国内国外双轮驱动，带动公司业绩大幅增长

公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 佩蒂股份（300673） 证券研究报告 2020年08月27日 投资评级 行业 农林牧渔/饲料 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 39.7元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 169.77 流通A股股本(百万股) 84.83 A股总市值(百万元) 6,739.74 流通A股市值(百万元) 3,367.87 每股净资产(元) 9.31 资产负债率(%) 21.82 一年内最高/最低(元) 45.67/21.25 作者 吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 王聪 分析师 SAC执业证书编号：S1110519080001 wcong@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《佩蒂股份-公司点评:上半年实现高速增长，下半年业绩有望加速释放》 2020-07-14 2 《佩蒂股份-公司深度研究:立足宠物功能食品，国内外市场双轮驱动，业绩大拐点显现！》 2020-05-13 3 《佩蒂股份-季报点评:内外收入齐增长，带动业绩大幅提升》 2020-04-29 股价走势 国内国外双轮驱动，带动公司业绩大幅增长 事件：公司发布2020年半年度报告，实现营业收入5.82亿元，同比增长45.35%；归属于上市公司股东的净利润4328.04万元，同比增加88.74%。 国内国外双轮驱动，上半年业绩大幅增长 20Q2公司净利润3150.98万元，同比增长87.67%，延续了20Q1高速增长的趋势。从收入构成来看，海外市场受益于现有客户订单的大幅增加和新客户的拓展，实现收入4.89亿元，同比增长41.73%；公司持续加大国内市场的开拓力度，国内市场实现销售收入9,314.16万元，同比增长67.84%。分产品看，植物咬胶下游需求旺盛，实现销售收入1.89亿元，同比增长68.68%；营养肉质零食1.66亿元，同比增长135.50%；畜皮咬胶收入1.92亿元，同比增长5.97%。看下半年，预计海外市场仍将保持较快增长，而随着新产品的推出及渠道的不断开拓，国内收入有望进一步加速。 单季度毛利率明显改善，加大投入致销售费用增加 分产品毛利率来看，植物咬胶毛利率34.36%，保持稳定；肉质零食毛利率25.77%，提升6.92个百分点，主要是因为鸡肉成本的下降；畜皮咬胶毛利率17.11%，下降9.09个百分点。从整体来看，随着成本的下降以及高毛利产品占比的提升，20Q2毛利率达到29.01%，同比提升3.61个百分点，环比提升8.77个百分点，预计随着海外产能的持续扩张，公司毛利率有望持续改善。从费用端来看，公司加大对国内市场的开拓力度，销售费用同比增长80.12%；由于股权激励费用大幅减少，使得管理费用下降25.56%。 全面发力国内市场，开启双轮驱动战略 凭借强大的产品力和独特的ODM模式，公司与众多海外客户实现深度绑定，随着下游大客户销量增加以及新市场新客户的开拓，公司海外业绩有望实现持续增长，长期来看预计保持20%以上的增长。国内方面，公司努力抓住国内市场高速发展的行业机遇，推出多款新品，以“科学养宠”等理念强化自主品牌运营，线上加强与平台方的合作，线下开拓门店、参股宠物医院，积极参与国内市场竞争。随着投入力度持续增加、渠道不断完善、新产品陆续投入市场，公司国内市场的收入有望保持高速增长，从而打开公司未来成长空间。 盈利预测与投资建议 预计2020-2022年公司实现营收13.93/18.67/24.03亿元，同比38.19%/34.01%/28.67%，归 母 净 利 润1.36/2.07/2.64亿 元 ， 同 比171.33%/52.59%/27.32%，EPS分别为0.80/1.22/1.55元，对应PE分别为50/33/26倍，维持“买入”评级。 风险提示：核心客户占比大；贸易及关税政策的影响；市场开拓不及预期 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 869.32 1,008.31 1,393.37 1,867.26 2,402.57 增长率(%) 37.55 15.99 38.19 34.01 28.67 EBITDA(百万元) 190.11 99.17 193.04 287.18 367.27 净利润(百万元) 140.31 50.01 135.68 207.04 263.61 增长率(%) 31.42 (64.36) 171.33 52.59 27.32 EPS(元/股) 0.83 0.29 0.80 1.22 1.55 市盈率(P/E) 48.04 134.78 49.67 32.55 25.57 市净率(P/B) 6.95 6.57 5.88 5.18 4.50 市销率(P/S) 7.75 6.68 4.84 3.61 2.81 EV/EBITDA 25.43 39.28 34.26 22.39 17.39 资料来源：wind，天风证券研究所 -14%0%14%28%42%56%70%2019-082019-122020-04佩蒂股份饲料创业板指 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 283.33 285.05 209.01 373.45 360.38 营业收入 869.32 1,008.31 1,393.37 1,867.26 2,402.57 应收票据及应收账款 162.74 192.33 298.33 264.18 459.60 营业成本 567.13 756.56 987.05 1,288.60 1,599.98 预付账款 17.53 57.43 40.37 64.71 84.45 营业税金及附加 3.64 3.04 5.57 6.97 8.60 存货 156.12 206.98 266.75 331.02 379.38 营业费用 43.53 68.91 116.23 169.81 285.26 其他 160.87 31.89 41.30 41.32 47.94 管理费用 82.28 106.08 104.50 130.71 156.17 流动资产合计 780.58 773.68 855.75 1,074.68 1,331.76 研发费用 25.81 25.92 27.87 31.74 36.04 长期股权投资 13.55 13.05 13.05 13.05 13.05 财务费用 11.00 (4.74) 0.92 2.55 2.65 固定资产 189.98 210.68 354.51 371.92 361.47 资产减值损失 5.86 (0.02) 0.00 0.00 0.00 在建工程 12.87 152.30 151.38 90.83 54.50 公允价值变动收益 0.00 0.45 0.00 0.00 0.00 无形资产 37.60 53.28 51.48 49.67 47.86 投资净收益 4.73 1.69 2.00 2.81 2.17 其他 145.67 166.05 162.93 159.80 159.04 其他 (31.52) (7.64) (4.00) (5.62) (4.33) 非流动资产合计 399.66 595.37 733.35 685.27 635.92 营业利润 156.86 58.07 153.23 239.68 316.04 资产总计 1,180.25 1,369.04 1,589.10 1,759.95 1,967.68 营业外收入 7.81 1.77 1.50 1.50 1.50 短期借款 6.71 160.23 146.51 118.69 56.60 营业外支出 1.18 1.10 1.02 1.10 1.07 应付票据及应付账款 109.49 103.92 174.51 229.51 238.60 利润总额 163.49 58.75 153.71 240.08 316.46 其他 83.86 63.83 104.79 88.96 146.60 所得税 22.05 6.20 15.37 28.81 47.47 流动负债合计 200.06 327.99 425.81 437.15 441.80 净利润 141.44 52.54 138.34 211.27 268.99 长期借款 1.75 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 1.13 2.54 2.66 4.23 5.38 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 140.31 50.01 135.68 207.04 263.61 其他 0.49 3.27 3.27 3.27 3.27 每股收益（元） 0.83 0.29 0.80 1.22 1.55 非流动负债合计 2.24 3.27 3.27 3.27 3.27 负债合计 202.31 331.26 429.07 440.42 445.06 少数股东权益 7.91 11.68 14.34 18.56 23.94 主要财务比率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 股本 121.96 146.61 169.77 169.77 169.77 成长能力 资本公积 596.72 595.65 595.65 595.65 595.65 营业收入 37.55% 15.99% 38.19% 34.01% 28.67% 留存收益 886.20 874.16 975.92 1,131.20 1,328.91 营业利润 26.96% -62.98% 163.86% 56.42% 31.86% 其他 (634.85) (590.31) (595.65) (595.65) (595.65) 归属于母公司净利润 31.42% -64.36% 171.33% 52.59% 27.32% 股东权益合计 977.94 1,037.78 1,160.02 1,319.53 1,522.62 获利能力 负债和股东权益总计 1,180.25 1,369.04 1,589.10 1,759.95 1,967.68 毛利率 34.76% 24.97% 29.16% 30.99% 33.41% 净利率 16.14% 4.96% 9.74% 11.09% 10.97% ROE 14.46% 4.87% 11.84% 15.91% 17.59% ROIC 23.56% 7.38% 16.67% 20.90% 27.36% 现金流量表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 偿债能力 净利润 141.44 52.54 135.68 207.04 263.61 资产负债率 17.14% 24.20% 27.00% 25.02% 22.62% 折旧摊销 21.59 26.21 38.90 44.95 48.58 净负债率 -28.11% -11.95% -5.32% -19.26% -19.90% 财务费用 1.09 (1.71) 0.92 2.55 2.65 流动比率 3.90 2.36 2.01 2.46 3.01 投资损失 (4.73) (1.69) (2.00) (2.81) (2.17) 速动比率 3.12 1.73 1.38 1.70 2.16 营运资金变动 67.93 (47.42) (43.45) (11.91) (202