新能源汽车产业链2021年度投资策略

五矿证券研究所分析师：孙景文登记编码：S0950519050001邮箱：sunjingwen@wkzq.com.cn证券研究报告|行业深度2020/12/03新能源汽车产业链投资评级中性新能源汽车产业链2021年度投资策略 珍惜有限创造无限Contents目录01030204投资主题：伟大时代、伟大赛道孕育伟大企业上游锂原料：迈入新周期，优质锂资源的战略重要性重现异彩上游钴原料：需求走暖，供需延续紧平衡中游正极：2021年成本通胀、切入全球供应链的双重机遇205下游动力电池：龙头能力圈精进、生态辐射扩大，2021年全球市场再启加速成长06新能源汽车终端：全球市场共振，新势力与传统巨头共舞，优秀产品将开始涌现 珍惜有限创造无限一、投资主题：伟大时代、伟大赛道孕育伟大企业3新能源汽车是一个极具纵深的产业链条，也是一个具备广阔成长空间、市场导向、兼具制造与消费属性的产业，在全球均被视为重要的战略新兴产业。重点发展以新能源汽车为代表的绿色经济已经成为全球共识，也将成为未来各全球主导型经济体之间开展合作的重要抓手。在这样一个蓝海行业中，全球产业之间更多是“正和博弈”，而非“零和博弈”。我们坚定看好中国新能源汽车产业链的发展前景，产业链各环节上的头部企业，未来均有望成长为全球性的领军企业：目前中国是全球唯一拥有全部工业门类的国家，2019年工业增加值全球占比超过28%，中国优势供应链向全球溢出已成为大势所趋，新能源产业（包含新能源汽车）恰恰是中国优势供应链的典型范例。在补贴导入并逐步退坡后，经历了多轮拼杀的历练以及持续的对外开放（例如引入特斯拉，允许其独资建厂），中国的新能源汽车产业链不仅形成了齐备的上下游环节，高效、低成本、大规模的产能，技术水平由点到面快速提升，更重要的是新能源产业集群效应、生态系统不断壮大和丰富。中国新能源汽车2020年的总销量受疫情冲击较大，但私人消费强劲，印证中国新能源汽车产业正在从“补贴导入”向“产品力驱动”转型，我们不宜低估新能源汽车产业进入“正向循环”之后的成长加速度。在全球市场共振、传统车企与造车新势力共舞的时代，优秀车型或不断“涌现”，电池技术的进步迭代也有望加速，平价时代有望提前到来。 珍惜有限创造无限核心观点锂资源环节：关键词“再投资经济性”，结构性趋紧锂化合物：中国锂盐厂逆周期持续扩张，产品定位、产能利用率分化新周期的新要求：提升供给质量，从粗放转向精细化，从做大转向做强需求侧：需求精细分层，氢氧化锂、碳酸锂各有机遇产业链格局：产业链的纵向、横向整合将加剧，跨产业环节的协同将愈发密切价格判断：供需再平衡，电池级碳酸锂价格或将修复至5-6万元/吨二、上游锂原料：迈入新周期，优质锂资源的战略重要性重现异彩4 珍惜有限创造无限图表1：中国锂化合物产能在行业周期底部持续扩张（千吨，碳酸锂当量）图表2：西澳矿商的在手锂精矿库存开始走低（dmt口径，不含泰利森）资料来源：五矿证券研究所预测资料来源：各公司公告，五矿证券研究所预测2.1 供给端：藏器待时，走向分化锂资源环节：关键词“再投资经济性”、被动/主动出清、外供缩减、结构性趋紧锂化合物环节：逆周期持续扩张，但产品定位、产能利用率分化库存：锂精矿库存集中在中国领军企业以及新进者手中；锂盐库存加速消化，海外头部盐湖提锂的在手库存依然较多避免同质化，构建核心竞争力，提升供给质量：愈发强调ESG，倒逼上游从粗放转向精细化，加剧行业未来马太效应 - 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,00017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q2澳洲锂精矿产量干吨，实物吨澳洲锂精矿销量干吨，实物吨澳洲锂精矿库存干吨，实物吨502004006008001000120020162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E矿石提锂盐湖提锂云母提锂提纯/回收二、上游锂原料：迈入新周期，优质锂资源的战略重要性重现异彩 珍惜有限创造无限05001,0001,5002,0002,500Greenbushes二期Greenbushes三期Pilgangoora一期Pilgangoora二期Altura一期Altura二期Bald Hill一期Mt Cattlin原设施Mt Cattlin复产WodginaMt HollandWhabouchi MineLa CorneGrota do CiriloMibra Mine一期Mibra Mine二期Piedmont矿山甲基卡一期甲基卡二期锂精矿的资本开支强度（美元/吨锂精矿）图表3：中国锂化工厂资本开支强度显著小于海外（万美元/吨）资料来源：各公司公告，五矿证券研究所资料来源：各公司公告，五矿证券研究所图表4：新的锂精矿项目的资本开支强度普遍较高（美元/吨LCE）6减少陆地淡水消耗SQM可持续发展方案减少盐水抽卤全部生产设施：2030年削减40%，2040年削减65%减少碳排放Atacama盐湖：即刻在2019年基础上削减30%，2030年削减50%优化生产流程、扩大海水使用量、增加投资（一期4000万美元，二期6500万美元）加大工艺研发投入：提升回收率和生产效率2020.11月开始降低20%卤水抽取量每年优化卤水抽取量，2030年减少50%投资1亿美元，2040年全部产品实现碳中和至2030 年锂盐、氯化钾、碘产品实现碳中和图表5：SQM的可持续发展方案或为行业整体带来影响资料来源：SQM公司公告，五矿证券研究所0112233项目1项目2项目3项目4项目5项目6项目7项目8项目9项目10项目11项目12项目13项目14项目15项目16项目17项目18项目19项目20项目21项目22项目23项目24MARBL项目25项目26项目27项目28全球锂化工产能的设计资本开支强度（万美元/吨）海外项目中国两大龙头企业 珍惜有限创造无限0100000200000300000400000500000600000700000800000200920102011201220132014201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E2009-2025年全球矿石提锂产能扩张预测（吨，碳酸锂当量）江西-宜春钽铌矿/宜春其余江西-河源川西阿坝-马尔康川西阿坝-马尔康党坝川西甘孜-雅江措拉川西甘孜-甲基卡134#川西阿坝-观音桥川西阿坝-李家沟MibraBrazil-USGSPortugal-USGS/RoskillManono/KitotoloBikitaSyväjärviLeviäkangasOutovesiLänttäMavis LakeBlackstairsKings MountainZig Zag LakeSeparation RapidsCaracle Creek/Georgia lakeAuthierSirmacWhabouchiRose Tantalum-LithiumQuebec LithiumWolfsberg LithiumMt Holland-Earl GreyWodginaBald HillPilgangoora-AJMPilgangoora-PLSMT MarionJames BayMT CattlinGreenbushes图表6：全球硬岩锂矿产能预测，预计2020-2022年产能增速放缓资料来源：各公司公告，五矿证券研究所预测7二、上游锂原料：迈入新周期，优质锂资源的战略重要性重现异彩 珍惜有限创造无限0100000200000300000400000500000600000200920102011201220132014201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E2009-2025年全球盐湖提锂产能扩张预测（吨，碳酸锂当量）西藏城投锦泰锂业柴达木兴华锂盐五矿盐湖藏格控股盐湖股份-蓝科锂业恒信融锂业科技青海中信国安东台锂资源东台锂资源（新）东台锂资源西藏矿业Comibol-UyuniMaricunga JVERAMET-Centenario-RatonesILC-MarianaTibet Summit-SDLANeo Lithium-3QArgosy-RincónEnirgl-RincónOrocobre-OlarozLithium Americas-Cauchari-OlarozGalaxy-Sal de VidaAlbemarle-AntofallaAlbemarle -Atacama+Sliver PeakLivent-Hombre MuertoSQM-Atacama图表7：全球盐湖提锂的产能预测，2021-2023年仍有大量产能落地，但不排除因疫情影响而推后资料来源：各公司公告，五矿证券研究所预测8二、上游锂原料：迈入新周期，优质锂资源的战略重要性重现异彩 珍惜有限创造无限0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,00020142015201620172018201920202021E2022E2023E2024E2025E长和华锂白银扎布耶众和-闽锋锂业江特电机广西天源新能源衢州永正锂电山东瑞福锂业致远锂业合计天宜锂业（宜宾）雅化-雅安新线雅化-四川国理中晟雅化-兴晟锂业容汇锂业-宜都容汇锂业-九江Livent南通Albemarle-江锂江西Albemarle-江锂四川赣锋锂业天齐锂业-射洪AMGPOSCOOrocobre俄罗斯工厂（三家）Livent-USCovalent Lithium天齐澳洲Albemarle-WA (MARBL JV)Albemarle-USSQM-Chile图表8：2020-2025年全球氢氧化锂产能扩张预测（吨），总产能不缺、产能利用率分化资料来源：各公司公告，五矿证券研究所预测9二、上游锂原料：迈入新周期，优质锂资源的战略重要性重现异彩 珍惜有限创造无限2.2 需求端：电动化转型趋势下迎来历史性机遇新周期将更多的由新能源汽车的产品力以及经济性所驱动，积极的扶持政策将为之保驾护航风光平价时代将为储能带来历史性机遇，电动自行车、各类小型化应用也带来需求补充成本经济性是大规模替代化石能源体系的必要前提，产业链将持续推进技术进步、加快降本、跨产业链整合也将加剧万变皆离不开锂，备货调整后预计2020年全球锂需求32万吨LCE，2021年41万吨LCE，2025年将高达94万吨LCE图表9：除了新能源汽车，未来储能领域存在需求超预期的可能性图表10：电动化蔓延至细分领域，储能、两轮及小型电动领域需求增长资料来源：五矿证券研究所预测资料来源：五矿证券研究所预测kt100kt200kt300kt400kt500kt600kt700kt800kt900kt1000kt2014201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025ExEV（含存量替换）全球储能非车载、非储能锂离子电池全球传统需求1021%147%115%75%60%27%23%13%33%17%63%21%19%21%20%19%12%0%20%40%60%80%100%120%140%160%010000200003000040000500006000070000800009000020162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E储能领域的碳酸锂需求量（吨）两轮及小型电动领域的碳酸锂需求量（吨）储能领域同比（右轴）两轮及小型电动领域同比（右轴）二、上游锂原料：迈入新周期，优质锂资源的战略重要性重现异彩 珍惜有限创造无限图表11：中国动力装机结构预测，不排除未来动力铁锂占据约40%的比例图表12：欧美新增动力需求以氢氧化锂为主，中国市场关注铁锂返潮的强度资料来源：五矿证券研究所预测资料来源：五