国防军工行业研究周报：中航三70%指标引领趋势，超跌触底价值配置机遇现

行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 国防军工 证券研究报告 2018年06月03日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 邹润芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010004 zourunfang@tfzq.com 经纬 联系人 jingwei@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《国防军工-行业点评:军工分级基金整改怎么看？方案灵活且温和不应过忧》 2018-05-29 2 《国防军工-行业研究周报:多家院所改制继续获批，进入配置窗口迎夏季行情》 2018-05-27 3 《国防军工-行业点评:院所改制再次推 动 ， 改 制 主 线 机 遇 已 清 晰 》 2018-05-23 行业走势图 中航三70%指标引领趋势，超跌触底价值配置机遇现 本周动态回顾：申万国防军工行业指数下跌7.69%，沪深300指数下跌1.20%。  本周重点：中航集团提三个“70%”指标 ，证券化标杆集团再引领趋势 5月29日，证券时报报道，航空工业集团境内上市公司交流会上表示，航空工业计划到2020年实现三个“70%”，即军民融合产业收入占比达到70%，军品一般制造能力社会化配套率达到70%，集团公司资产证券化率达到70%，目前证券化率达66%。 我们认为：1、中航工业集团是军工央企集团中证券化率标杆，根据国家审计署、上海清算所等官方数据结果，其他军工央企集团证券化率多家不足10%（主要为航天科技\科工及电子科技集团），整体证券化率仅为20%，中航工业集团70%证券化率目标将为标杆率先提速引领军工证券化发展。2、社会化配套率70%目标，为民参军的配套参与继续打开空间，我们认为中航工业集团将继续引领行业发展，后续集团预计将跟随走向民企配套参与放开发展路径，军民融合民参军企业订单和产业参与度有望继续加强。  基本面：一季报总量指标喜人，订单指标集体共振放量，基金持仓依然低配 总口径：基于我们130家国有与民参军企业的样本集，行业140家上市公司总体收入变化中位数为15.4%，归母净利润21.9%，预收账款40.9%，存货20.8%增速。订单放量第一层级主机厂口径：沈飞、飞机、一机、中直，四大主机厂收入平均增速为51.2%，净利润实现扭亏为盈（变化幅度-200%），预收账款增速中位数为53.1%。  目前配置建议 目前板块2018年涨幅为-15.4%，为申万一级行业倒数第五名，板块已连续两年半下跌，目前板块再次超跌接近2018年2月9日底部位置（目前1086.46、前期底部为1053.57）。考虑行业已进入订单放量、院所改制与资产证券化落地提速、股权激励深度实施的行业高景气发展阶段，我们持续看好板块自目前低配到超配的投资机遇（通过季报数据及近期板块走势分析预计，军工板块低配程度在0.5%（一季报为低配0.32%），2016年成长轨道板块配置为1.6-2.5%超配）。核心白马企业普遍估值进入30-35x区域，主机厂内蒙一机进入30x以内估值区域、中直股份低于50xPE，18年11家核心企业市值加权估值为41x，再次进入价值配置区域。 考虑到行业进入高景气周期，板块预计将于6月再迎建仓机遇，6月进入军工行情窗口（催化预期连续）。 具体配置建议： 1、推荐在5月末及六月对板块进行再次布局配置，关注六月再入上行轨道的前期配置机遇（按照2017年6月20日中央军民委会议时间预测，预计2018年中会议也将在6月召开），中央军民融合委员会召开关注定价机制改革和军民融合中混改的推进。2、催化或将具备连续性：院所改制+资产证券化+定价机制改革+激励突破+大基金等。由于半年报于8-9月发布，6-8月空档期为扩散行情机会期，行情扩散分为三类：1）激励机制的持续落地&定价机制（订单主线），2）改制资产证券化（改革线），3）民参军。建议择机于5月末开始对板块年度主线、副线开启配置。 （1）主线（订单&激励，贯穿全年）：订单&激励业绩释放逻辑，按照产业链地位由高到低的主机厂及核心配套企业为主线：中航沈飞、内蒙一机、中航飞机、中直股份等 （2）主线2（改革）：对院所改制证券化等配置：首批试点首家落地后续进入密集期，第二批试点或降至，改革线预计将为三季度主线。目前军工集团总资产证券化率仅为20%，其中关注证券化率不足10%的电科、航天科技\科工三大院所资产较重集团及热点航空领域：首批改制重点白马：航天电子、中航机电、中国卫星；大体量研究所：国睿科技、中航电子、四创电子、杰赛科技；小市值：航天晨光 *（3）副线-高端制造核心资产\民参军：航发动力\ 航锦科技、航新科技、金信诺 风险提示：军工改革、国企改革进度低于预期，军工订单低于预期。 -18%-12%-6%0%6%12%18%24%2017-062017-102018-02国防军工 沪深300 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 院所改制与资产证券化——年度副线（二季度末、三季度重点） 1.1. 改制政策梳理 表1：院所改制政策 发布时间 文件名 印发机构 主要内容 2012年 《关于分类推进事业单位改革的指导意见》 国务院 提出了2020年的总目标时点。 2013年 军工集团事业单位改革开始，总体上按照“先试点、后分类、整体方案上报”的思路进行。 2014-12 关于军工科研院所改革的文件 国防科工局改革办 确定了军工科研院所改革分类的原则和标准，要求各军工集团按标准尽快将下属各科研院所划分到位，提交科研院所分类的正式方案。 2017-7-7 《关于军工科研院所转制为企业的实施意见》 国防科工局在北京组织召开了军工科研院所转制工作推进会。 宣布启动首批41家军工科研院所转制工作。标志着军工科研院所转制工作正式启动，军工科研院所改革进入最为关键的实施阶段。 2017-12-4 《国务院办公厅关于推动国防科技工业军民融合深度发展的意见》（国办发〔2017〕91号） 国务院办公厅 在确保安全保密的前提下，支持符合要求的各类投资主体参与军工企业股份制改造。积极稳妥推动军工企业混合所有制改革，鼓励符合条件的军工企业上市或将军工资产注入上市公司，建立军工独立董事制度，探索建立国家特殊管理股制度。 2018-5-7 《关于中国兵器装备集团自动化研究所转制为企业实施方案的批复》（科工计【2018】510号） 国防科工局、中央编办、财政部、人力资源社会保障部、国资委、科技部、国家税务总局、国家市场监督管理总局 批复原则同意兵器装备自动化研究所转制为企业，明确了转制适用政策，需要开展的重点工作和程序，提出了有关要求。 资料来源：国务院，国防科工局，天风证券研究所 1.2. 58所改制批复！首批改制试点中首家获批 中国兵器装备集团自动化研究所（58所）是本次军工科研院所分类改革中批复的第一家转制为企业的单位，标志生产经营类军工科研院所转制工作开始迈入实施阶段，58所的转制具有示范意义。 58所为军工行业事业单位转企做出了三个贡献，包括：（1）方案模板、（2）审批流程、（3）批复模板，其已经取得和将要形成的可复制可推广经验获得国资委及国防科工局的肯定，后续将进一步推动混改进程。2018年4月9-10日，58所所长刘勇分别到国家国资委、发改委、国防科工局汇报了混合所有制试点改革、事业单位转制以及员工持股方案等工作。 58所是专业从事自动化与信息化技术的军民融合型研究所，形成了数字控制、特种测控、特种电子、智能传感的产业框架。地处四川绵阳，成立于1977年，现有职工600余人，总资产近8亿元，拥有各类科研课题千余项，获得科技成果500余项，突破关键技术200余项，其中填补国内空白的核心技术50余项。目前，58所特种计算机设计技术指标达到世界最高水平，电量传感器成为国内的第一品牌，核辐射监测产品率先替代国外进口，核电站核心部件市场份额占全国90%以上，累计销售额超2亿元，数控系统产品已在国防科技工业万台普通机床数控化改造工程和千台数控增效工程中发挥效益。 由于国务院《关于分类推进事业单位改革的指导意见》提出的总目标时间节点2020年已近，基于58所的经验，有分析认为，预计其余40 家试点单位乃至更多的生产经营类军工科研院所的企业化转制进程将明显加快。 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1.3. 院所改制与资产证券化投资要点 图1：院所改制与证券化投资要点 资料来源：WIND，国家审计署，国防科工局，发改委，天风证券研究所 2. 行业一季报回顾 图2：军工及其子行业2018Q1收入、净利润、预收账款、存货及预付款项均值的同比增长率 资料来源：公司公告，天风证券研究所 2018Q1收入YoY2018Q1归母净利润YoY2018Q1预收账款YoY2018Q1存货YoY2018Q1预付款项YoY军工全行业13.7%26.6%17.7%5.9%13.6%国企2.6%26.7%12.5%0.1%6.0%航空业35.1%484.0%-6.4%5.0%-27.6%航天业8.4%-25.0%13.8%22.4%-27.2%船舶业-26.5%22.5%10.2%-10.2%19.5%地面装备16.7%31.3%203.0%5.4%129.4%信息化-3.1%-3.7%29.1%15.1%74.4%民参军31.8%26.5%46.5%24.6%38.3%低于0%0%-15%15%-50%50%以上 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图3：重点关注个股2018Q1收入、净利润、预收账款、存货及预付款项均值的同比增长率 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图4：四大主机厂2018Q1收入、净利润、预收账款、存货及预付款项均值的同比增长率 资料来源：公司公告，天风证券研究所 3. 核心军工股估值更新 图5：核心军工股估值更新表（6月2日更新） 资料来源：Wind，天风证券研究所 股票代码股票简称收入同比变化归母净利润同比变化预收账款同比变化存货同比变化预付款项同比变化000768.SZ中航飞机67.6%130.8%-76.1%5.4%-45.2%600760.SH中航沈飞468.3%88.1%-2.6%4.5%-6.4%600038.SH中直股份2.5%-0.5%21.2%6.7%-53.4%600967.SH内蒙一机0.3%-13.2%220.3%69.9%362.7%600879.SH航天电子9.5%10.2%11.6%18.2%-39.7%002013.SZ中航机电18.9%137.6%0.5%12.7%12.8%002179.SZ中航光电3.9%-8.9%37.0%38.2%65.4%600893.SH航发动力1.8%36.0%49.6%2.6%-33.7%002025.SZ航天电器-21.3%-7.3%-9.3%24.6%28.9%600562.SH国睿科技8.8%-25.6%46.9%18.0%-5.7%600501.SH航天晨光2.1%497.6%30.8%5.3%-43.9%25.2%198.8%12.4%8.6%-18.1%低于0%0%-15%15%-50%50%以上总计股票代码股票简称收入同比变化归母净利润同比变化预收账款同比变化存货同比变化预付款项同比变化600760.SH中航沈飞468.3%88.1%-2.6%4.5%-6.4%000768.SZ中航飞机67.6%130.8%-76.1%5.4%-45.2%600038.SH中直股份2.5%-0.5%21.2%6.7%-53.4%600967.SH内蒙一机0.3%-13.2%220.3%69.9%362.7%51.2%200.9%10.0%7.7%-13.2%低于0%0%-15%15%-5