东吴：棉纱期货涨停+郑棉临近涨停，不可不看的棉纺投资机会探讨会议纪要20180518

会议时间：2018/5/18 13:00参会嘉宾：华孚时尚董秘 张总 会议背景：5/16郑棉三大期货合约涨停，5/18棉纱期货1810涨停、郑棉1901涨幅3.42%接近涨停，引起市场关注，我们认为短期来看，下游订单充沛对原材料需求旺盛叠加5月初新疆天气变化较大带来郑棉期货涨停，国棉供需缺口支持棉花中长期上涨逻辑。与此同时，上游竞争格局变化、龙头竞争优势强化、叠加汇率震荡减小、原材料价格上行等多个有利因素合力，制造龙头迎来很好的配置时机。在此背景下，很荣幸邀请到华孚时尚张正总与大家就行业近况做一交流。 张总介绍华孚时尚情况：华孚目前是全球最大的色纺纱生产商、供应商，公司16年确定了“坚持主业、共享产业”的十年大战略主题，因此过去三年公司也紧紧围绕该主题坚持做好主业，保证主营纱线每年产能扩张速度在双位数水平，同时提升效率；随着产能扩张及网链战略顺利实施，过去几年我们营收、利润都保持了较快增长，预计未来公司依然会围绕该两条主线向前发展，目前看来18年将继续保持较快业绩增长。 提问环节：Q：纱线主业及网链业务放量情况、量价情况？纱线主业：过去几年产能复合增速15%左右，15年130万锭到17年180万锭，新增产能聚焦新疆、越南，目前新疆/越南90/28万锭，未来在主营纱线方面产能将保持每年两位数增长，下一步首先会完成在南疆阿克苏100万锭的建设目标，并且也规划向东南亚或者南亚市场扩展，希望未来2-3年能够实现国内外纱线产能的平衡。同时今年开始，我们将以终端品类的应用为导向，通过自营和并购方式在细分品类从主营色纺纱向新型纱线进行拓展，在一些新的细分品类做到市场前三名。网链业务方面，过去我们发力聚焦前端网链（种植加工、仓储物流、交易整个链条）整个业务也保持比较快的增长，从15年的16亿元增长到17年的65.4亿元，通过积极和新棉集团、新疆兵团合作，我们认为网链业务交易量达到100万吨（占到新疆当年棉花产能的1/4左右）的目标是可以实现的，未来也会将立足新疆，将前端网链业务向海外延伸，并横向发展，从棉花向坯纱、坯布拓展，希望打造花纱布一体的交易平台。 Q：一季度库存中棉花库存有多少？棉花价格持续上涨的话会否对我们的毛利率有比较大的影响？一季度库存为50亿元，棉花为主（包括半成品），目前最新的库存数据来看，整体棉花库存分主业自用，其中主色纺主业库存量6个月左右（过去平均库存量在3-6个月），还有10+万吨库存是前端网链业务的，合计20万吨+库存。关于棉价，价格上涨对于纱企是有利的，一方面，原材料上涨周期客户处于备货考虑一般下单积极性高、单量大，另一方面，我们所有产品定价都是随行就市，会随原材料现货价格上涨，从而有低价库存成本结转的优势。 Q：去年全年服装品牌需求不错，我们的排单如何？ 18年4、5月订单比较旺，接单数据保持在两位数的增长，主要来自消费端的拉升。我们的客户80%是欧美大品牌客户，我们看到无论是海外还是国内，整体服装的增速有提速的迹象，特别是国内有的品牌完成去库存之后整个需求回升很快。我们基本每年销量增长和产能增长相匹配，过去我们保持了比较快的产能扩张、增速不错，我们的一季报纱线增长20%左右，二季度目前看下来也不错，趋势在保持，如果原材料上涨预期还在，可能会进一步利好我们的接单。下一步我们也希望在保证一定增长的情况下优选订单，保证自身的盈利空间。 Q：棉花期货涨停和市场预期有关，一方面是上游订单旺，另一方面也与新疆5月初天气不理想有关，您直观来看新疆的天气对18年棉花有影响吗？新疆天气因素是短期炒作棉花期货的很重要的原因之一，新疆整体棉花种植地区很多且分散，很难有官方统一的统计数据，因此市场上看到的不同的统计口径反映出的严重程度会有所不同。但的确，6-9月是对棉花来说是非常重要的生长期，容易受到天气影响，但是5月来看整体属于棉苗发育早期，之后还是有棉苗复播的可能性，因此我们综合判断，今年的天气对新疆棉花的影响大概是产量同比去年3%-5%的下降。中国棉花协会4月曾发布全国2018年棉花播种面积为4218万亩（同比下降4.5%，且未考虑5月异常天气），其中新疆种植面积持平，长江、黄淮流域分别有15%/11%的下降，因此从播种面积角度，全年下降趋势比较明显，再加上当前新疆异常天气情况，棉花产量微降的可能性比较大。 Q：人民币汇率波动对公司绩效的影响？作为制造企业，我们有出口、也有海外产能（因此在海外有资产也有负债），人民币升值对我的出口会有一些不好的影响，但是如果我在境外有美元融资的话，升值对我反而有正向贡献。1季度人民币升值比较剧烈，对我们的出口毛利率有一定负面的影响，但同时我们在1季度增加了港币和美元的负债，做了一个对冲，因此一季度整体看下来升值对我们有3000万+的负面影响。2季度人民币贬值，对我们的利润有所恢复。我们之后还是希望做到境内外资金的基本平衡，去减少人民币波动给公司财务费用带来的压力。 Q：您刚才提到会对新型纱线、面料做拓展，我们原有的基础盘会对这样一个扩张的战略有什么帮助？龙头对比中小型企业的竞争优势和壁垒是？首先，公司通过25年的发展，在细分领域已经做到全球第一的位置，在我们的发展过程中还是形成了独有的竞争优势：1）趋势引领，色纺纱产品按单生产，每年推广模式是华孚长期和趋势机构合作，提前两年进行产品创新并以一年两季的频率推出色卡，提前一年去推广我们的流行色卡和新产品色卡，我们所有的研发是和品牌设计师合作的，这是我们产品销售独特的地方。2）行业定位，作为龙头，我们是国内色纺纱标准制定者；3）规模优势，华孚作为全球最大制造商，加上我们锁定棉花的优势、内部管理的优势，能够更好地满足客户大规模定制和快速反应需求，同时可以保证产品质量的稳定性。经过多年发展，我们积淀下来了很多全球龙头客户，作为制造商能够直接和品牌商合作，也是我们的一个重要壁垒。 向新型纱线拓展，是希望能够利用我们的管理、规模、客户优势，对一些细分 、功能性新型的纱线品种做些整合，目前我们的产品还是以棉为主，但是随着下游需求的扩展，一些功能性、创新纤维品种需求在明显提升，我们希望抓住这个机遇，通过整合实现1+1>2的效果。 Q：华孚向新疆和越南进行产能转移的规划？现在在内地安徽、浙江、江西的产能还是照常运作，下一步会在新疆和越南增长足够大的时候会适当对东部地区产能做一些关停处理，18年可能会逐步开始，但目前还没有去关停。东吴纺服对于棉花和棉纺的观点：1. 郑棉多个期货合约5/16涨停，棉价未来趋势如何？郑棉多个期货合约涨停、国储棉成交率提升，显示棉花紧俏行情。5/16郑棉多个期货合约涨停，郑棉1809/1901/1903价格分别冲击至16290/17050/17305元/吨冲击高点，5/18棉纱主力合约涨停、郑棉1902涨3.42%接近涨停。与此同时，3/12启动国储棉18年轮出以来，此前一直成交低迷的国储棉（尤其是地产棉）成交率在5/16达到85%，其中地产棉成交率由前期的30%左右飙升至80%，侧面凸显棉花紧俏行情。短期来看，我们认为订单旺盛、新疆受灾以及USDA调减18/19年全球棉花产量，是催化近期棉价上涨的主要原因：1、17年/18年Q1服装下游旺销的状态已传导至上游，优质制造企业17Q4以来排单饱满。2、5月初，全疆普遍受到大风、降温、雨水等恶劣天气的影响，大量棉田棉苗受大风影响需要重新播种，持续的恶劣天气也影响了复播工作，本次灾害，对全疆18年的棉花产量和质量都有一定的影响。3、USDA预测18/19年度的全球棉花产量下降（与中美澳减产有关），全球棉花库存下行至1823.5万吨。根据USDA5/11发布的全球棉花供需预测月报，2018/19年全球棉花产量将较去年同期微降1%至2637.6万吨，其中中国（产量下降2%至588万吨）、美国（产量较去年同期下降7%至425万吨）、澳大利亚（产量下降40%至87.1万吨）的产量下降是主要原因。与此同时，18/19年全球棉花消费量将上升3.9%至2731.2万吨，带动全球棉花库存下降97.1万吨至1823.5万吨，为2012年以来库存最低水平。长期来看，我们仍然坚持棉花价格中长期向上的趋势判断，中国棉花的供需缺口是支撑棉价中长期向上的最重要原因：根据USDA18年5月数据，延续前三年趋势，2018/2019棉花年度中国棉花消耗量/产量分别为904万吨/588万吨，仍然存在300万吨以上的供给缺口需要国储棉与进口补充。国储棉在17年抛储周期后，库存量仅余500万吨，18年抛储期后供需缺口问题将愈发迫切，若需要通过增加种植面积或增加进口来调节，将带动全球棉价上涨。结论：我们认为供需缺口将锁死棉价下行空间，未来棉花价格将呈现稳步上涨的趋势。郑棉1809昨日封涨停打响第一枪，若棉花价格持续上涨，将大大提升市场对于棉纺板块的关注度。2. 棉价上行周期，投资上如何操作？短逻辑上，棉价上涨直接利好棉纺龙头的业绩改善：出于生产最优化的需要，在棉价下行风险不大的时期，棉纺龙头通常会储备4-5个月的原材料库存（部分体现为在报表上、部分体现为已预订但尚未结算入库的棉花）。棉价的上涨 将直接催化下游棉纱等产成品的价格上涨，低价棉花储备有利于提升棉纺龙头的盈利水平。长逻辑来看，需要重视纺织制造业核心竞争壁垒的变化，优质制造龙头值得长期配置：借用晶苑国际年报中的表述：“于不断变更的全球服装行业，全球服装品牌日益专注于一站式采购平台，期望供货商能在恰当时间、以合理的成本致力为客户提供最合适产品。”“以品牌营运商的思维，为客户提供增值服务，从时尚趋势及市场走向研究、产品理念设计、原材料开发及采购、产品及工业创新、样品制作、全球制造规划及优化、 存货管理到物流以至交付。”优质制造龙头的综合服务属性使其竞争壁垒越来越强，这同时将使得这些制造龙头未来呈现出更强的业绩稳定性。因此，在偏低的估值水平上进行配置，在未来不仅能够获取业绩稳定增长的收益，还有望取得因竞争壁垒导致的业绩稳定性被市场逐渐认可后，估值提升带来的收益。结论：从短中长期看，棉纺龙头当前具备配置价值，建议密切关注！（1）对于贸易战和人民币汇率的负面预期已经消化完毕；（2）下游高景气度已传导至上游，优质龙头排单饱满；（3）竞争格局逐渐变化，棉纺龙头的核心壁垒/竞争优势逐步凸显，将对其长期稳定增长形成有力保障。结合现在棉纺龙头的估值和成长性，A股推荐华孚时尚，关注鲁泰A、百隆东方，港股推荐天虹纺织。【华孚时尚】在2018年棉价总体稳定背景下我们推荐产能扩张计划明确、新疆投资进入回报期的华孚色纺，公司作为色纺纱龙头在依靠规模优势快速扩张（2017年底预计色纺纱产能达到180万锭，其中东部沿海/新疆/越南达到72/80/28万锭，未来两年产能复合增速预计在15%）的同时，其主力产品色纺纱也有望在环保趋严的背景下实现渗透率的提升；同时公司依靠新疆大量棉花资源所开展的网链业务正处在迅速放量，打磨新盈利模式的过程同样值得期待，预计18/19/20年归母净利润规模8.9/11.3/13.1亿元，对应估值15/12/10倍，给予“买入”评级。 欢迎参考4/27年报一季报点评：http://t.cn/R3luzsc【天虹纺织】弹力包芯纱全球龙头，17年纱线收入145亿元，产能303万锭（越南占比40%），未来每年扩产10%，正常年份纱线业务毛利率17%-18%；下游业务方面，17年与华利达合作建越南工厂、收购亚洲前三大牛仔裤生产商年兴纺织越南及柬埔寨工厂，下游成衣业务迅速放量，17年已取得优衣库订单，下游业务发展有望降低公司业绩对原材料价格波动敏感性的同时打造新增长点。正常年份ROE超20%，预计18/19/20净利润同增22%/18%/18%至14.0/16.5/19.4亿元，对应PE 7/6/5X，低估值制造龙头，坚定看好，继续给予“买入”评级！-东吴证券