预计有限，同时由于泰兴三期、大英基地投产后公司高端产品占比将大幅提升，通过减水剂性能更新换代完成结构不断优化调整，我们判断公司价格端环比Q1或保持稳中有升，使得2021H1公司业绩保持高弹性。 ►多基地投产驱动力十足，未来2-3年有望保持快速成长。我们认为未来2-3年水泥需求仍将处于平台期，带动外加剂需求稳定扩容，同时由于外加剂行业质量要求及服务属性提高，行业集中度仍将保持快速提升趋势。2021年，公司四川大英基地预计投产，叠加前期泰兴三期投产后，产能对比2019年翻倍，公司已经启动华南基地建设（预计2022年投产），判断未来还将在华中等地筹备布局，全国化版图显露；此外，随着全国化布局的推进，我们判断公司运输费用率也将处于下降通道。同时，2020年，公司功能性材料销量逆势增长15%，未来有望功能性材料预计将随着大英基地速凝剂等投产、抗裂防渗等材料的培养而取得低基数上爆发增长，并进一步巩固公司行业龙头地位。 投资建议 维持盈利预测不变。预计2021-2023年，公司归母净利润5.74/7.41/9.66亿元，同比增长30.3%/29.0%/ 30.5%。维持目标价37.7元及“买入”评级。 风险提示 需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。 证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021年04月06日 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 3306.62 3652.25 4525.97 5545.97 6816.24 YoY（%） 42.78% 10.45% 23.92% 22.54% 22.90% 归母净利润(百万元) 354.31 440.77 574.26 740.56 966.31 YoY（%） 32.01% 24.40% 30.29% 28.96% 30.48% 毛利率（%） 45.44% 38.29% 37.78% 37.93% 38.07% 每股收益（元） 1.01 1.26 1.64 2.11 2.76 ROE 14.82% 12.73% 14.83% 16.83% 18.98% 市盈率 27.43 22.05 16.93 13.12 10.06 资料来源：Wind，华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：戚舒扬 分析师：杨伟 研究助理：郁晾 邮箱：qisy@hx168.com.cn 邮箱：yangwei2@hx168.com.cn 邮箱：yuliang@hx168.com.cn SAC NO：S1120519070002 SAC NO：S1120519100007 联系电话：0755-23948865 华西建材、化工团队联合覆盖 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 3652.25 4525.97 5545.97 6816.24 净利润 493.46 629.41 801.22 1033.03 YoY(%) 10.45% 23.92% 22.54% 22.90% 折旧和摊销 136.96 119.89 126.21 138.31 营业成本 2253.88 2816.15 3442.48 4221.60 营运资金变动 -372.04 -481.02 -525.70 -654.97 营业税金及附加 31.59 39.14 47.96 58.95 经营活动现金流 333.37 316.65 446.09 560.74 销售费用 307.79 353.03 388.22 443.06 资本开支 -345.28 -287.25 -287.25 -287.25 管理费用 225.44 279.38 377.13 463.50 投资 -181.66 0.00 0.00 0.00 财务费用 47.20 41.45 43.34 44.66 投资活动现金流 -526.67 -271.25 -267.25 -267.25 资产减值损失 1.10 25.00 25.00 25.00 股权募资 58.92 0.00 0.00 0.00 投资收益 2.63 16.00 20.00 20.00 债务募资 571.98 0.00 0.00 0.00 营业利润 592.49 737.84 942.72 1219.17 筹资活动现金流 478.71 -217.06 -263.97 -328.55 营业外收支 -4.03 12.75 12.75 12.75 现金净流量 285.41 -171.66 -85.13 -35.06 利润总额 588.46 750.59 955.47 1231.92 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 所得税 95.00 121.18 154.25 198.88 成长能力（%） 净利润 493.46 629.41 801.22 1033.03 营业收入增长率 10.45% 23.92% 22.54% 22.90% 归属于母公司净利润 440.77 574.26 740.56 966.31 净利润增长率 24.40% 30.29% 28.96% 30.48% YoY(%) 24.40% 30.29% 28.96% 30.48% 盈利能力（%） 每股收益 1.26 1.64 2.11 2.76 毛利率 38.29% 37.78% 37.93% 38.07% 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 净利润率 13.51% 13.91% 14.45% 15.16% 货币资金 986.42 814.77 729.63 694.57 总资产收益率ROA 6.87% 8.17% 9.34% 10.65% 预付款项 97.25 97.25 97.25 97.25 净资产收益率ROE 12.73% 14.83% 16.83% 18.98% 存货 315.02 393.60 481.14 590.04 偿债能力（%） 其他流动资产 2840.05 3397.37 4144.77 5075.55 流动比率 1.70 1.78 1.85 1.93 流动资产合计 4238.75 4702.99 5452.80 6457.41 速动比率 1.54 1.59 1.65 1.73 长期股权投资 88.44 88.44 88.44 88.44 现金比率 0.40 0.31 0.25 0.21 固定资产 1433.60 1361.90 1413.34 1517.41 资产负债率 41.29% 39.85% 39.24% 38.54% 无形资产 247.97 240.87 233.77 226.67 经营效率（%） 非流动资产合计 2173.78 2328.88 2477.68 2614.37 总资产周转率 0.64 0.67 0.74 0.80 资产合计 6412.52 7031.87 7930.47 9071.77 每股指标（元） 短期借款 785.27 785.27 785.27 785.27 每股收益 1.26 1.64 2.11 2.76 应付账款及票据 851.25 1063.61 1300.16 1594.42 每股净资产 9.89 11.06 12.57 14.54 其他流动负债 851.92 794.44 867.13 957.57 每股经营现金流 0.95 0.90 1.27 1.60 流动负债合计 2488.43 2643.32 2952.56 3337.26 每股股利 1.15 0.47 0.60 0.79 长期借款 33.23 33.23 33.23 33.23 估值分析 其他长期负债 126.00 126.00 126.00 126.00 PE 22.05 16.93 13.12 10.06 非流动负债合计 159.23 159.23 159.23 159.23 PB 2.32 2.51 2.21 1.91 负债合计 2647.66 2802.55 3111.79 3496.49 股本 350.26 350.26 350.26 350.26 少数股东权益 301.57 356.71 417.37 484.10 股东权益合计 3764.86 4229.32 4818.69 5575.29 负债和股东权益合计 6412.52 7031.87 7930.47 9071.77 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 戚舒扬：执业证书编号：S1120519070002。 FRM，建筑和建材行业首席分析师。香港中文大学金融学硕士/中山大学管理学学士。曾供职于国 泰君安证券等机构任建材行业分析师。 杨伟：华西证券研究所化工行业首席分析师，化学工程硕士，近三年化工实业经验，证券行业从业经验九年。2014年水晶球第三名，2015-2016年新财富分析师团队核心成员。 郁晾：