2021年房地产行业年度投资策略：谨守而中，与时偕行

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 策略深度报告 2020年12月14日 房地产 推荐（维持） 谨守而中，与时偕行 2021年房地产行业年度投资策略 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -2.15 2.40 -3.83 相对表现 -3.27 -12.24 -16.62 相关报告 1、《11月全国成交累计同比继续回温，土地市场整体继续降温，楼板价和溢价率有所回升：全国11月成交面积及市场跟踪》2020-12-04 2、《周专题：百强房企销售稳健，部分业绩已超去年全年：周度高频数据跟踪（11.21-11.27）》2020-12-02 3、《指数走势弱于大盘，居民长短期贷款敞口大幅扩大：克而瑞内房股领先指数11月监测》2020-12-02 分析师 董浩 执业证号：BOI846 hao.dong@cricsec.com 联系人 周卓君 zhouzhuojun@cric.com 联系人 李凯 likai@cric.com 投资要点 ⚫ 融资监管新常态强化行业分化格局，预计主流房企未来三年销售复合增速10.5%。我们认为房企负债规模分档管控措施出台后，公司未来数年销售增速将跟随产生分化，类比制造业构建“有息负债”-“销售规模”传导模型，对主流房企未来三年销售规模情况进行预判：1）主流房企未来三年销售平均增速分别为11.8%/9.2%/10.4%；2）百强门槛提高，行业集中度持续提升，预计到2023年末TOP50市占率将达到75%（较2019年末+14PCT）；3）财务稳健的央企国企以及区域深耕型房企未来拥有更大资源支配度，有望取得领先行业平均水平的增速。 ⚫ 低容错阶段，探寻房企破局之路。1）运营端：增加无息负债，提高经营杠杆，当前预收款杠杆整体增长空间有限，应付款杠杆仍有较大增长空间；2）投资端：土拍市场竞争日趋激烈，独特资源获取方式的重要性凸显，同时积极介入产业链上下游环节；3）融资端：融资收紧，有息负债在房地产开发资金中比重下降，关注资产证券化机遇，盘活存量资产，改善负债结构；4）营销端：92%的百强房企已发起线上售楼，通过流量优势增强蓄客能力。 ⚫ 预计2021年行业将维持高位运行。2020年行业在经历疫情冲击后快速反弹，全国楼市表现出较强韧性。预计2021年全国商品房销售金额同比-2.3%至+2.8%；销售面积同比-5.5%至-0.5%；预计全国房地产开发投资同比+4.2%至+7.5%；预计新开工面积同比-7.6%至-2.6%；预计竣工面积同比+10.0%，行业仍将维持高位运行态势。 ⚫ 以内涵提效及外延拓展为着力点，拥抱存量时代。1）内涵：科技赋能，通过数字手段精细化运营，以降本增效，控制风险，驱动业务增长；2）外延：以住宅开发业务为圆心，修炼“开发销售+资产管理”综合能力，如商业、租赁、代建、房产交易平台等或可为房企带来新增长曲线。 ⚫ 投资建议：2020年受新冠疫情及融资监管预期等影响，房地产企业扩张速度整体趋缓，我们预计融资监管新常态将进一步强化行业分化格局，主流房企未来三年销售复合增速或达10.5%。同时，于行业天花板显现及土地市场竞争日趋激烈的背景下，房企纷纷探寻破局之路，以内涵提效及外延拓展为着力点，迎接存量时代到来。我们认为财务稳健自律，业务布局良好，组织管理高效的优质房企优势将进一步扩大，持续推荐配置组合：【金地集团】、【龙湖集团】、【万科 A】、【旭辉控股集团】（财务健康叠加基本面良好，全年销售不悲观），以及布局合理，稳步扩张的中等规模房企【弘阳地产】、【中骏集团控股】、【美的置业】，同时推荐大湾区旧改资源充沛标的：【龙光集团】、【中国奥园】。 ⚫ 风险提示：疫情尚存不确定性，调控政策超预期，行业基本面不及预期。 -26%-13%0%13%26%2019-122020-042020-08房地产上证指数 策略深度报告 | 房地产 敬请阅读末页的重要说明 2 / 54 内容目录 1. 房企负债规模分档管控，行业或迎来供给侧改革.......................................... 6 1.1. 房企融资端差异化调控政策出台背景 .................................................... 6 1.2. 未来三年主流房企销售规模增速测算 .................................................... 7 1.3. 根据上述模型推演结果，得出以下结论 .............................................. 13 2. 低容错阶段，探寻房企破局之路 ................................................................ 17 2.1. 运营端：增加无息负债，提高经营杠杆 .............................................. 17 2.2. 投资端：拿地多元化、供应链资源整合加速 ....................................... 21 2.3. 融资端：融资受限，关注资产证券化机遇 ........................................... 23 2.4. 营销端：线上、下营销去库存、提升造血能力 .................................... 26 3. 预计2021年行业将维持高位运行 .............................................................. 28 3.1. 2021年商品房销售额16.84亿元至17.72万亿，同比-2.3%至+2.8% . 29 3.2. 2021年商品房销售面积16.44亿方至17.31亿方，同比-5.5%至-0.5% .................................................................................................................. 31 3.3. 2021年房地产开发投资14.68万亿至15.14万亿，同比+4.2%至+7.5% .................................................................................................................. 32 4. 以内涵提效及外延拓展为着力点，拥抱存量时代到来 ................................ 38 4.1. 科技赋能，通过数字化精细运营提高经营杠杆 .................................... 38 4.2. 扩展业务半径，探索商业新模式 ......................................................... 39 5. 配置建议 ................................................................................................... 48 金地集团 600383.SH——跻身两千亿梯队，老牌龙头变新贵 .................... 48 龙湖集团 0960.HK——行稳致远，长跑型选手韧性凸显 ............................ 49 万科A 000002.SZ——基本盘稳扎稳打，多元业务护城河已现 .................. 50 旭辉控股集团 0884.HK——提质增效，二千亿新贵打开增长新空间 .......... 50 龙光集团 3380.HK——规模与效益兼具，发力“城市综合服务商”战略 ........ 51 6. 投资建议 ................................................................................................... 53 7. 风险提示 ................................................................................................... 53 评级指南及免责声明....................................................................................... 54 策略深度报告 | 房地产 敬请阅读末页的重要说明 3 / 54 图表目录 图1：主要金融机构涉房贷总额 ........................................................................ 6 图2：新增房地产贷款占新增贷款比重 ............................................................. 6 图3：模型测算逻辑示意图 ............................................................................... 7 图4：样本房企未来3年“三道红线”触线情况 ................................................... 9 图5：总资产货值覆盖倍数计算模型............................................................... 10 图6：2021E主流房企总系数变动情况 .......................................................... 12 图7：头部房企未来三年销售增速预测模型结果输出 ...................................... 13 图8：五十强房企集中度提升 ......................................................................... 14 图9：各类型房企融资成本中位数 .................................................................. 15 图10：其他资金和各项应付款占房地产开发资金比重 .................................... 17 图11：TOP50房企预收款/净资产 ................................................................. 18 图12：TOP50房企应付款/净资产 ................................................................. 18 图13：房地产产业链 ...................................