春节后股票类和偏股混合类基金调仓情况测算：节后抱团股下跌，抱团基金已呈调仓迹象

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年3月2日 总量研究 节后抱团股下跌，抱团基金已呈调仓迹象 ——春节后股票类和偏股混合类基金调仓情况测算 作者 分析师：秦波 执业证书编号：S0930514060003 021-52523839 qinbo@ebscn.com 重要指数走势图 沪深300-10%6%21%37%53%02-2004-2007-2011-2001-21沪深300 资料来源：Wind 2021年2月下旬以来，公募基金重仓个股出现价格大幅调整。以2020年末公募基金重仓股中，基金持有的数量排名前10的股票为例，2021年2月18日至2021年2月26日期间，10只抱团股中有贵州茅台、五粮液等9只股票下跌幅度超过10%。部分基金净值出现了回撤，但回撤程度小于其重仓股部分下跌幅度。基金抱团现状如何？现在是否有松懈？公募基金调仓情况如何？针对这些问题，我们对截至2021年2月末，公募基金相比2020年末持持仓调整情况进行了测算。 1、 抱团股下跌，基金是否已调仓？ 2020年基金抱团愈加趋紧，超1/3股票及偏股混合基金持有茅台。2020年末1510只股票型基金和偏股混合型基金的前10大重仓股票中（以下简称：抱团股），有576只基金持有贵州茅台，473只基金持有五粮液，其他如宁德时代等股票也被众多基金重仓，公募基金持股呈现抱团形势。 节后抱团股走低，部分个股跌幅超10%。2021年2月下旬以来，受10年期美国国债收益率上升和市场对国内货币政策收紧担忧的影响，A股大幅度回调。以抱团股为例，贵州茅台、五粮液、宁德时代、立讯精密、美的集团、中国中免、隆基股份、迈瑞医疗、腾讯控股共9只股票在2021/2/18-2021/2/26期间跌幅超10%，超出同期间沪深300指数的8.1%跌幅。 图1：基金2020年末抱团股和春节后基金抱团股表现 资料来源：Wind，光大证券研究所，计算区间：2021/2/18-2021/2/26 虽然2020年末重仓抱团股的基金在春节后出现了一定程度的净值回调，但抱团基金的净值回调程度整体上较抱团股的下跌幅度小。抱团是否松懈？基金是否已经进行调仓？ 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 金融工程 图2：2021年春节以来持有抱团股较多的基金表现 资料来源：Wind，光大证券研究所，计算区间：2021/2/18-2021/2/26 2、 基金模拟股票持仓构建 2.1、 测算基金是否发生调仓方法 为了解持有抱团股的基金是否已经调仓，我们尝试对根据2020年中报和2020年4季报持仓估算的基金表现与基金实际业绩进行比较。若两者表现差别越大，则表明基金已调仓的可能性就越大。由于2020年4季报仅披露基金的前10大重仓股信息，我们尝试用基金持仓股票的行业分布、2020年中报中10大重仓股以外的股票持仓等数据，构建2020年末的模拟股票持仓信息，并测算基金表现与模拟仓表现差异，进而推测基金是否进行了调仓。 2.2、 基金样本筛选 由于基金的明细持仓每年只在年报和中报中披露，披露频度低、周期长。为了更加精确地对基金调仓进行测算，我们选取重仓股集中度较高的基金作为样本。我们选取2020年末前10大重仓股占基金净值超过50%且抱团股占基金净值超过30%的偏股混合型基金和股票型基金作为研究样本。经过筛选，我们选出偏股混合型基金71只、股票型基金18只，共89只基金。 2.3、 非重仓股模拟持仓构建 目前可获取的基金最新明细持仓数据为2020年6月末的半年报。假设同一行业内的个股相对仓位保持稳定，通过2020年年末基金的行业分布较6月末的变化，测算出年末非重仓股的仓位，具体测算公式如下： 原点资产 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 金融工程 截至2020年末，基金样本中重仓股涉及港股的基金共38只。考虑到港股逐步成为公募基金行业的重要配置方向，我们同时模拟测算了基金的港股持仓仓位。由于基金披露的行业分布信息对A股和港股分别适用证监会口径和全球行业分类口径（GICS），我们在测算A股和港股仓位时也相应进行了细分。 图3：非重仓股模拟持仓构建逻辑 资料来源：光大证券研究所绘制 2.4、 重仓股模拟持仓构建 重仓股比例为2020年四季报披露的2020年末前十大总仓股占净值比例。如遇在2020年6月末为非重仓股，而2020年末为重仓股情况，我们仅使用其2020年末的重仓股比例。 3、 基金调仓情况测算 我们利用所构建的基金模拟股票持仓，对2021年1月1日-2021年2月26日的基金模拟持仓收益与实际业绩表现的偏离情况进行了分析，以测算基金的调仓情况。 3.1、 模拟持仓收益率与基金实际业绩相关性趋于弱化 基金表现与模拟持仓计算的收益率的截面相关系数显示，2021年来两者相关性呈下降趋势，于2021年2月23日达到最低值，达到0.53。相比2021年1月19日高达0.93的相关系数，相关性已明显下降。这表明相比2020年末的模拟股票持仓，基金的持仓情况已发生变化。基于模拟持仓计算的基金模拟收益表现越来越难以反映基金的实际业绩表现。 2020年6月末非重仓港股仓位 2020年末非重仓港股模拟仓位 2020年6月末非重仓A股仓位 2020年末非重仓A股模拟仓位 非重仓股模拟仓位 根据期间行业配置变化进行调整 证监会行业分类口径 根据期间行业配置变化进行调整 GICS行业分类口径 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 金融工程 图4：基金表现与模拟收益率截面相关系数走势图 资料来源：Wind，光大证券研究所，计算区间：2021/1/1-2021/2/26 3.2、 模拟收益相对基金实际收益偏离呈扩大趋势 我们采用模拟收益相比基金实际收益的绝对偏离，来分析模拟持仓收益较基金实际收益的偏离情况。2021年1月1日-2021年2月26日的绝对偏离分布显示，自2021年2月18日（春节后首个交易日）开始，模拟收益与实际收益的偏离呈现扩大趋势，绝对偏离小于1%的基金数量占比总体样本呈减少趋势。这表明自春节后开市以来，受基金重仓股的调整影响，抱团股持有较多的基金已经呈现出调仓趋势。 图5：基金模拟收益较基金实际收益偏离占比 资料来源：Wind，光大证券研究所，计算区间：2021/1/1-2021/2/26 4、 风险提示： 报告数据均来自于历史公开数据整理分析，存在失效的风险，历史业绩不代表未来。如同一行业内股票的相对仓位同时发生变化，或将导致测算失效。 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。 联系我们 上 静安区南京西路1266号 恒隆广场1期写字楼48层 北 西城区武定侯街2号泰康国际大厦7层 深 福田区深南大道6011号 NEO绿景纪元大厦A座17楼 海 京 西城区月坛北街2号月坛大厦东配楼2层 圳