技术规模双优势，长期成长可期

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 利尔化学（002258） 公司研究/公司点评 事件描述： 3月5日，公司发布2020年年度报告。据公告，2020年公司实现营收49.69亿元，同比上升19.33%；归母净利润6.12亿元，同比大幅上升96.76%；扣非后归母净利润5.84亿元，同比大幅上升93.87%；加权平均ROE为16.70%，同比提高7.06个百分点；经营活动现金流净额为8.99亿元，同比上升52.44%。 ➢ 产品价格回暖叠加销量增加，全年归母净利润同比近翻倍 2020年公司共实现营收49.69亿元，同比增长19.33%，主要是由于公司部分产品价格回暖，另外在疫情期间积极开拓线上营销，销售稳定增长；实现归母净利润6.12亿元，同比大幅增加96.76%，主要原因是2019年同比下滑46.15%,导致同比基数较低；公司整体毛利率为28.95%，同比上升3.09个百分点；整体净利率为13.50%，同比增加4.22个百分点；三项费用率为9.70%，同比降低0.45个百分点，其中，销售费用率为2.51%，同比降低0.69个百分点，主要是由于业务宣传费减少；管理费用率为4.59%，同比降低0.48个百分点，主要是由于营收上涨幅度更大；财务费用率为2.60%，同比增加0.72个百分点，主要是由于汇率变动导致汇兑损益增加；研发费用1.88亿元，同比减少0.33亿元，研发费用率为3.79%，同比降低1.52个百分点，主要是在研项目支出减少所致；经营活动现金流净额为8.99亿元，同比上升52.44%，主要是因为公司及子公司加强货款催收，销售回款增加所致；购建固定资产、无形资产、长期资产支付的现金为4.55亿元，同比降低38.18%，可能由于疫情影响本年度公司投资强度减弱。 ➢ 国外营收占比上升，抓住疫情带来的全球化布局良机 从地区经营看，2020年公司国内营业收入为30.79亿元，同比减少2.46%；国外营业收入为18.83亿元，同比增加2.49%。国内营业收入占比由64.42%降低到61.96%。主要原因是国际疫情形势反复不断影响产能，同时公司农药产品质量优秀，在国际市场上竞争力明显。公司产品出口海外三十多个国家，长期与国际客户科迪华、巴斯夫、UPL等国际顶尖公司保持战略合作联系。2020年1月中美签署第一阶段经贸协定，分阶段取消关税（包括部分农药、有机化学品），有利于公司出口业务。2020年1月13日，公司与科迪华农业科技（上海）有限公司以股权比80%：20%成立合资公司，进一步扩大了利尔化学经营规模与竞争力。 ➢ 农药原药贡献超七成毛利，草铵膦贡献最多 2020年公司农药原药贡献毛利10.54亿元，占总毛利的73.24%。农药原药营收34.13亿元，同比增加35%。原因一方面是，进入2020年草铵膦价格有所回暖，均价由19Q4的102183元/吨到20Q1上升至113984元/吨，20Q2上升至127472元/吨，20Q3上升至150000元/吨，20Q4进一步攀升至175000元/吨，已经恢复到18年11月底以来最高水平，公司作为草铵膦原药龙头企业，市占率达到70%-80%，充分享受价格弹技术规模双优势，长期成长可期 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2021-3-6 收盘价（元） 25.30 近12个月最高/最低（元） 30.25/12.33 总股本（百万股） 524.38 流通股本（百万股） 521.94 流通股比例（%） 99.53 总市值（亿元） 132.67 流通市值（亿元） 132.05 公司股价与沪深300走势比较 分析师：刘万鹏 执业证书号：S0010520060004 电话：18811591551 邮箱：liuwp@hazq.com 相关报告： 《利尔化学：疫情影响基本结束，农药板块再回正轨》2020.8.7 《利尔化学：农化产品高景气，前三季度净利润大幅增长》2020.10.24 -50%0%50%100%150%利尔化学沪深300 利尔化学（002258） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 4 证券研究报告 性；另一方面，销量同比明显增加。 2020年，公司农药制剂营收11.08亿元，同比减少17.67%；毛利润2.91亿元，同比减少15.51%，毛利率为26.23%，同比增加0.67个百分点。营收减少主要是受疫情的影响，预计随着疫情状况的改善以及经济复苏，原材料供应将更加顺畅，采购成本降低，同时需求复苏，农药制剂业务将迅速回暖。 ➢ 技术、规模双优势，公司长期成长可期 公司作为世界上第二个全面掌握氰基吡啶氯化工业化关键技术的企业，目前是国内氯代吡啶和草铵膦龙头，两种产品市占率分别在85%以上和70%-80%。 目前公司草铵膦产能达到15400吨/年，全球第一。此外，目前毒莠定、比克草、绿草定等其余农药原药产能约13600吨/年，已有和在建中间体产能70000吨/年。 草铵膦农药时代正在加速推进。2020年6月1日泰国对百草枯实施禁令，6月8日美国EPA发布了三种麦草畏产品的撤销登记命令。百草枯替代、草铵膦和草甘膦复配、抗草铵膦转基因作物是未来草铵膦三大需求点。同时草铵膦生产技术壁垒高，据环评报告，长青股份规划3000吨/年、四川福华6000吨/年等，新增产能有限。公司于2016年度业绩说明会曾表示已完全掌握拜耳草铵膦工艺的核心关键技术，拜耳工艺中核心原料是甲基二氯化磷（MDP），公司目前广安基地MDP项目已试运行，预计草铵膦成本将显著降低。 根据环评报告，公司今年预计有2600吨/年氯代吡啶甲酯、800吨/年2-氨基-5-氯-3-甲基苯甲酸、8000吨/年氯氨吡啶酸系列水剂投产。2022年，将有2万吨/年L-草铵膦建成投产，届时为公司发展提供充足的产能储备。2023年，将有10000吨/年氯氟吡氧乙酸甲酯（MEI），20000吨/年氯代吡啶，9264吨/年四氯吡啶，10736吨/年五氯吡啶投产。从未来三年预计投产产能看，公司将进一步发挥草铵膦及氯代吡啶龙头的技术优势，扩大产能规模，形成技术、规模双壁垒优势。 投资建议 预计公司2021-2023年归母净利润分别为7.72、10.06、13.03亿元，同比增速为26.1%、30.3%、29.5%。对应PE分别为14、11和8倍。维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动的风险；产品价格下跌的风险；疫苗接种进度不及预期的风险；季节性需求变化的风险。 [Table_FinanceInfo] 盈利预测: 单位/百万 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 4969 5720 6601 7561 (+/-)(%) 19.3% 15.1% 15.4% 14.5% 归母净利润 612 772 1006 1303 (+/-)(%) 96.8% 26.1% 30.3% 29.5% EPS(元) 1.17 1.47 1.92 2.49 P/E 17.90 14.19 10.89 8.41 资料来源：wind，华安证券研究所 pOuMpMmOmOtPqRmPmQpNrPaQdNaQnPmMoMoPeRnNmPfQmMqP8OoPzRNZnPqQuOnRmR利尔化学（002258） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 4 证券研究报告 附录：公司财务预测表 单位：百万元 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020 2021E 2022E 2023E 会计年度 2020 2021E 2022E 2023E 流动资产 3544 3964 6242 9384 营业收入 4969 5720 6601 7561 现金 1161 1161 3128 5924 营业成本 3530 3981 4485 5073 应收账款 900 1061 1199 1382 营业税金及附加 20 24 28 31 其他应收款 6 8 10 11 销售费用 124 164 189 207 预付账款 67 94 93 107 管理费用 228 263 303 347 存货 1068 1194 1364 1534 财务费用 129 49 5 -68 其他流动资产 342 446 447 428 资产减值损失 -3 0 5 6 非流动资产 4919 5191 4298 2868 公允价值变动收益 -7 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 2 2 2 2 固定资产 3463 3463 2639 1607 营业利润 773 1025 1346 1705 无形资产 415 415 307 134 营业外收入 7 7 7 7 其他非流动资产 1042 1314 1352 1127 营业外支出 7 7 7 7 资产总计 8463 9155 10540 12252 利润总额 773 1026 1346 1706 流动负债 2559 2362 2578 2812 所得税 103 136 179 227 短期借款 574 62 0 0 净利润 671 889 1168 1479 应付账款 556 699 772 854 少数股东损益 58 117 161 176 其他流动负债 1429 1600 1807 1957 归属母公司净利润 612 772 1006 1303 非流动负债 1195 1195 1195 1195 EBITDA 1269 1037 974 1058 长期借款 241 241 241 241 EPS（元） 1.17 1.47 1.92 2.49 其他非流动负债 955 955 955 955 负债合计 3754 3557 3773 4007 主要财务比率 少数股东权益 737 854 1015 1191 会计年度 2020 2021E 2022E 2023E 股本 524 524 524 524 成长能力 资本公积 810 810 810 810 营业收入 19.3% 15.1% 15.4% 14.5% 留存收益 2638 3410 4417 5720 营业利润 78.9% 32.7% 31.3% 26.7% 归属母公司股东权益 3973 4745 5751 7055 归属于母公司净利润 96.8% 26.1% 30.3% 29.5% 负债和股东权益 8463 9155 10540 12252 获利能力 毛利率（%） 29.0% 30.4% 32.0% 32.9% 现金流量表 净利率（%） 12.3% 13.5% 15.2% 17.2% 会计年度 2020 2021E 2022E 2023E ROE