2020年一季报点评：极端环境下业绩韧性凸显，看好盈利能力提升空间

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年4月29日 宝丰能源（600989.SH） 基础化工 极端环境下业绩韧性凸显，看好盈利能力提升空间 ——宝丰能源（600989.SH）2020年一季报点评 公司简报 ◆事件：公司公告2020年一季报和一季度经营数据，报告期内实现营收36.10亿元，同比+13.01%，实现归母净利8.22亿元，同比-19.46%，扣非后8.12亿元，同比-12.87%，经营性净现金流12.91亿元，同比+46.69%。 ◆烯烃二期项目贡献收入增量，前段甲醇投产后成本端仍有下降空间 报告期内受新冠疫情和原油价格断崖式下跌影响，公司主营产品聚烯烃价格同比-18.35%，焦炭价格同比-13.08%，改质沥青和MTBE价格分别同比-29.29%和-13.66%；影响焦炭和精细化工品业务营收分别下降13.73%和14.64%，但受益于烯烃二期项目投产，报告期内聚烯烃销量同比增加15.70万吨至32.35万吨，烯烃产品收入同比增长46.51%。报告期内整体销售毛利率同比下滑9.26pct至36%，烯烃二期项目前段焦炭气化制220万吨甲醇装置二季度投产在即，达产后公司烯烃原料将实现完全自给，下半年烯烃业务成本端仍有较大下降空间。整体来看，在甲醇项目尚未投产的情况下，公司业绩仅小幅下滑，再次验证了公司强大的成本管控能力，以及极端环境下煤制烯烃的盈利韧性。 ◆海外疫情持续蔓延，转产口罩专用料提升盈利能力 海外疫情蔓延带动国内口罩出口需求持续旺盛，海关数据显示4月24日单日口罩出口数量达10.6亿只，无纺布专用料和熔喷料后期仍将供需两旺，盈利水平维持高位。公司2月份紧急转产高熔指聚丙烯S2040产品，目前两条产线日产量超过2000吨，成为国内S2040生产能力最大单厂之一；4月23日公司开建7条熔喷布原料产线，预计5月下旬投产，日产能达80吨。公司的快速响应能力表明在聚烯烃深加工改性方面具备较强的技术积累，另一方面产品结构的优化，将成为后期盈利能力的主要增长点。 ◆盈利预测、估值与评级：维持2020-2022年盈利预测，预计净利润分别为49.29/59.92/67.54亿元，对应EPS分别为0.67/0.82/0.92元。当前股价对应PE分别为12/10/10，公司烯烃产能持续扩张中，且不断向茂金属聚乙烯和EVA等利基产品布局，维持“增持”评级。 ◆风险提示：煤价大幅上涨风险；限售股解禁风险；国际原油价格大幅下跌风险；行业政策变化风险。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 13,052 13,568 16,355 18,350 20,588 营业收入增长率 6.11% 3.95% 20.54% 12.20% 12.20% 净利润（百万元） 3,696 3,802 4,929 5,992 6,754 净利润增长率 26.41% 2.88% 29.64% 21.57% 12.91% EPS（元） 0.56 0.52 0.67 0.82 0.92 ROE（归属母公司)（摊薄） 27.01% 16.28% 18.79% 19.41% 18.79% P/E 15 16 12 10 10 P/B 4.0 2.6 2.3 2.0 1.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年4月28日 增持（维持） 当前价/目标价：8.30元 分析师 赵启超 (执业证书编号：S0930518050002) 010-58452072 zhaoqc@ebscn.com 裘孝锋 (执业证书编号：S0930517050001) 021-52523535 qiuxf@ebscn.com 菅成广 (执业证书编号：S0930519080002) 021-52523799 jiancg@ebscn.com 傅锴铭 (执业证书编号：S0930517070001) 021-52523823 qiuxf@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 73.33 总市值(亿元)：608.67 一年最低/最高(元)：7.36/17.03 近3月换手率：20.53% 股价表现(一年) -49%-35%-20%-5%10%05-1908-1910-1901-20宝丰能源沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -7.36 -4.71 0.00 绝对 -3.62 -8.57 0.00 资料来源：Wind 相关研报 业绩维持稳健，现代煤化工产业加速推进——宝丰能源（600989.SH）2019年报点评 ····································· 2020-03-17 标杆之争：如何超越神华？——宝丰能源（600989.SH）投资价值分析报告 ····································· 2019-11-20 2020-04-29 宝丰能源 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 13,052 13,568 16,355 18,350 20,588 营业成本 6,931 7,605 9,028 9,718 10,904 折旧和摊销 764 818 1,212 1,483 1,692 税金及附加 258 160 258 290 325 销售费用 401 443 534 600 673 管理费用 386 442 533 598 671 研发费用 20 53 64 72 81 财务费用 532 324 218 132 106 投资收益 0 0 0 0 0 营业利润 4,504 4,632 5,740 6,967 7,859 利润总额 4,283 4,385 5,743 6,969 7,861 所得税 588 584 764 927 1,046 净利润 3,696 3,802 4,979 6,042 6,815 少数股东损益 0 0 50 50 50 归属母公司净利润 3,696 3,802 4,929 5,992 6,765 EPS(按最新股本计) 0.56 0.52 0.67 0.82 0.92 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 3,265 3,573 6,399 7,827 8,838 净利润 3,696 3,802 4,929 5,992 6,765 折旧摊销 764 818 1,212 1,483 1,692 净营运资金增加 274 1,324 696 329 334 其他 -1,468 -2,371 -438 24 47 投资活动产生现金流 -1,708 -3,973 -5,020 -6,020 -2,020 净资本支出 -1,600 -4,541 -5,020 -6,020 -2,020 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -108 568 0 0 0 融资活动现金流 -2,148 1,587 848 -1,308 -5,205 股本变化 0 733 0 0 0 债务净变化 563 -4,005 3,119 169 -3,468 无息负债变化 -982 801 224 196 416 净现金流 -591 1,188 2,227 499 1,613 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 26,829 33,295 39,563 44,625 46,758 货币资金 1,434 1,862 4,089 4,588 6,201 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 15 15 25 23 27 应收票据 152 0 262 169 173 其他应收款（合计） 0 45 76 81 85 存货 507 755 715 815 953 其他流动资产 110 332 332 332 332 流动资产合计 2,276 3,175 5,625 6,150 7,954 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 15,066 17,904 22,955 27,430 29,247 在建工程 5,867 6,876 5,188 4,694 3,047 无形资产 1,247 3,221 3,176 3,132 3,090 商誉 1,124 1,124 1,124 1,124 1,124 其他非流动资产 1,207 800 800 800 800 非流动资产合计 24,553 30,120 33,938 38,475 38,803 总负债 13,147 9,943 13,285 13,650 10,599 短期借款 1,086 180 3,299 3,468 0 应付账款 550 505 897 794 899 应付票据 1,028 548 1,052 1,091 1,093 预收账款 463 318 438 524 540 其他流动负债 1,467 -48 -48 -48 -48 流动负债合计 7,480 5,531 8,874 9,239 6,187 长期借款 2,390 2,643 2,643 2,643 2,643 应付债券 3,075 43 43 43 43 其他非流动负债 201 1,725 1,725 1,725 1,725 非流动负债合计 5,666 4,412 4,412 4,412 4,412 股东权益 13,683 23,352 26,278 30,975 36,158 股本 6,600 7,333 7,333 7,333 7,333 公积金 607 8,193 8,685 9,285 9,961 未分配利润 6,247 7,677 10,060 14,108 18,565 归属母公司权益 13,683 23,352 26,228 30,875 36,008 少数股东权益 0 0 50 100 150 主要指标 盈利能力（%） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 毛利率 46.9% 44.0% 44.8% 47.0% 47.0% EBITDA率 44.8% 42.1% 43.8% 46.8% 46.9% EBIT率 38.9% 36.0% 36.4% 38.7% 38.7% 税前净利润率 32.8% 32.3% 35.1% 38.0% 38.2% 归母净利润率 28.3% 28.0% 30.1% 32.7% 32.9% ROA 13.8% 11.4% 12.6% 13.5% 14.6% ROE（摊薄） 27.0% 16.3% 18.8% 19.4% 18.8% 经营性ROIC 18.0% 14.3% 15.1% 15.8% 17.4% 偿债能力 2018 2019 2020E 2021E 2022E 资产负债率 49% 30% 34% 31% 23% 流动比率 0.30 0.57 0.63 0.67 1.29 速动比率 0.24 0.44 0