2020年半年报点评：NOR Flash景气周期持续，MCU国产替代加速

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年8月26日 兆易创新（603986.SH） 电子行业 NOR Flash景气周期持续，MCU国产替代加速 ——兆易创新（603986.SH）2020年半年报点评 公司简报 买入（维持） 当前价：205.80元 分析师 刘 凯 (执业证书编号：S0930517100002) 021-52523849 kailiu@ebscn.com 联系人 耿正 021-52523862 gengzheng@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 4.71 总市值(亿元)：968.87 一年最低/最高(元)：111.81/428.18 近3月换手率：197.19% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -23.96 -18.56 54.55 绝对 -17.31 6.05 80.84 资料来源：Wind 事件： 8月25日晚，兆易创新（603986.SH）发布2020年半年度报告：2020年上半年，公司实现营业收入16.58亿元，同比增长37.91%，实现归母净利润3.63亿元，同比增长93.73%；实现扣非后归母净利润3.12亿元，同比增长95.56%。 点评： ◆ Q2业绩符合预期，毛利率环比微降 20H1公司营业收入同比增长37.91%，主要系消费类、计算机等市场需求同比增加，新产品实现量产销售，以及传感器业务收入同比增加7,005万元。2020年第二季度公司实现营业收入8.52亿元，同比增长14.30%，环比增长5.84%；实现归母净利润1.95亿元，同比增长32.13%，环比增长16.07%；实现扣非后归母净利润1.62亿元，同比增长27.32%，环比增长8.72%，基本符合预期。 盈利能力方面，20H1公司毛利率为40.58%，同比提升2.73pct，主要系下游计算机、可穿戴等市场需求旺盛，带动Nor Flash单价上涨。20Q2公司毛利率为40.25%，环比下降0.67pct，主要受产品结构和汇率影响。20H1公司净利率为21.90%，同比提升6.34pct，主要由于：①新产品存货比例较高，资产减值损失同比减少37.84%；②政府补助项目达到结转收入的条件，同期增加收益约 2,348 万元；③汇兑收益增加，财务费用率由-0.25%下降至-1.52%；④2020上半年员工股权激励的限制性股票解锁及期权行权，从而税务可抵扣金额较多，所得税费用率由正转负。 研发投入方面，公司高度重视并始终保持高水平研发投入，以保证公司产品的技术先进性。20H1公司研发费用达到 2.21 亿元，同比增长 57.95%，研发费用率为13.34%，同比增加1.70pct。2020 年上半年共申请了 28 项国内外专利，新获得 49 项专利授权。 ◆ 存储产业全面布局，有望填补国内DRAM空白 20H1公司存储器业务实现销售收入10.24亿元，同比增长约43.42%，主要系下游需求旺盛，终端客户加大备货力度带动NOR Flash销量及单价上升。截至20H1，公司Flash产品累计出货量已经超过130亿颗，持续为市场提供高性能、大容量、低功耗、小尺寸等多样化产品组合。NOR Flash方面，20H1公司针对工控、汽车电子等高可靠性及高性能领域推出国内首款容量高达2Gb、高性能的SPI NOR Flash系列产品，代表行业最高水准；55nm产品亦在客户端积极导入，预计明年出货量占比显著提升。NAND Flash方面，具备业界领先性能和可靠性的38nm SLC Nand制程产品稳定量产，24nm制程产品持续推进。DRAM方面，公司已基本建立代销DRAM的销售、运营体系，客户数量与业绩逐步增长，产能爬坡稳健，19nm、17nm产品研发进度符合预期，此项目的落地将实现国内存储芯片设计企业在DRAM领域的突破。 2020-08-26 兆易创新 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 ◆ MCU国产替代加速，有望借助RISC-V打破国外垄断 20H1公司微控制器业务实现销售收入1.56亿元，同比增长约84.93%，主要系新产品实现量产销售。截至20H1，公司MCU产品累计出货数量已超过4亿颗，客户数量超过2万家。20H1公司成功量产发布满足工业应用级别高精度、高可靠性需求的两个系列新产品，叠加欧洲两大巨头供应链受疫情影响，公司MCU出货量从3月起开始快速反弹，国内客户加速导入。此外，公司继续推进通用 RISC-V MCU GD32V 产品系列开发，已与主流IDE工具厂商IAR、Segger达成合作。随着GD32V 产品生态日渐丰富，公司有望借助RISC-V打破Arm和x86的国外垄断。 ◆ 思立微客户开拓良好，受益指纹识别功能快速渗透 20H1公司传感器业务实现销售收入9100万元，同比增加7,005万元（2019上半年同期仅合并6月单月收入）。2019年5月，公司通过收购思立微切入指纹识别芯片业务，20H1思立微实现营业收入6,780.69万元，但亏损3560万元，主要系疫情及贸易摩擦影响及公司新产品研发投入加大。思立微为全行业最早拥有指纹全类别产品的公司，20H1客户开拓进展良好，超薄光学指纹识别产品已实现量产，大面积屏下光学指纹识别产品和第一代超声指纹识别产品已经研发成功，目前客户正在批量测试中。根据旭日大数据预测，2020年全球指纹识别智能手机市场渗透率预计提升至88%，其中国内指纹识别智能手机渗透率将达到91%，公司有望深度受益指纹识别芯片渗透率提升。 ◆ NOR Flash景气周期Q3将持续，长期看好基站汽车及物联网需求弹性 随着美光、Cypress等国际巨头相继退出中低容量市场，同时得益于TWS耳机、物联网、AMOLED等需求爆发，NOR Flash自2019年中起供不应求，进入涨价周期。20H1，受益于远程经济下电脑需求旺盛，同时渠道商和终端客户出于对疫情下供应链中断的担忧加大备货力度，NOR Flash价格持续走高。展望20Q3，传统旺季来临叠加客户需求反弹，NOR Flash景气周期有望持续，同时由于需求修复速度加快，公司Q3库存水位有望下降。展望20Q4，受地缘政治及新冠疫情影响，NOR Flash需求存在不确定性，价格有转跌风险。但长期来看，TWS等可穿戴、5G基站、汽车工控以及智能表计等物联网对NOR Flash的需求持续增长，而NOR Flash IDM厂商晶圆产能扩产难度大风险高，我们认为疫情影响不会改变NOR Flash行业长期向上的大趋势，而公司作为NOR Flash Fabless 龙头，将深度受益于NOR Flash行业的发展。 ◆ 盈利预测、估值与评级 公司是国内领先的闪存芯片设计企业，以NOR Flash筑基，积极拓展SLC NAND、DRAM领域。看好公司存储、MCU和传感器三大业务布局，有望深度受益NOR Flash景气周期、DRAM国产替代、指纹识别芯片快速渗透。我们维持公司2020-2022年净利润分别为10.51、13.69、17.08亿元的盈利预测，维持“买入”评级。 ◆ 风险提示： 行业周期性风险，人才流失风险，汇兑损益风险，全球经济复苏不及预期 工商银行-私行 2020-08-26 兆易创新 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2,245.79 3,202.92 4,163.79 5,204.74 6,505.93 营业收入增长率 10.65% 42.62% 30.00% 25.00% 25.00% 净利润（百万元） 405.01 606.92 1,050.88 1,368.78 1,708.05 净利润增长率 1.91% 49.85% 73.15% 30.25% 24.79% EPS（元） 1.42 1.89 3.27 4.26 5.32 ROE（归属母公司)（摊薄） 21.35% 11.61% 17.08% 19.18% 20.63% P/E 145 109 63 48 39 P/B 31 13 11 9 8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年8月25日 2020-08-26 兆易创新 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 2,246 3,203 4,164 5,205 6,506 营业成本 1,387 1,905 2,278 2,811 3,513 折旧和摊销 50 93 108 107 107 税金及附加 11 22 33 36 46 销售费用 77 125 142 177 221 管理费用 126 171 208 260 325 研发费用 208 363 416 520 651 财务费用 (24) (26) (26) (34) (41) 投资收益 3 15 10 10 10 营业利润 417 661 1,152 1,480 1,846 利润总额 436 644 1,171 1,509 1,870 所得税 32 38 70 91 112 净利润 404 605 1,101 1,419 1,758 少数股东损益 (1) (2) 50 50 50 归属母公司净利润 405 607 1,051 1,369 1,708 EPS(按最新股本计) 1.42 1.89 3.27 4.26 5.32 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 620 967 959 1,338 1,617 净利润 405 607 1,051 1,369 1,708 折旧摊销 50 93 108 107 107 净营运资金增加 60 405 683 661 846 其他 105 (137) (883) (799) (1,044) 投资活动产生现金流 (285) (668) 246 (15) 10 净资本支出 (297) (276) 28 0 0 长期投资变化 11 15 0 0 0 其他资产变化 2 (407) 218 (15) 10 融资活动现金流 8 714 (105) (351) (527) 股本变化 82 36 21 0 0 债务净变化 63 (200) (10) 0 0 无息负债变化 83 183 69 159 196 净现金流 347 1,030 1,100 972 1,101 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 2,861 6,174 7,212 8,405 9,791 货币资金 934 1,970 3,070 4,042 5,142 交易性金融资产 0 18 10 10 10 应收帐款 103 187 228 285 357 应收票据 0 4 0 0 0 其他应收款（合计） 34 9 0 0 0 存货 629 629 900 1,140 1,456 其他流动资产 54 42 42 42 42 流动资产合计 1,769 2,869 4,263 5,535 7,027 其他权益工具 0 792 792 792 792 长期股权投资 11 15 15 15 15 固定资产 251 557 454 351 248 在建工程 198 1 1 1