轻工制造行业研究周报：持续看好家居工程和出口修复两条主线。本周专题碧桂园参与工程类家居企业定增的思考

行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 轻工制造 证券研究报告 2020年05月24日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 范张翔 分析师 SAC执业证书编号：S1110518080004 fanzhangxiang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《轻工制造-行业研究周报:为何我们当前建议重视出口股？本周专题恒林股份拟并购厨博士》 2020-05-18 2 《轻工制造-行业专题研究:4月单月家居零售，地产销售及竣工持续修复—家居板块数据跟踪报告第2020年第三期》 2020-05-15 3 《轻工制造-行业研究周报:疫情恢复后的经济复苏或带动内销家居及烟草行业快速回暖》 2020-05-11 行业走势图 持续看好家居工程和出口修复两条主线。本周专题碧桂园参与工程类家居企业定增的思考 出口板块：出口股的预期差在于 2月下旬市场对于欧美国家抗疫能力担忧，预期对出口业务影响至少在两个季度以上，因此本轮出口股出现一定回调。我们判断进入5月，欧美国家或陆续重启经济，时间点超预期，线下门店或陆续开启，同时出口订单也有望逐渐进入复苏期。我们预计对出口企业来说，5月订单优先恢复，6月将反馈到出货上。 推荐标的：轻工纺服板块推荐1、内销Q2率先恢复，外销持续复苏的【顾家家居】建议关注【敏华控股】；2、出口为主，细分领域龙头【梦百合】【麒盛科技】【申洲国际】【健盛集团】；此外建议关注【捷昌驱动】【春风动力】（天风机械覆盖）、【八方股份】（天风电新覆盖）。 内销家居板块： 竣工回暖趋势延续，提升全年业绩增长中枢。一至二月住宅竣工面积受疫情影响下滑约24%，三月份单月竣工面积同比增长1.2%，竣工数据领先客流发生了快速修复。自去年8月以来住宅竣工面积单月增速转正，12月单月竣工增速超20%，竣工与销售面积缺口进一步缩小，竣工回暖趋势显著，将提升下游的家居竣工产业链全年增长中枢。我们维持2020年竣工回暖的判断。 国内可选消费从4月起全面复苏。国内消费最困难是2-3月，3月各大品牌借助线上直播渠道接受预订单蓄客，4月线下重启，结合4月线下促销和51长假，内销在4月和5月前半月获得显著的恢复。根据天猫数据，线上衣柜类 4月销售额3.34亿元（+35.7%），沙发类4月销售额17.17亿元（+47.1%），整体橱柜4月销售额6.95亿元（+391.8%）。 工程端受疫情影响较小，4月份增速显著提升。1-3月份受疫情影响，全国工地工程开工率不足致工程家居业务订单后置。4月份随着各大地产企业的逐步复工，家居工程业务4月份迎来订单修复，5-6月份预计加速进入订单转化期。此外，工程业务对品牌和资金要求更高，利好龙头企业，持续看好定制家居企业工程业务的发展！ 短期行业beta机会，长期零售是核心竞争力。短期内竣工回暖和工程业务的高速增长是业绩增长的主要驱动因素，随着客流反弹和疫情震荡带来的行业洗牌，行业增速有望提前修复；长期内，行业集中度仍旧偏低，零售端的品牌实力是定制家居企业的核心竞争力，看好有品牌力的定制家居企业的持续成长【欧派家居】【顾家家居】【志邦家居】【江山欧派】；关注【金牌厨柜】【皮阿诺】【索菲亚】【好莱客】【尚品宅配】等。 新型烟草和必选消费：看好今年国内加热不燃烧蓄势待发，中烟专营专卖体制下加热不燃烧具有千亿市场规模潜力，看好【集友股份】；必选消费继续推荐【中顺洁柔】【晨光文具】。 风险提示：交房不及预期；原材料价格上涨；汇率波动；中美贸易战 -8%-4%0%4%8%12%16%2019-052019-092020-01轻工制造沪深300 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2020-05-22 评级 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 603610.SH 麒盛科技 38.40 买入 2.63 2.86 3.82 4.89 14.60 13.43 10.05 7.85 603801.SH 志邦家居 27.29 增持 1.48 1.67 1.94 2.20 18.44 16.34 14.07 12.40 603833.SH 欧派家居 111.34 买入 4.38 5.04 6.07 7.24 25.42 22.09 18.34 15.38 603816.SH 顾家家居 42.00 买入 1.93 2.22 2.53 2.76 21.76 18.92 16.60 15.22 603429.SH 集友股份 38.64 买入 0.74 1.64 2.69 3.31 52.22 23.56 14.36 11.67 002511.SZ 中顺洁柔 18.74 买入 0.46 0.61 0.73 0.87 40.74 30.72 25.67 21.54 603899.SH 晨光文具 49.95 买入 1.15 1.27 1.56 1.93 43.43 39.33 32.02 25.88 2 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS 行业观点：持续看好家居工程和出口修复两条主线。本周专题碧桂园参与工程类家居企业定增的思考 核心观点： 出口股的预期差：本轮出口股的下跌始于2月下旬，伴随海外疫情扩大，结合一季度国内举国抗疫体制下才艰难控制住疫情，市场对于欧美国家抗疫能力担忧，预期对出口业务影响至少在两个季度以上，因此本轮出口股出现一定回调。我们判断进入5月，欧美国家或陆续重启经济，时间点超预期，线下门店或陆续开启，同时出口订单也有望逐渐进入复苏期。我们预计对出口企业来说，5月订单优先恢复，6月将反馈到出货上。 国内疫情后消费复苏复盘。国内消费最困难是2-3月，3月各大品牌借助线上直播渠道接受预订单蓄客，4月线下重启，结合4月线下促销和51长假，内销在4月和5月前半月获得显著的恢复。根据我们预计，顾家和敏华等品牌4-5月线下或均录得两位数增长，根据天猫数据，4月芝华士旗舰店销售额1.93亿元（+347.3%），喜临门旗舰店销售额6432万元（+613.9%），顾家家居旗舰店销售额7610万元（+55.4%），梦百合旗舰店销售额696万元（+87.1%）。我们预计定制家居企业4月零售和工程业务接单情况或效果喜人，线上衣柜类 4月销售额3.34亿元（+35.7%），沙发类4月销售额17.17亿元（+47.1%），整体橱柜4月销售额6.95亿元（+391.8%）。国内可选消费从4月开始全面复苏。 海外消费将如何演绎？因2月国内疫情影响，所以我们判断3月复工后预计加紧赶工海外订单，但由于3月后半月疫情开始向海外蔓延，因此海外订单或急剧下降并持续到整个4月。我们认为，海外需求或走两极分化，因居家办公，办公桌椅和笔记本、PAD等需求得到一定转化缓解，需求波动相对较小；沙发、床等因线下零售门店关闭、消费者减少出门影响更大，和国内3月一样，4月的海外可选消费或仅靠线上苦苦支撑。后续随着疫情逐步缓解，我们预计出口市场5月订单开始复苏，6月有望提速。 推荐标的：轻工纺服板块推荐1、内销Q2率先恢复，外销持续复苏的【顾家家居】建议关注【敏华控股】；2、出口为主，细分领域龙头【梦百合】【麒盛科技】【申洲国际】【健盛集团】；此外建议关注【捷昌驱动】【春风动力】（天风机械覆盖）、【八方股份】（天风电新覆盖）。 内销家居：竣工回暖趋势延续，提升全年业绩增长中枢。一至二月住宅竣工面积受疫情影响下滑约24%，三月份单月竣工面积同比增长1.2%，竣工数据领先客流发生了快速修复。自去年8月以来住宅竣工面积单月增速转正，12月单月竣工增速超20%，竣工与销售面积缺口进一步缩小，竣工回暖趋势显著，将提升下游的家居竣工产业链全年增长中枢。我们维持2020年竣工回暖的判断。19-20年交房的前瞻指标诸如电梯产量、玻璃产量库存、家装订单、建安投资等也持续改善。 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 国内可选消费从4月起全面复苏。国内消费最困难是2-3月，3月各大品牌借助线上直播渠道接受预订单蓄客，4月线下重启，结合4月线下促销和51长假，内销在4月和5月前半月获得显著的恢复。根据天猫数据，线上衣柜类 4月销售额3.34亿元（+35.7%），沙发类4月销售额17.17亿元（+47.1%），整体橱柜4月销售额6.95亿元（+391.8%）。工程端受疫情影响较小，4月份增速显著提升。1-3月份受疫情影响，全国工地工程开工率不足致工程家居业务订单后置。4月份随着各大地产企业的逐步复工，家居工程业务4月份迎来订单修复，5-6月份预计加速进入订单转化期。此外，工程业务对品牌和资金要求更高，利好龙头企业，持续看好定制家居企业工程业务的发展！ 短期行业beta机会，长期零售是核心竞争力。短期内竣工回暖和工程业务的高速增长是业绩增长的主要驱动因素，随着客流反弹和疫情震荡带来的行业洗牌，行业增速有望提前修复；长期内，行业集中度仍旧偏低，零售端的品牌实力是定制家居企业的核心竞争力，看好有品牌力的定制家居企业的持续成长【欧派家居】【顾家家居】【志邦家居】【江山欧派】；关注【金牌厨柜】【皮阿诺】【索菲亚】、【好莱客】【尚品宅配】等。 新型烟草和必选消费：看好今年国内加热不燃烧蓄势待发，中烟专营专卖体制下加热不燃烧具有千亿市场规模潜力，看好【集友股份】；必选消费继续推荐【中顺洁柔】【晨光文具】。 1.1. 核心推荐标的 集友股份：预计2020年4.47亿净利润，121.47%增长，PE 24X。烟标进入快速放量期，加热不燃烧薄片技术优势卡位和中烟紧密合作，股权激励归母净利考核目标20/21年4/6亿。未来伴随国内新型烟草政策明朗化，领先布局企业将优势凸显。看好公司大踏步进军烟标领域，公司在加热不燃烧薄片技术方面具有卡位优势。 （风险提示：新业务拓展不及预期；新型烟草政策不及预期。） 志邦家居：预计2020年3.73亿归母净利润，13.11%增长，PE 16X。2019年公司主营业务毛利率39.2%，同比提升2.74pct，毛利率提升的原因主要系品类拓展带来的规模效应，以及优化大宗业务客户带来的盈利能力提升。未来的看点是工程业务提速和品类扩张。19年公司工程订单增速快，叠加下半年开发商加速竣工，公司工程业务进入加速放量阶段。19年工程接单高增长，对20年业绩的拉动将很明显。橱柜同衣柜、木门联动良好。 （风险提示：交房低于预期；精装修对橱柜零售冲击过大） 顾家家居：预计2020年13.37亿净利润，15.1%增长，PE 19X。多品牌、多品类布局，渠道优势突出，持续渠道下沉加速开店。子品类事业部制文化，职业经理人团队激励充分。 （风险提示：交房低于预期；渠道拓展不达预期；并购整合不达预期） 晨光文具：预计2020年11.7亿净利润，10.3%增长，PE 39X。统线下文具零售业务具有较高的壁垒，且护城河会随着时间的增加而加宽。科力普的办公文具直销，九木杂物社的新零售等新业务布局前瞻，将在未来中长期助力公司保持较快成长。 （风险提示：传统业务增速大幅放缓；科力普净利率提升不达预期） 欧派家居：预计2020年21.18亿净利润，15.1%增长，PE 22X。整装大家居重塑了产业链的利益分配格局，相比其他模式优势明显。欧派做为体量最大的定制家居企业，规模优势逐步显现，战略布局前瞻，管理层优秀。 （风险提示：交房低于预期；整装大家居发展低于预期。） 中顺洁柔：预计2020年8.0亿净利润，31.86%增长，PE 31X。成本端继续改善，一季报有望超预期。新产能+差异化产品+渠道构建壁垒，目标三年再造一个洁柔。18年推出新品棉花柔巾，有望加速进军个护领域。 行业报告 | 行业研究周报