地产行业周报：证监会发布REITs指引，兼待上市物管企业经营对比

2020年08月09日证券研究报告行业评级：地产强于大市（维持）请务必阅读正文后免责条款平安证券研究所地产团队、固定收益团队地产行业周报证监会发布REITs指引，兼待上市物管企业经营对比 2核心摘要本周观点：本周我们梳理待上市物管企业经营情况，目前共有7家在港交所排队上市，从管理规模看，金科智慧服务规模领先、外拓占比最高，融创服务增长最快；从经营业绩看，世茂服务净利润规模领先，融创服务近两年增速最高；从收入结构看，融创服务非物管收入占比最高，卓越商企占比最低；从盈利能力看，第一服务毛利率最高，但金科智慧服务净利率居首。本周证监会发布《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》，较之前征求意见稿更加合理完善，意味着公募基础设施REITs制度体系正式确立；另外央行二季度货币政策执行报告重申“房住不炒”与“三稳”，尽管短期供应加大有望支撑楼市成交，基本面修复对板块形成利好，但政策仍相对缺乏弹性，且供应持续放量亦可能带来去化压力，短期板块趋势性机会难以显现，重点关注低估值、低持仓、高股息率下的配置价值。个股建议关注：1）业绩及销售相对较佳的弹性房企中南建设、天健集团、龙光集团等；2）低估值、高股息率龙头万科、保利、金地等；3）受益竣工回升周期及存量市场的物业板块。政策环境监测：1）证监会：发布《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》；2）央行：坚持“房住不炒”与“三稳”。市场运行监测：1）成交环比略降，短期有望维持高位。本周（8.2-8.8）新房成交5.9万套、二手房成交2.2万套，环比降1.7%、4.0%；8月新房月日均成交同比升15.0%，较7月升8.5pct。考虑后续供应较大且市场热度延续，成交短期有望维持较高水平。2）改善型需求占比提升。6月32城商品住宅成交中，90平以上成交套数占比环比升4pct至84%。3）推盘力度加大，后续或仍将放量。7.27-8.2重点城市新推房源10649套，环比升5.1%；去化率70.5%，环比升2.3pct。出于加快供货推盘抢收需求、加快周转考量，预计后续房企仍将加快推盘节奏。4）库存环比略降，中期仍面临上行压力。16城取证库存9435万平，环比降0.2%。中期随着取证推盘加快、去化率承压，库存仍有进一步上行压力。5）土地成交、溢价率下降，一二线占比上升。上周百城土地供应建面2870万平、成交建面2611万平，环比升2.5%、降12%；成交溢价率16.8%，环比降1.8pct。其中一、二、三线成交建面分别占比11.4%、44.9%、43.6%，环比分别升4.3pct、升8.3pct、降12.6pct。随着部分热点城市收紧竞拍条件、新增土储难以转化为年内销售及中期销售恢复放缓影响投资预期，土地市场预计趋于平稳。资本市场监测：1）地产债：本周房企境内发债109.5亿元、海外发债24.3亿美元，较上周增加18.2亿元、18.3亿美元；境内外发行利率处于3.78%-12.5%区间，可比发行利率较前次有升有降。2）信托：本周集合信托发行131.8亿元，较上周减少10.3亿元。3）地产股：本周申万地产板块涨1.21%，跑赢沪深300（0.27%）；当前地产板块PE（TTM）9.76倍，估值处于近五年26%分位；本周沪深港股通北向资金净流入前三房企为万科A、新城控股、阳光城，南向资金净流入前三房企为碧桂园服务、新世界发展、中国金茂。风险提示：1）供货及交付节奏不及预期风险；2）房企大规模减值风险；3）板块毛利率下滑风险。 mNsNrQvMoQtMnOrNrPmOvMbR9R9PsQoOmOqQkPoOvNlOnMrR6MmNpPMYsQmQNZrRnN本周话题：待上市物管企业经营情况梳理32020年1月10日待上市物管企业经营情况梳理事件描述：近期物管企业IPO持续火热，本周我们对正在港交所排队上市的物管企业经营情况进行梳理。点评：7家物管企业正在港交所排队上市。截至8月8日，港交所上市处理中的物管企业共有7家，分别为世茂服务、金科智慧服务、融创服务、第一服务、卓越商企服务、荣万家与佳源服务，关联房企分别为世茂集团（持股90%）、金科股份（持股68.32%）、融创中国（持股100%）、当代置业、卓越置业、荣盛发展（持股83.52%）、佳源国际（持股100%）。管理规模方面，金科智慧服务规模领先、外拓占比最高，融创服务增长最快。从管理面积看，金科智慧服务、融创服务、世茂服务排名靠前，2019年末合约面积分别为2.5亿平、1.6亿平、1.0亿平，在管面积分别为1.2亿平、0.5亿平、0.7亿平。从规模增速看，融创服务、卓越商企服务、第一服务排名靠前，2017-2019年合约管理面积CAGR分别为66%、59%、51%。从第三方拓展情况看，金科智慧服务、卓越商企服务、第一服务排名靠前，合约面积中第三方项目占比分别为65%、47%、42%。资料来源：公司招股书，平安证券研究所港交所上市处理中的物管企业待上市物管公司管理规模物管公司关联房企关联房企持股备注世茂服务世茂集团90.00%金科智慧服务金科股份68.32%融创服务融创中国100.00%第一服务当代置业——当代置业实际控制人张雷持股52.7%卓越商企服务卓越置业——卓越置业实际控制人李华持股79.9%荣万家生活服务荣盛发展83.52%佳源服务佳源国际100.00%34%66%49%17%22%59%51%0%10%20%30%40%50%60%70%0500010000150002000025000300002019年末合约面积（万平）2019年末在管面积（万平）2017-2019年合约面积CAGR 2020年1月10日本周话题：待上市物管企业经营情况梳理4经营业绩方面，世茂服务净利润规模领先，融创服务近两年增长最快。从2019年业绩情况看，世茂服务、金科智慧服务、融创服务排名靠前，营收分别为24.9亿元、23.3亿元、28.3亿元；归母净利润分别为3.8亿元、3.7亿元、2.7亿元；从2017-2019年业绩增速看，融创服务、世茂服务、金科智慧服务的归母净利润CAGR分别达151%、88%、80%。收入结构方面，融创服务非物管收入占比最高，卓越商企占比最低。融创服务2019年非物管收入占比达59%（主要为非业主增值服务，占比56%）；第一服务、世茂服务紧随其后，非物管收入分别占比56%、52%；卓越商企主要依靠商务物业等基础物管服务，非物管收入仅占14%。盈利水平方面，第一服务毛利率最高，金科智慧服务净利率居首。从毛利率看，第一服务、世茂服务、金科智慧服务排名前三，2019年分别为35%、34%、27%；从净利率看，金科智慧服务因三费占比较低，2019年净利率达16%，世茂服务、第一服务紧随其后，分别为15%、13%。待上市物管企业经营情况梳理资料来源：公司招股书,平安证券研究所注：合约面积中第三方占比数据，金科智慧服务、荣万家截至2019年末，融创服务、第一服务截至2020Q1末，世茂服务、卓越商企服务、佳源服务截至招股书实际最后可行日期待上市物管公司第三方项目占比情况待上市物管公司近两年业绩增速0%10%20%30%40%50%60%70%合约面积中第三方占比待上市物管公司营收、归母净利润情况0510152025302019年营收（亿元）2019年归母净利润（亿元）0%20%40%60%80%100%120%140%160%2017-2019年营收增速2017-2019年归母净利润增速 本周话题：待上市物管企业经营情况梳理5资料来源：公司招股书,平安证券研究所待上市物管公司2019年收入结构待上市物管公司2019年毛利率与净利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%毛利率净利率0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%其他增值服务非业主增值服务社区增值服务物业管理服务待上市物管公司2019年三费情况0%5%10%15%20%25%2019年三费占比 偏紧政策环境监测-本周政策梳理6资料来源：各部门网站，平安证券研究所中性南海诸岛偏松2020年8月3日阜阳3套房公积金停贷；2次申请公积金首付、贷款利率上调2020年8月3日发改委开展新型基础设施项目REITS试点，补短板项目优先2020年8月5日广东港澳银行凭身份证明可在大湾区九市办理不动产抵押登记2020年8月6日央行坚持“房住不炒”，落实房地产金融审慎管理制度2020年8月7日证监会发布《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》2020年8月3日海口整顿规范房地产市场秩序，严厉打击违规行为 政策环境监测-重点政策点评7资料来源：证监会官网，平安证券研究所2020年1月10日证监会发布《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》事件描述：近日，证监会发布《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》（以下简称《指引》），提出明确产品定义与运作模式，严控基础设施项目质量，明确基金份额发售方式，规范基金投资运作、加强风险管控等内容。点评：自4月30日证监会发布《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》（征求意见稿）以来，经过多轮意见征询与研究，此次《指引》较征求意见稿更加合理完善，具体来看：1）公募基金投资ABS由“一对一”放宽为“一对多”。征求意见稿规定“80%以上基金资产持有单一基础设施资产支持证券全部份额”，《指引》则改为“80%以上基金资产投资于基础设施资产支持证券”，使得后续基础设施REITs扩募增发成为可能、操作灵活度提高。2）基金杠杆水平与债务用途要求放宽。征求意见稿规定“借款总额不得超过基金资产的20%，借款用途限于基础设施项目维修、改造等”，《指引》则改为“借款用途限于基础设施项目日常运营、维修改造、项目收购等，且基金总资产不得超过基金净资产的140%”，允许借款资金用于项目收购，且负债率放宽至28.57%。3）基础设施项目要求更加灵活。征求意见稿规定“原始权益人享有完全所有权或特许经营权，不存在经济或法律纠纷和他项权利设定；经营3年以上；现金流来源具备高度分散度”，《指引》则改为“原始权益人享有完全所有权或经营权利，不存在重大经济或法律纠纷，且不存在他项权利设定，基础设施基金成立后能够解除他项权利的除外；原则上运营3年以上；现金流来源合理分散”，避免出现一刀切。4）调整分红口径。征求意见稿规定“基础设施基金应当将90%以上经审计年度可供分配利润以现金形式分配给投资者”，《指引》则改为“收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配金额的90%”，避免因基础资产折旧多致现金流与利润不匹配，使得大量现金无法分配。5）放宽表决权限。征求意见稿要求基础设施基金扩募、基础设施项目购入或出售、金额占基金资产10%及以上的关联交易事项等，需基金持有人三分之二以上表决通过；《指引》对此有所放宽，例如金额低于基金净资产50%的基础设施基金扩募、金额超过基金净资产20%且低于基金净资产50%的基础设施项目购入或出售等，仅需二分之一以上表决通过，提高管理灵活度。 政策环境监测-重点政策点评8资料来源：央行官网，平安证券研究所2020年1月10日央行：坚持“房住不炒”与“稳地价、稳房价、稳预期”事件描述：8月6日，央行发布二季度货币政策执行报告，提出牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，坚持稳地价、稳房价、稳预期，保持房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性，实施好房地产金融审慎管理制度。点评：随着二季度以来全国楼市逐步企稳、土地市场持续火热、部分城市甚至出现过热迹象，7月政治局会议重申“房住不炒”，深圳等多地调控政策收紧。此次央行二季度执行报告，符合中央“房住不炒”与“三稳”主基调；同时考虑当前经济仍处弱复苏状态，6月易纲行长在陆家嘴金融论坛上表示“预计全年人民币贷款新增近20万亿元，社会融资规模的增量将超过30万亿元”，我们预计行业整体资金环境仍有望保持稳健略偏松，整体难现上半年宽松局面。 市场运行监测92020年1月10日点评：本周（8.2-8.8）新房成交5.9万套、二手房成交2.2万套，环比降1.7%、