【粤开策略深度】盈利驱动下，翘尾行情可期—2020年四季度投资策略展望

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 1 / 29 证券研究报告 | 策略研究 投资策略研究 【粤开策略深度】盈利驱动下，翘尾行情可期—2020年四季度投资策略展望 2020年10月13日 投资要点 分析师：殷越 执业编号：S0300517040001 电话：021-51782237 邮箱：yinyue@ykzq.com 近期报告 《【粤开策略】2020年10月十大金股及市场展望》2020-10-08 《【粤开策略解盘】黄金周出行需求持续改善，节后A股开门红-1009》2020-10-09 《【粤开策略专题】“十四五”助力资本市场腾飞，A股受益解析（附回测图）》2020-10-11 《【粤开策略解盘】政策助力市场走强（附深圳改 革试 点方 案点 评）-1012》2020-10-12 《【粤开策略流动性专题】9月量能持续低迷，北上布局顺周期板块》2020-10-13 四季度行情展望：盈利驱动下，翘尾行情可期 （一）三季度行情回顾：市场弱势震荡，科技成长回调明显。3月下旬以来，受益于流动性改善、政策宽松、经济修复与企业盈利边际回暖，科技与消费股成为领涨市场的主力。进入7月中旬，受流动性、市场估值以及外围扰动等因素影响，半导体、芯片等前期活跃的科技股出现回调，随后前期强势的医药、白酒等为代表的消费股也出现了调整，上半年领涨的板块在三季度回调过程中成为杀估值的主力，科技成长板块的回调尤为明显。 （二）四季度行情展望：四季度行情有望由流动性驱动的估值提升，向盈利驱动的估值提升转换。A股今年以来的上涨行情主要得益于较为宽松的流动性环境，这也是市场走强的底部驱动。2020年年初以来，在宽松的政策环境之下，M2快速扩张，在较为宽松的流动性环境之下，A股市场尤其是科技成长股的估值得到了显著的提升。 随着经济的持续复苏，跷跷板效应之下，四季度的流动性较难回到上半年的大幅宽松水平，市场的中长期驱动因素仍在于经济复苏或企业盈利改善。回顾历史，尽管牛市开启阶段经济景气程度不尽相同，但整体而言GDP都会在之后的牛市行情中略滞后于指数出现企稳反弹，经济复苏在一定程度上助力市场打开上行空间。另外从企业盈利角度来看，2013年-2015年成长股业绩明显回暖，再加上流动性宽松，催生了2013-2014年创业板的独立行情。经济企稳叠加企业盈利改善，再加上杠杆资金入市，2015年A股走出全面牛市行情。历史上10月份及四季度，市场大概率上涨，2005年以来10月份上证收涨的概率约为67%，四季度收涨的概率约为60%。 我国的经济复苏态势得以延续，企业盈利依旧存在边际改善预期，叠加政策利好频现及合理充裕的流动性环境，市场估值仍有提升空间，同时外部的不确定性也有望逐渐明朗，年末的翘尾行情可期。 看好四季度行情的四点逻辑 （一）经济复苏势头向好，奠定市场走强的基石。我国经济的内生动力正在逐步修复，8月经济数据全面向好，供需两端双双走强，制造业出现明显回暖，结构上有所改善。9月官方制造业PMI均明显回升，经济复苏进一步确认，叠加前期宽松政策具备一定滞后性，后续经济大概率将延续复苏态势。 （二）企业盈利边际改善有望延续，为市场走强提供动能。二季度盈利边际改善，三、四季度的企业盈利状况将影响到全年的盈利修复情况，进而向二级市场传导，盈利端的中长期预期对于行情的判断起到重要作用。 1、中报业绩情况：盈利整体回暖，科技成长占优。中报业绩呈现如下亮点：整体盈利增速触底反弹；中小板及创业板企业业绩修复优于主板，ROE已回升并超过去年同期水平；以周期恢复/消费/高成长为代表的行业二季度单季盈利实现高增长。国内的需求仍处于复苏阶段，预计下半年逆周期政策对于经 策略研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 2 / 29 济的支持仍将持续，后续A股盈利改善仍有空间。但随着经济复苏和企业盈利的改善，逆周期调节的力度可能较上半年有所降低，叠加二季度盈利改善较明显，提高了基数水平，三、四季度盈利复苏力度可能放缓。 2、三季报业绩预告：预喜率近50 %，中小创预喜率较高。从各行业已披露企业预喜率来看，农林牧渔、电气设备、国防军工、电子行业、医药生物的预喜率较高，均超过50%，休闲服务、采掘、交运行业的预喜率较低。 3、类比美股，探究A股的投资潜力。目前中国宏观经济环境可类比1970-1980年的美国黄金十年：A、经济增速放缓；B、产业结构转型；C、资产配置变化，机构投资者崛起；D、社保完善，提升边际消费倾向。（详细逻辑请参考正文内容） 美股80-90年代的10倍牛市——服务业崛起。1982-1983年，小型个人计算机的普及推动了计算机板块引领的第一波牛市；1985-1989年，美国大型公司成功的全球化战略推动股指翻番，是第二波牛市的主要动力；90年代初美国金融业通过利率自由化、地域自由化和业务自由化改革，提升了金融行业整体的服务与产出效率，1991-1995年带来了第三波牛市；90年代中后期互联网革命带来了最后一波牛市。20年10倍的大牛市，勾勒出80-90年代美国由制造业驱动向服务业驱动的模式转换的大体路径，而引领市场行情的板块主要集中在消费、科技和金融领域。类比美股，美股金融自由化改革带来的金融业牛市，我国正处在资本市场改革进程中，大金融板块如券商、金融科技、保险板块将受益。我国经济增长驱动力的切换亦有望迎来消费产业的崛起，重点关注大消费板块如食品饮料、白酒、医药行业投资机会。 （三）政策环境友好，为行情保驾护航。1、“宽货币”逐渐向“宽信用、宽财政”过渡。随着复工复产的有序推进，国内经济持续改善，PMI连续7个月位于枯荣线上方，恢复态势良好。跷跷板效应之下，政策导向将由“宽货币”过渡至“宽信用、宽财政”，后续货币政策将更加注重精准导向，提高传导效率。同时财政政策的发力，将有助于“宽货币”向“宽信用”的传导。8月金融数据超出市场预期，若经济复苏延续，融资需求不弱，则信贷和社融增速也难以出现大幅的收缩，宽货币到宽信用的进程有望延续。 2、“内循环”为主，“双循环”相互促进将成主基调。在逆全球化趋势之下 ，“内循环”不仅可以有效缓解我国对外围环境的依赖，也能够推动全产业链的发展，对国内经济的稳定也将起到一定提振作用。构建“内循环”新格局，将主要从供需两端及金融领域切入。供给端着重缓解外贸依存度，推进产业转型升级；需求端激发高端消费者潜力，拉动中低收入者消费增长；金融领域加强实体经济支持，实现有序开放。 3、“十四五”规划将成为投资的指路明灯。“十四五”规划方向预计有以下方面：（1）加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局；（2）资本市场改革持续推进，金融体系强化支持实体经济。（3）预计还将推动国计民生行业深化改革，加强生态环境建设。据统计，会议召开前一周和召开当日上证指数上涨概率较大，均为67%；会议召开日之后一周上证指数上涨概率为50%。重要会议前市场会相对稳定，改革政策预期较多，市场情绪相对更乐观。 （四）流动性环境仍将维持合理充裕。宏观流动性大概率不会趋势性收紧。首先，国内经济虽稳步回升但V型快速反弹后斜率必然有所放缓，叠加外部不确定性扰动因素，不支持流动性持续收紧。其次，从历史规律来看，四季 策略研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 3 / 29 度的流动性充裕程度通常高于前三个季度。除10月面临着“超储率低位运行+缴税大月”的双重压力外，年底央行还有维稳跨年流动性的需求，四季度央行有望加大流动性的投放力度。 A股流动性整体将较为充裕。一级市场：IPO规模较7月持续回落，但较同期仍处于较高水平。考虑到今年全年已有327家上市公司IPO上市，家数同比增长157.48%，募集资金同比增长120.46%，叠加当前股票供给处于相对高位，四季度一级市场IPO增速有望放缓。二级市场：新成立股票型和偏股型基金同比保持增长，为市场提供源头活水；北上资金的持股市值占A股总流通市值的比例仅有3.24%左右，较韩国、中国台湾的16%和27%的水平明显偏低，后续可持续流入的空间巨大。北上资金前三季度净流入不足千亿，后续外资持股比例增长的需求叠加四季度随着外部事件扰动的减小，北上资金或将重回趋势净流入，旗帜资金有望为市场贡献重要增量。产业资本：上市公司减持公告不断，四季度减持压力仍存。 配置方向：把握盈利驱动主线，均衡配置风格 在流动性驱动向盈利驱动的估值提升转换过程中，业绩将成为引领行情的风向标，尤其四季度临近年末，把握业绩确定性的重要性凸显。在风格配置上相对均衡，重点关注以下主线（详细逻辑请参考正文内容）： 其一，经济复苏预期将引领低估值周期板块走强，优先关注顺周期板块中兼具成长性的行业，如机械制造、建材等。 其二，科技板块中长期受益于产业结构升级及行业景气上行，但短期估值有所承压，重点关注景气确定度高且具备利好催化的“真成长”行业，如光伏、新能源汽车、消费电子等板块，静待估值回归后逢低布局优质成长股。 其三，把握政策催化带来的主题投资机会，主要从资本市场改革、内循环发展战略、十四五规划、区域经济发展及国企改革方面着手，关注大金融、粮食安全、高端制造、自主可控、大消费、5G、云计算、工业互联网、军工、有色金属、新能源、区域经济概念、国企改革等。 风险提示：政策效果不及预期，经济超预期下行，外围环境走弱 策略研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.ykzq.com 4 / 29 目 录 一、盈利驱动下，四季度翘尾行情可期 ................................................................................................................. 6 （一）三季度行情回顾：市场弱势震荡，科技成长回调明显 .......................................................................... 6 （二）四季度行情展望：盈利驱动下，翘尾行情可期 ..................................................................................... 7 二、看好四季度行情的四点逻辑 ........................................................................................................................... 9 （一）经济复苏势头向好，奠定市场走强的基石 ............................................................................................ 9 （二）企业盈利边际改善有望延续，为市场走强提供动能 .............................................................................11 1、中报业绩情况：盈利整体回暖，科技成长占优 .......................................................................................11 2、三季报业绩预告：预喜率近50%，中小创预喜率较高 ............................................................................11 3、类比美股，探究A股的投资潜力..............................................................................................