第二百一十三期（2016年3月3日）巴曙松教授（本工作笔记由“连线华尔街”电话会议、和“华尔街金融观察”合并而成，为中国与全球主要金融市场上的金融专业人士的内部专业高端业务交流的纪要，不代表任何机构的意见。本期报告由巴曙松研究员和王志峰博士共同整理，仅供内部参阅，请勿对外提供，未经书面同意，不得摘录和发表，谢谢。报告未经主讲嘉宾本人审阅）【本期主题】中国股权投资市场和政府引导基金发展回顾、现状及展望【特邀嘉宾】符星华女士符星华女士担任清科集团执行副总裁，清科研究中心董事总经理兼清科投资董事总经理。拥有十余年股权投资、TMT行业经验。主要负责清科研究中心、清科投资以及集团商务拓展等管理工作。符女士担任多个国家部委的专家顾问，多支政府引导基金评委，同时也担任多家大型企业的顾问。符女士主持清科研究中心研究工作，其中包括股权投资、境内外并购、企业上市等。完成数十个商业尽职调查，企业战略咨询，区域股权投资发展规划。符女士在加入清科集团之前曾担任易观国际首席分析师，业内知名的行业专家，在TMT领域有多年的工作及研究经验，主要负责移动互联网，互联网营销、电子商务等行业的研究及管理工作。符女士毕业于北京航空航天大学通信工程专业。【会议纪要】（文中“我”指主讲专家，文中观点仅仅代表主讲人个人观点，不代表任何机构的意见，也不构成投资建议，仅供内部讨论）一、2015国内创新创业形势概述（一）宏观经济2014年以来双创如火如荼，大家能直观感受到说好多人创业了，身边的朋友很多也创业了，现在不谈创业不谈投资很OUT。但是很少人会去看中国双创以来到底增加了多少企业，到底增加了多少创业企业，到底有多少创业企业获得了天使投资、创业投资或者PE投资，占比如何，与国际市场相比如何。所以前面先给大家回顾一下这些大数。中国2015年全年实际GDP增速为6.9%，宏观经济进入中高速增长阶段，开启中国经济“新常态”。消费升级、金融创新驱动、经济结构优化、体制转型、人口结构变化等成为未来一段时间的市场热点。因此，习近平总书记强调，在适度扩大总需求的同时，着力加强供给侧结构性改革，着力提高供给体系质量和效率，增强经济持续增长动力。2015年中国三产增速均下滑，但经济支撑点明显向第三产业倾斜。在GDP方面，第三产业贡献率超过第一第二产业。而第二产业增速下滑幅度最大。消费产业稳步增长，成为经济发展主动力。2015年前三季度消费GDP增长的贡献率为58.4%，较2014年同期提高约10%。三驾马车中，消费增速稳健，在经济存量和增量中占据第一，成为2015年带动经济发展的主动力。预计2015年全年最终消费支出对国内生产总值增长的贡献率可达60%，为2012年以来的最高水平。 2015年中国经济发展亮点颇多，例如“大众创业、万众创新”、“互联网+”、“一带一路”、“中国制造2025”等，其中“经济新常态”和“创新创业”最具代表性。2015年是中国新旧经济体交替之节点。在2015年，中国经济结构与经济增长模式发生变化：投资占比下行，消费占比上行；同时，制造业比重下降，而服务业越来越成为支撑未来经济发展的重要力量。新经济形式带来新的投资和消费模式，投资关注点由人口红利模式逐渐向生活消费升级模式转移。这些变化主要表现在四个方面：第一，市场化改革刺激国企、金融业转型升级，消费升级、科技创新和土地改革以及地方财政税收优惠加大。第二，科技类企业以及互联网行业引发科技创新和模式创新型企业与资本市场高度融合。第三，消费模式变迁催生新需求，在2013年第三产业比重首次超越第二产业。第四，产业和资本交融，各类产业从种子期到成熟期和IPO都有资本投资机构全程参与，从资金供给端给予支持。（二）双创形势目前国家大力发展创新创业，以双创作为中国经济转型的新引擎。而目前在中国已初步形成“3+2”创业中心，即北上深为核心，武汉、成都为新势力的创业中心。在全国范围内，中国超过4200万家企业，其中被VC/PE基金投资的不到4万家左右，相比美国仅占1/50。同时中国目前创业成本可以说处于史上最低的时期，平台型产品加速普及，早期项目估值受认可亦更精确，并购浪潮和资本市场开放打通了退出渠道。随着商事制度改革深入推进，市场活力持续激发，投资热情进一步高涨，新登记注册企业和个体工商户快速增长，产业结构持续调整优化，服务也发展呈现出诸多亮点，从业人员稳步增加；市场竞争秩序状况平稳，案件总量同比继续下降；消费结构调整升级，消费环境持续改善。根据全国工商部门统计，仅2015年上半年，全国新登记注册市场主体685.1万户，比上年同期增长15.4%；注册资本共计12.9万亿元，同比增长38.4%。其中，新注册企业约200万户。共计注册资本12万亿元，同比增长43%；新增个体工商户472.8万户，同比增长15.9%，注册资本共计0.5万亿元，增长29.8%。截至6月底，全国实有各类市场主体7419.6万户，环比增长7%，注册资本共计154.3万亿元。根据清科研究中心的不完全统计，从2014年1月以来，在双创政策的带动下，中国新增的创业企业数量在340万左右。但是每年不足1万家创业企业获得天使/VC/PE机构的投资，而且里面还有40%以上是后续融资。当然，在双创的推动下，中国新型孵化器成为了创业服务最前端的资源型平台，为中国创投机构挖掘和输送项目。因此，中国天使投资机构和VC机构在政策支持下纷纷成立旗下孵化器或与孵化器联合开发创业项目形成线下创投行业的新趋势。这种“天使+孵化”的新模式可以有效地为创业者提供增值服务，从而降低创业风险，提升投资成功率。目前，国内市场上新兴的创新型孵化器形成了平台型企业孵化器、创业咖啡、创业媒体、创业社区等孵化形态，共同构成了市场化、专业化、集成化、网络 化的“众创空间”。纵观市场上形态各异的创新型孵化器，清科研究中心将其大致归为企业主导型、“天使+孵化”型、开放空间型、媒体平台型、新型地产型和产业驱动型六种模式。在孵化器林立的今日，如何再更近一步地提升创业效率成立各地方促进双创发展的新思路。因此，各个地方开始发展“园区+基金+孵化器”的聚集地，以期构建完整的创业加投资的生态。以深圳湾创业广场为例：聚集了为早期高新技术企业提供种子资金的投资机构，促进科技成果落地的孵化器，为早期企业提供基础性技术支持以及服务资源的公共服务平台和为创客提供实践场所的众创空间。新三板作为中国资本市场多层次资本建设中重要的一环，在双创中成为了中国中小级创业企业融合资本市场的新平台。截至2015年12月31日，新三板共有挂牌企业5129家，进2015年一年就新增3569家。挂牌速度明显加快。总市值大约24,584.42亿元。2015年VC/PE投资机构通过新三板退出的数量占到了整体退出方式的50%，这也从另外一个侧面看出新三板正在发挥的作用。清科研究中心发现，新三板挂牌企业主要集中在经济发达地区。其中北京居首，广东、江苏、上海次之。在扩容前挂牌公司主要集中于北京中关村、上海张江、武汉东湖和天津滨海高科技产业园区等高科技企业创业园区等区域。然而在扩容之后，挂牌企业地区迅速扩张至全国，尤其北上广、江苏浙江等沿海地区凭借经济水平领先的优势跻身挂牌前列。二、2015年国内股权投资市场发展回顾（一）市场概况蓝色的这条曲线是每年获投案例的总和的曲线。国内的股权投资市场从1999年开始发展，至今已走过20多年。从2009年创业板开板开始，股权投资市场迎来飞速发展之后随着IPO的关闸，市场有所放缓。2015年，随着支持双创一系列政策的发布和政府引导基金的大规模设立，股权投资再创历史新高。股权投资市场经过20余年的增长，机构资本管理量已超5亿元，活跃机构近万家（包括每年新设立、有新募基金、或者有投资、有退出）。股权投资机构从小作坊到大资管，业务内涵和外延，投资范围和类别均有大变化。随着2014-2015年一波老人新基金和新人新基金的成立，中国VC/PE已进入了2.0时代。这波新基金的特点是：快、狠、准，和之前的基金：稳、准、狠有很大的差别。从募资总数上看，2015年中国股权投资市场基金募集数量2970支，接近于2015年的4倍，共募集资金7,849亿，同比增长53.4%。受持续的较低利率驱动和国家支持双创的一系列政策鼓励，更多资金流入股权投资市场，新募基金数和募集总金额均创下了历史最高纪录。从投资总数上看也创了历史新高，2015年中国股权投资市场共发生投资案例8,365起，超过2015年的2倍，披露投资金额总计达到5,255亿元，同比增长20.1%，均创下历史最高纪录。但值得注意的是，投资规模的增幅相较于2014年明显低于募资规模，机构在进行投资时普遍持更加谨慎的态度。从2015年的不完全统计来看，项目估值水平比2014年平均下降幅度超过30%。 2015年中国股权投资市场共发生退出交易3,774笔，接近于2015年数量的5倍，创历史最高记录。从退出方式上看，新三板是2015年投资机构退出的最主要渠道，共发生退出案例1,926起，占退出案例总数的51%。另外IPO和并购也是机构退出的主要渠道，分别占退出案例总数的15%和14%。退出似乎开始进入一个“好”的阶段。（二）天使市场天使募资：2015国内新募集天使基金124支，披露募基金额总计203.57亿元，超2014年全年募资规模约209.9%，创下历史最高纪录。值得注意的是，天使基金LP、GP逐渐多元化，上市企业的高管型投资人、成功创业者和演艺明星等跨界人士积极参与天使基金的出资与管理推动了国内天使投资市场火热发展。天使投资：2015国内天使投资案例共发生2,075起，投资金额总计101.88亿元人民币，两项数据分别超越2015年的170.9%和214.9%。值得注意的是，2015年下半年二级市场行情震荡，很多企业遭遇融资寒冬，然而天使投资市场并未受到很大影响，全民天使全面创业的热潮仍将持续一段时间。2014年的766起投资主要集中在57家天使机构，平均每家13.4个项目。2015年2075起主要集中在261家天使机构，平均每家7.9个项目。对比不同行业的投资情况，在2015年国内天使投资市场，最受热捧的仍是活跃于TMT行业的企业，占天使投资总金额的比重超过八成，其中互联网行业在投资案例数和总投资额两项指标上均拔得头筹，共发投资案例1030起，总投资额达51.00亿人民币，互联网+的大环境下，互联网相关的投资热度还会继续。除此之外，电信及增值业务、IT和金融也是天使投资比较活跃的行业。对比不同地域的投资情况，在2015年国内天使投资市场，全国投资最火热的地区仍是北京市，占总投资额的比重超过一半，共发投资案例902起，投资金额总计达43.41亿人民币。上海市则紧随其后，在投资案例数和投资金额排行榜上均列次席。值得关注的是，浙江省的天使投资金额在2015年总计达到10.91亿元，超越了深圳市位列投资金额排行榜的第三名。2015年天使投资退出案例共发生83起，较2015年有所增多，主要原因是新三板市场发展加快了天使投资的退出周期。2015年国内天使投资的退出案例共有43起发生在新三板市场，超过半数。此外股权转让也是天使投资退出的主要方式，共发生28起。（三）VC市场VC募资：2015年国内VC新募资金597支，披露募集资金1,996亿人民币，两项指标均较2014年大幅扩张。从时间上看，国内VC市场在经历了2012-2014三年的低谷期后在2015年已完全恢复活跃超越了2011年募资1,780亿人民币的记录创下历史新高。值得注意的是，在平均募资额方面，单支外币基金远超单支人民币基金，新募人民币基金体量小，数量多，新募外币基金虽然数量少，但是体量大。VC投资：2015国内VC投资案例共发生3,445起，披露投资金额1,293.34亿元，同2014年相比实现了大幅度增长。值得注意的是，VC投资的阶段逐渐前移，平均投资金额下降，并且在第四季度投资事件数和投资金额出现明显下降。 对比不同行业的投资情况,在2015年国内VC市场，科技新兴产业依然保持最高热度，其中互联网行业在投资案例数和总投资金额两项指标上