疫情下的A股基本面：盈利底、财务逻辑转变与后续研判

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。  2020年Q1全A归母净利润同比负增长23.47%，剔除金融石油石化后进一步回落至-41.23%，环比2019年大幅下滑，大概率将是未来相当长一段时间内的“盈利底”。当然，“盈利底”只是对A股一季报业绩增速最直观的判断。面对超过3800家上市公司沉甸甸的2019年年报和2020年一季报，有许多复杂的现象和问题值得我们探索和思考。经过一段时间的梳理，我们将从以下几个方面入手: 1、如何客观看待A股2020Q1形成的“盈利底”？ 2、A股一季报大幅负增长背后，怎样理解上市公司面对疫情时的基本面变化？ 3、疫情下A股基本面的财务逻辑会发生哪些变化，我们应该如何判断和选择？ 4、参考SARS的经验，谁将率先走出疫情的影响？5、“盈利底”之后，A股基本面将怎样判断，核心因素是什么？  客观看待：Q1“盈利底”，后续基本面不必过分担心？从归母业绩增速来看，2020Q1全A归母净利润同比负增长23. 47%，剔除金融石油石化后进一步回落至-41.23%。从营业收入增速来看，2020Q1全A营业收入同比负增长8.82%，剔除金融石油石化后进一步回落至-11.22%。从ROE来看，2020Q1全A ROE（TTM）为8.30%，剔除金融石油石化后进一步回落至6. 78%。不难看出受疫情影响，这三个指标均很差，为近十年来最低，接近但弱于08年金融危机水平。对比03年SARS和08年金融危机来看，突发外部冲击对盈利的影响一般在冲击最为严重的时候对于A股基本面的影响最为严重，但在单季度增速探底后基本呈现逐季度改善趋势。同时，A股基本面受金融危机影响在09年探底后，在2009-2019这十年之间未创过新低。结合本次疫情情况来看，对于A股基本面冲击最为明显的就在一季度。因此，我们认为本次疫情负面影响最大的时刻已经过去，并成为未来相当长一段时间内A股基本面的“盈利底”，后续不必过分担忧。  疫情对于一季度基本面影响：从2020Q1来看，龙头上市公司基本面也受到疫情的较大冲击，但是相对好于中小上市公司。具体而言：2020Q1市值低于50亿的公司净利润同比下滑117.75%，营收同比下滑19. 50%；市值高于200亿的公司归母净利润同比下滑16.86%，营收同比下滑5.89%。这点可以从A股主要的指数成分股中得到侧面印证，2020Q1上证50业绩同比下降幅度最小，沪深300指数和中证1000指数2020年Q1归母净利润累计同比增速分别为-18.21%和-50.56%。在行业盈利贡献层面来看，2020Q1盈利贡献主要来自农林牧渔和银行，汽车和化工处于弱势状态，非银则出现由贡献到拖累的转变。细分来看，半导体、化纤、航空装备、航运、银行、农牧保持较好的营收和盈利增长  参考SARS的经验并结合财报，谁将率先走出疫情的影响？根据学术论文《SARS的经济影响分析方法研究》中研究成果，我们可以发现：从疫情影响周期的角度来看，科技行业负面效应消退较快，金融、地产其次，文化娱乐、餐饮等消费类服务业行业负面影响较为持久。结合A股的情况，我们通过上市公司2019年报中对于2020年的展望，在疫情后阶段的展望中，科技>消费、金融、地产>强周期。  “盈利底”之后，A股基本面将怎样判断，核心因素是什么？我们认为对于A股基本面而言，重中之重还是制造业。对于制造业而言，我们认为最为关键的问题依然是需求复苏和进一步降成本，使得制造业投资能力修复，进一步带动A股基本面回升。  风险提示：全球疫情超预期，经济增长不及预期 he好，我这边able_Tit le 2020年5月3日 疫情下的A股基本面：盈利底、财务逻辑转变与后续研判 Table_BaseI nfo 投资策略定期报告 证券研究报告 陈果 分析师 陈果 分析师 SAC执业证书编号：S1450517010001 chenguo@essence.com.cn 021-35082010 SAC执业证书编号：S1450517010001 chenguo@essence.com.cn 021-35082010 林荣雄 分析师 林荣雄 报告联系人 SAC执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 021-35082056 linrx1@essence.com.cn 相关报告 2 投资策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 客观看待：Q1“盈利底”，后续基本面不必过分担心 ........................................................... 7 2. 疫情对于一季度基本面影响：我们的视角、次序与细节.....................................................11 2.1. 龙头：当前消费金融龙头相对占优 ...........................................................................11 2.2. 行业：半导体、化纤、航空装备、航运、银行、农牧保持较好的营收和盈利增长 .... 12 2.3. 板块：中小板相较主板、创业板占优 ....................................................................... 15 3. 疫情之下财务逻辑：现金流-收入质量-盈利质量-资产质量 ................................................ 18 3.1. 现金流：Q1整体萎缩，金融、地产、建筑和医药现金流状态较好........................... 19 3.2. 收入质量：Q1供应链受阻，经营性流动负债大幅下滑，......................................... 21 3.3. 盈利质量：Q1资产周转率拖累ROE下滑，重点关注毛利率提升 ............................ 22 3.4. 资产质量：Q1整体资本开支回落，但仍有少数行业保持扩张.................................. 24 4. 参考SRAS并结合年报，谁可以率先走出疫情的影响？................................................... 28 5. 后续判断：核心因素是需求复苏和进一步降成本 .............................................................. 31 6. 附注：哪些细分行业及公司值得关注？——2019年报和2020年一季报行业业绩简析 ..... 34 6.1. 2020年Q1上中游资源品：钢铁环比2019年降幅收窄 ........................................... 35 6.2. 2020年Q1中游制造业：国防军工增长明显 ............................................................ 36 6.3. 2020年Q1下游行业：农林牧渔保持增长，食饮、医药环比2019下滑较小 ............ 36 6.4. 2020年Q1金融行业：银行保持增长，非银金融环比下滑明显 ................................ 38 6.5. 2020年Q1TMT行业：仅通信业绩环比2019年上升............................................... 39 6.6. 个股方面：关注年报和一季报基本面较好的成长公司 .............................................. 39 图表目录 图1：2020Q1A股盈利底，基本面已过至暗时刻 .................................................................... 6 图2：2010年-2020Q1全A归母净利润和营收累计同比增速 ................................................. 7 图3：记录以来工业企业利润总额及营业收入增速变化 ........................................................... 7 图4：工业企业利润同比与全A增速具有较好相关性 .............................................................. 7 图5：工业企业营收增速与全A增速具有较好相关性 .............................................................. 8 图6：2020Q1A股上市公司盈利绝对额分布 ........................................................................... 8 图7：2000年-2020Q1全A归母净利润和营业收入累计同比增速与ROE（TTM）变动情况 .. 8 图8：2003年“非典”对A股业绩冲击集中在第二季度 ............................................................. 9 图9：2003年“非典”期间A股营业收入在Q3触底反弹........................................................... 9 图10：2008年金融危机下，A股归母利润累计增速在2009年Q1触底反弹........................ 10 图11：2008年金融危机下，A股营业收入累计增速在2009年Q1触底反弹 ........................ 10 图12：2020Q1及2019年分市值净利润同比增速.................................................................11 图13：2020Q1及2019年分市值营收同比增速 ....................................................................11 图14：2019年至今指数成分股归母净利润和营业收入累计同比增速 .................................... 12 图15：四种风格龙头企业归母净利润同比增速 ..................................................................... 12 图16：四种风格龙头企业营业收入同比增速......................................................................... 12 图17：2020Q1各行业业绩增速贡献分布（去除金融）........................................................ 13 图18：2019年各行业业绩增速贡献分布（去除金融） ......................................................... 13 图19：2020年Q1A股各行业净利润同比增速 .......................................................