澳博控股：调研纪要-老牌博彩企业的焕新20171218

1、上葡京项目的情况：预计能提供 2000 个酒店房间、位于氹仔的上葡京项目进展受到 8 月天鸽台风的影响，比原计划 2018 年上半年开幕 要推迟，估计是 2019 年上半年开幕，但具体时间还要等 2018 年 2 月公布。赌枱数量不需要太担心，因为澳博本身有 1700 多张赌枱，而其中有 200 多张目前使用率较低，可以随时调配。预计 上葡京项目至少会放 400 张赌枱，即使按照政府给永利皇宫等最近开张的物业批准的 150 张赌枱保守估计，自己也 能调配 250 张赌枱过去上葡京。由于上葡京希望做比较奢华的高端的中场，计划放 320 张到中场，80 张放置到 VIP 厅，但这个安排可以随时变。上葡京开张的目标是让公司的 Adjusted EBITDA 翻倍。目前来看，公司基本只关注 EBITDA，没有把市场份额这些指 标纳入 Performance Index 去考核。之前澳博和最大的两个 Junket——Suncity 和 Tak Chun 都没有合作， 但已经与这两个 Junket 在上葡京签完 agreement 展开合作，佣金都是 Profitsharing 40%（从财报数据上看也差不多是 41%） ，佣金比例市场差异不大。2、2017H EBITDA 的下降原因：2017 年 EBITDA 表现不佳主要原因是 Market share 持续下滑。澳门博彩业的增量基本都在 Cotai（路氹） ，而澳博在 Cotai 还没有物业（即：赌场和酒店、商铺） ，因此，即使在澳门半岛的 market share 基本稳定，因为澳门半岛的 收入情况本身较不乐观，导致 GGR 下降。另外一点的原因就是回力、新葡京的酒店翻新。回力的赌场在 2017 年初就已重开，同时酒店的人力和翻新都已经到 位，但是政府批准酒店开业较晚，导致 Q2-Q3 的 Capex 和成本都在，却没有足够的收入（无法给 VIP/Premium 等客 流提供就近的、优质的客房，VIP 业务受损较大）。在 Junket 方面，澳博和几个 junket（如黄金集团）的关系较好，但黄金集团在氹仔、路氹等地的生意少，澳博给 佣金会偏多一点，其他的要看 junket 的谈判能力，之前也没有和 Suncity\Tak Chun 等 junket 合作。3、对于未来澳门博彩业的看法：2018 年 1 月对于政府出台 GreatBay Area(粤港澳大湾区)利好政策的预计比较积极。对于整体澳门博彩业方向的预见性不多，今年没有预计到澳门 VIP 业务会发展这么好。并且，相对于中场等，VIP 对配套的 Facility 的要求很少，只要一个好房间（VIP 厅）。日本即使开赌，对澳门的冲击也会很小，因为新加坡也没有形成很大的冲击。澳门博彩的主要客源都是来自大陆， 而全中国只有一个地方能赌。4、VIP/Z 中场/高端中场的情况： 按照估算，VIP 的 EBITDA Margin 大约 8%，中场的 EBITDA Margin 大约 40%。但 Premium 有有促销成本（可能以提 供酒店房间等方式提供） ，因此Margin 肯定不如中场。目前澳博为了避免坏账和回款等风险，不做 VIP 或者高端中场业务的信用贷款。但有时候会根据对方近期的销售额、 回款情况，可能可能会帮 Junket Operator 预付、垫付一个月左右的资金作为working capital。5、旗下物业的运营情况：（1）最重要的物业新葡京：今年上半年 GGR 占公司 GGR 的 35.8%，GGR 同比提升了 7.7%（主要受益于 VIP +14%YOY），保持了去年同期的 EBITDA。 目前仅有35 张赌枱在高端中场，High Limits 没有特别发展（发展也比较一般）。新葡京已经是老物业，老顾客在 普通中场下注额也都比较高。（2）其他自行推广的赌场（老葡京、回力海立方、海岛）：收益和 EBITDA 基本保持不变（同比下滑 1.5%） 。回力在 11 月批下来酒店开业后，预计收益会逐渐转好。主要是酒 店设施的短缺导致 VIP 业务不断下滑（-14% YOY） ，中场 GGR 有 5%的提升。（3）第三方经营的赌场（共计 15 间，包括巴比伦、皇家金堡、钻石、兰桂坊、十六浦等）：都是比较老的和旧的赌场，目前澳博不去做特别的促销，只收费用（类似于 Franchise Fee） ，对 VIP GGR 收取 3%， 对 Mass GGR 收取 4-5%。因为只有赌场牌照公司可以雇佣博彩员工，这些第三方经营赌场用的是澳博的员工，会 reimburse cost。因此，这些赌场都是保持稳定的 3-4%的 EBITDA Margin。这样的合作是需要政府批准的。酒店房间的短缺会在上葡京开业之后得到缓解。在澳门半岛的市场份额很稳定，几乎独此一家。银河和新濠也有第 三方。6、非博业务情况：目前澳博基本没有非博彩业务，现在只占 1%。目标是上葡京开幕后，整个公司 non-game 占比提升到 10-15%。上葡京的 Non-gaming 主要是酒店，其次只有 F&B 和 极少的时尚秀场。上葡京的定位是偏成人化的 non gaming，比如提供 Wedding、婚纱照等，不像新濠是家庭亲子向 的定位（水舞间） 。7、其他情况：（1）澳博博彩收入情况：2013-2016 年 VIP 厅收入下滑明显，2017 年总 GGR YOY 有所回升，但依然下滑 1.5%。（2）澳博的市占率：近年来澳门博彩业在氹仔发展较好，澳博的市占率不断流失。（3）澳博的 EBITDA：由于 GGR 下滑叠加了 Capex，澳博 Adjusted EBITDA 不断下滑，2017H 依然下滑超过 7%。（4）盈利能力：澳博的 EBITDA 率并不高，没有突破 10%，近年维持在 8%左右。-华创证券