2017年6月19日 中国：汽车 证券研究报告新版双积分管理机制有望推动中国新能源汽车销售 新版双积分管理办法征求意见稿于6月13日发布 6月13日工信部发布了《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法（征询意见稿）》。这套双积分管理办法如果获批，则将从2018年开始实行，适用于所有销售乘用车的企业（包括整车生产企业和进口商而无论燃料类型）。双积分管理意见稿现向社会公开征求意见。 乘用车企业平均燃料消耗量(CAFC)积分体系下2016-2020年将节约燃料23% 2016年中国乘用车企业实际CAFC为百公里6.51升。工信部目标是到2020年燃料消耗量减少23%，此后到2025年进一步减少20%。因此，我们认为乘用车企业需要从下列几方面同时着手：1) 改善内燃机汽车的燃油效率；2) 推出更多混合动力车；3) 推出更多新能源汽车。我们认为在“超级积分”机制下，提高新能源汽车销售占比将有助于车企提升成本效率。 新版新能源汽车(NEV)积分体系或将利好纯电动车 我们认2018/19/20年8%/10%/12%的NEV积分比例要求（无延迟）体现了政府支持中国新能源汽车发展的愿望。我们认为NEV单车积分核算方法的调整以及新提出的能源效率要求或将有利于续航里程相对较长、效率较高的纯电动车。 潜在影响：长期内带动新能源汽车产业链需求增长；短期内给领先新能源汽车企业带来额外收入；中期内存在供应过剩风险 我们认为新政对汽车及相关行业的三项潜在影响包括：1) 长期内将带动新能源汽车（我们预计2017-2020年年均复合增速为50%，而此前预测为43%）和产业链上（包括新能源汽车电池、电池材料、电机以及充电基础设施）的需求增长；2) 短期内，2018年可开始转让NEV积分的新能源汽车企业（如比亚迪）有望获得积分收入；3) 中期内存在供应风险，因为大多数车企可能会为满足监管要求而推动新能源汽车销售，由此导致的供需格局变化或将带动新能源汽车价格下滑并损害行业盈利能力。 相关研究 中国：汽车：新积分/配额体系将提振新能源汽车市场；比亚迪处于优势地位，2016年10月5日 比亚迪 (1211.HK) 买入：助力全球最大新车市场实现电动化；恢复评级并评为买入，2016年8月31日 中国：新能源：中国电池产业挑战：解决增长问题的新途径，2017年2月9日 杨一朋 执业证书编号: S1420511100006 +86(10)6627-3189 yipeng.yang@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司及其关联机构与其研究报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明和其他重要信息，见信息披露附录，或请与您的投资代表联系。 丁妤倩 执业证书编号: S1420515060002 +86(10)6627-3327 yuqian.ding@ghsl.cn 北京高华证券有限责任公司 北京高华证券有限责任公司 投资研究 2017年6月19日 中国：汽车 全球投资研究 2 CAFC积分体系下2016-2020年将节约燃料23% 中国官方CAFC核算方法/定义最早在2013年发布，随后的改进版CAFC积分体系于2016年9月份推出（详见2016年10月5日发表的报告“中国：汽车：新积分/配额体系将提振新能源汽车市场；比亚迪处于优势地位”）。当前版本的CAFC与2016年9月份版本相一致。车企需要满足政府的CAFC目标，并且可以按80%的比例将正积分结转至后续年度使用（有效期三年）或将正积分转让给关联企业（直接或间接持股25%以上），但还应使用本企业结转的正积分、受让自关联企业的正积分、本企业生产的NEV正积分、或从其他企业购买的NEV正积分将负积分抵偿归零。未能达标的车企将面临暂停受理产品认证证书申报等惩罚。 图表1: 工信部目标是到2020年燃料消耗量减少23%，此后到2025年进一步减少20%... 百公里油耗目标，2012-2025年 图表2: 车企需要满足每年的CAFC目标，并最终达到2020年目标 油耗目标 资料来源： 工信部 资料来源： 工信部 2016年工信部宣布已有4家车企业（比亚迪、北汽自主品牌、吉利汽车和上汽自主品牌）达到了百公里5.0升的2020年CAFC要求，而长安福特、长安自主品牌、东风自主品牌和长城汽车等车企与2020年目标的差距最大。 7.50 7.33 7.12 7.04 6.51 6.40 6.00 5.50 5.00 4.00 ‐ 1 2 3 4 5 6 7 8201220132014201520162017E2018E2019E2020E2025E23%20%YearCAFC/T(CAFC2020)Annual reduction rate (percentage points)CAFC (L/100km)CAFC annual reduction (L/100km)Annual reduction rate2014142%37.10.2‐2.8%2015141%27.00.1‐1.1%2016130%116.50.5‐7.6%2017128%26.40.1‐1.6%2018120%86.00.4‐6.3%2019110%105.50.5‐8.3%2020100%105.00.5‐9.1%‐6.4%CAFC average annual decline rate during 2016‐2020E 2017年6月19日 中国：汽车 全球投资研究 3 图表3: 2016年比亚迪/北汽自主品牌/吉利汽车在中国所有车企中油耗指标最佳 2016年实际油耗与2020年政府油耗目标相比较 资料来源：工信部 为在2020年时达到严格的油耗目标，即弥合2016年实际油耗与2020年目标之间23%的差距，我们认为车企可从下列几方面同时着手：  改善内燃机汽车的油耗：油耗改善可通过轻型化、涡轮增压、缩小发动机、传动优化和其他相关技术得以实现。  推出混合动力车：全球范围内混合动力车的开发一直致力于降低排放，其成本升幅不大但油耗节约效果也较为有限。中国政府对新能源汽车的定义未涵盖混合动力车，因此混合动力车仅将有助于车企降低油耗，但无助于实现新能源汽车积分要求。  推出更多新能源汽车以降低加权平均油耗水平：中国政府在核算CAFC时对新能源汽车实行“超级积分”机制（见图表4）。随着内燃机汽车符合燃油效率改善要求的成本越来越高，我们认为在“超级积分”机制的帮助下提高新能源汽车的销售占比将有助于车企提升成本效率。此外，推出更多新能源汽车也将有助于车企达到NEV积分目标。 3.593.924.104.935.155.515.825.836.146.296.466.50 6.506.566.576.636.666.69 6.69 6.696.70 6.706.796.85 6.857.207.217.247.64‐28%‐22%‐18%‐1%3%10%16%17%23%26%29%30% 30%31%31%33%33%34% 34% 34%34% 34%36%37% 37%44%44%45%53%‐50%‐20%10%40%70%100%0123456789BYDBAIC local brandGeelySAIC local brandCheryJianghuaiChangan‐SuzukiTianjin FAW ToyotaChangan‐MazdaGuangzhou‐HondaGuangzhou autoFAW‐VWSVWDongfeng‐HondaDongfeng‐PSAGuangzhou‐ToyotaDongfeng‐NissanBrilliance‐BMWSGMDF‐Yueda‐KiaSGM‐WulingBeijing‐HyundaiSGM‐DongyueFAWDongfeng‐XiaokangChangan‐FordChangan local brandDongfeng‐LiuzhouGreat WallOEM actual, 2016 (L/100km)Gap between 2016 actual and 2020 target (%) 2017年6月19日 中国：汽车 全球投资研究 4 图表4: 在“超级积分”机制下，提升新能源汽车销售占比将有助于车企改善成本效率 核算CAFC时各类车型的权重 图表5: 我们预计排放削减将主要受到内燃机汽车燃油效率改善和新能源汽车推出的推动 2016年实际百公里油耗向2020年目标的发展路径 资料来源： 国家发改委 资料来源： 工信部、高华证券研究 2018-20年NEV积分比例要求分别为8%/10%/12% 2016年9月，工信部首次发布了NEV积分体系征求意见稿，该体系与著名的加州零排放汽车政策(ZEV)最为相似。工信部提议CAFC积分和NEV积分体系并行执行，因为二者具有互补性。对于年生产量达到一定规模（大于5万辆）的乘用车企业，无论CAFC达标与否，均需满足2018-2020年分别为8%/10%/12%的最低NEV积分比例要求（2016-17年不做考核）。NEV正积分可以转让给持有NEV负积分或CAFC负积分的车企，而持有NEV负积分的车企只能通过从持有NEV正积分的车企手中购买正积分来将负积分抵偿归零。未能达标的车企将暂停部分车型生产或者进口。 图表6: NEV积分取决于每种车型的NEV积分、销量以及新能源汽车构成目标 NEV积分核算 图表7: 纯电动车的NEV单车积分核算公式有所调整 新版征求意见稿中的NEV单车积分核算方法 Note: 1) ݏݐ݅݀݁ݎܿ ܸܧܰ௜ : the NEV credits for a car model (depends on the NEV type and mileage); 2) ܸ௜ : production/import volume of car model i; 3) ܸ௡௢௡ ோ௏௦ : the total production/import volume of non NEVs . 资料来源：工信部 资料来源：工信部 在2017年6月宣布的NEV积分新规征求意见稿中，2018-20年的NEV积分比例要求为8%/10%/12%，执行时间与此前版本相一致（尽管曾有猜测认为政府可能因车企游说而推迟NEV积分体系的执行时间），这体现了政府支持新能源汽车发展的愿望。在新版征求意见稿中有两项调整：  纯电动车的NEV单车积分核算方法有所调整（详见图表8）。此前纯电动车续航里程为80公里至150公里的积2分、150公里至250公里的积3分、250公里至350公里的积4分、350公里以上的积5分。我们认为这一调整具有合理性，因为车企可能会生产续航里程相对较长的纯电动车，而不会在框定的里程范畴内生产最低续航里程的车型来寻求积分最大化。  新版征求意见稿还增加了一项规定，即新能源汽车能源效率达到一定要求的车企才可享受NEV积分，例如对于续航里程介于50-80公里（仅指电池续航部分）的插电式混合动力车来说，油耗不得超过类似内燃机汽车的70%，否则新能源汽车积分将从2分降至1分。另一个例子是纯电动车，标准的每公里最高耗电量是基于车辆自重计算EV, FCV and