事业合伙人增持公告点评：强化利益纽带，激发主人翁意识

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年3月31日 万科A（000002.SZ/2202.HK） 房地产 强化利益纽带，激发主人翁意识 ——万科A（000002.SZ、2202.HK）事业合伙人增持公告点评 跨市场公司简报 ◆事件： 公司公告，2020年3月31日，代表公司事业合伙人的盈安合伙通过大宗交易购入6500万股公司A股，占公司总股本的0.58%。本次购买股票的价格为25元/股，共使用约人民币16.25亿元。 ◆点评：合伙人增持将进一步加强员工与公司的利益纽带 根据公告，2014年开始，公司推出事业合伙人制度，首批共有1320人，其中包括在公司任职的全部8名董事、监事、高级管理人员。在项目层面，建立跟投机制；在公司层面，推出事业合伙人持股计划，通过券商集合计划购入股票。 盈安合伙上次集中购买公司股票是在2014年5月至2015年1月，通过券商资管计划共计增持了4.94亿股，占当时公司总股本的4.48%，使用资金约46.47亿元，平均价格约9.40元/股。（见附录） 本次盈安合伙（未通过资管计划）直接增持了6500万股，占公司总股本的0.58%。截止2020年3月31日，盈安合伙直接持有公司股份0.58%，认购的资管计划持有公司股份4.39%，合计持股占比约4.96%。 我们认为，盈安合伙本次购买股票将进一步强化员工（包括管理团队）与股东之间的利益纽带，改善公司治理，激发组织活力。 ◆基本盘业绩稳定性高，地产+价值将逐步凸显 我们认为，2019年公司利润释放节奏趋于平滑，中期内业绩稳定性高。经营风格稳健，信用优势明显，拥有较强的抗风险能力。中长期来看，重点布局的地产+领域均具备广泛需求，可提供充足的发展空间。 ◆估值与评级 我们维持2020-2022年公司预测EPS分别为3.96、4.55、5.17元。维持A股目标价33.83元，对应8.5倍2020年预测PE估值；维持H股目标价33.55港元，对应7.7倍2020年预测PE估值；维持“买入”评级。 ◆风险提示： 新冠疫情影响存在超出预期的可能；公司补货规模不及预期，导致中期内销售增速受限；部分新业务盈利兑现不及预期。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 297,679 367,894 432,783 513,093 598,017 营业收入增长率 22.55% 23.59% 17.64% 18.56% 16.55% 净利润（百万元） 33,773 38,872 44,721 51,372 58,382 净利润增长率 20.39% 15.10% 15.05% 14.87% 13.64% EPS（元） 3.06 3.44 3.96 4.55 5.17 ROE（归属母公司)（摊薄） 21.68% 20.67% 20.07% 19.72% 19.25% P/E（A股） 8 7 6 6 5 P/E（H股） 8 7 6 5 5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年3月31日，汇率取2020年3月31日港元兑人民币中间价：0.9137 A股：买入（维持） 当前价/目标价：25.65/33.83元 H股：买入（维持） 当前价/目标价：25.25/33.55港元 分析师 何缅南 (执业证书编号：S0930518060006) 021-52523801 hemiannan@ebscn.com 王梦恺 (执业证书编号：S0930518110003) 021-52523855 wangmk@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 113.02 总市值(亿元)：2899.00 一年最低/最高(元)：24.18/33.60 近3月换手率：45.64% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -6.87 -9.06 -8.33 绝对 -13.32 -18.75 -13.14 资料来源：Wind 相关研报 基本盘业绩稳定性高，地产+价值逐步凸显——万科A（000002.SZ、2202.HK）A+H跨市场研究动态报告 ····································· 2020-03-26 归母利润率受限高基数，全年业绩依赖以量补价——万科A（000002.SZ、2202.HK）2019年三季报点评 ····································· 2019-10-25 涨价利尽短期利润率承压，逆势拿地中期权益比提升——万科A（000002.SZ、2202.HK）A+H跨市场研究动态报告 ····································· 2019-09-13 -30%-20%-10%0%10%04-1907-1909-1912-19万科A沪深300 2020-03-31 万科A 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 附录 表1： 盈安合伙增持股份情况汇总 日期 增持方 增持股份 （股） 占公告日公司 总股本比重 平均价格 （元/股） 使用资金 （亿元） 2014年5月28日 盈安合伙认购的资管计划 35,839,231 0.33% 8.38 3.00 2014年5月29日 盈安合伙认购的资管计划 23,188,124 0.21% 8.52 1.98 2014年5月30日 盈安合伙认购的资管计划 26,476,551 0.24% 8.55 2.26 2014年6月3日 盈安合伙认购的资管计划 61,842,312 0.56% 8.42 5.21 2014年6月4日至 2014年6月12日 盈安合伙认购的资管计划 40,052,531 0.36% 8.30 3.32 2014年6月13日至 2014年6月19日 盈安合伙认购的资管计划 23,969,613 0.22% 8.40 2.01 2014年6月20日至 2014年8月27日 盈安合伙认购的资管计划 46,299,716 0.42% 8.83 4.09 2014年8月28日至 2014年9月15日 盈安合伙认购的资管计划 57,011,386 0.52% 5.33 3.04 2014年9月16日至 2014年9月23日 盈安合伙认购的资管计划 44,356,875 0.40% 9.24 4.10 2014年9月24日至 2015年1月23日 盈安合伙认购的资管计划 101,187,211 0.92% 12.79 12.94 2015年1月26日至 2015年1月27日 盈安合伙认购的资管计划 34,054,269 0.31% 13.26 4.52 截止2015年1月27日 盈安合伙认购的资管计划 494,277,819 4.48% 9.40 46.47 2020年3月31日 盈安合伙 65,000,026 0.58% 25 16.25 截止2020年3月31日 盈安合伙 65,000,026 0.58% 25 16.25 截止2020年3月31日 盈安合伙认购的资管计划 495,934,792 4.39% 截止2020年3月31日 盈安合伙及 其认购的资管计划 560,934,818 4.97% 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 朝阳永续 pZnXmVjVuZzXiWhZlZhWmPqPpO9P9R7NpNrRtRqQeRnNqMfQoOnM6MoOuNMYpOoQvPnNmP2020-03-31 万科A 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 297,679 367,894 432,783 513,093 598,017 营业成本 186,104 234,550 283,116 340,830 403,206 折旧和摊销 1,976 2,613 2,762 3,033 3,342 税金及附加 23,176 32,905 37,411 43,327 49,900 销售费用 7,868 9,044 10,207 11,588 12,908 管理费用 10,341 11,018 11,663 12,802 14,322 研发费用 946 1,067 1,255 1,488 1,734 财务费用 5,999 5,736 6,665 7,799 9,030 投资收益 6,788 4,984 5,788 6,077 6,381 营业利润 67,499 76,613 87,516 100,533 112,641 利润总额 67,460 76,539 87,516 100,533 112,641 所得税 18,188 21,408 23,629 27,144 30,413 净利润 49,272 55,132 63,887 73,389 82,228 少数股东损益 15,500 16,260 19,166 22,017 23,846 归属母公司净利润 33,773 38,872 44,721 51,372 58,382 EPS(按最新股本计) 3.06 3.44 3.96 4.55 5.17 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 33,618 45,687 47,719 54,579 45,001 净利润 33,773 38,872 44,721 51,372 58,382 折旧摊销 1,976 2,613 2,762 3,033 3,342 净营运资金增加 19,999 67,504 50,971 62,719 84,680 其他 -22,129 -63,302 -50,735 -62,546 -101,402 投资活动产生现金流 -67,364 -28,627 -14,527 -14,354 -12,171 净资本支出 -5,849 -6,148 -6,000 -6,000 -6,000 长期投资变化 129,528 130,476 -4,315 -4,431 -4,552 其他资产变化 -191,043 -152,954 -4,212 -3,923 -1,619 融资活动现金流 44,798 -33,338 17,006 -71 9,632 股本变化 0 263 0 0 0 债务净变化 56,594 12,758 33,675 21,316 34,271 无息负债变化 257,692 153,633 174,301 195,041 192,686 净现金流 11,342 -15,930 50,197 40,155 42,462 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 1,528,579 1,729,929 1,991,788 2,267,946 2,561,522 货币资金 188,417 166,195 216,392 256,546 299,009 交易性金融资产 11,901 11,735 11,735 11,735 11,735 应收帐款 1,586 1,988 2,349 2,788 3,242 应收票据 3 29 34 40 47 其他应收款（合计） 244,324 235,465 275,094 326,201 380,119 存货 750,303 897,019 1,029,882 1,171,872 1,