3月27日政治局会议点评：首创宏观“茶”：政治局会议加大对冲力度，扩内需着力于基建与消费

首创宏观“茶”：政治局会议加大对冲力度，扩内需着力于基建与消费——3月27日政治局会议点评2020年3月31日研究发展部宏观策略组王剑辉宏观策略分析师电话：010-56511920邮件：wangjianhui1@sczq.com.cn执业证书：S0110512070001主要观点：3月27日中共中央政治局召开会议，分析国内外新冠肺炎疫情防控和经济运行形势，研究部署进一步统筹推进疫情防控和经济社会发展工作。我们点评如下：一、327政治局会议“加大宏观政策对冲力度”，符合我们的预期；二、海外疫情拐点难现，疫情防控必须走国际合作之路；三、实现GDP增速翻番的目标需要逆周期政策全力配合；四、加大宏观政策调节和实施力度，财政为主货币为辅；五、扩大内需着力于基建与消费；六、物价形势总体可控，但应关注海外风险。证券研究报告·宏观研究报告 宏观研究报告Page2目录一、327政治局会议“加大宏观政策对冲力度”，符合我们的预期...........................................................................3二、海外疫情拐点难现，疫情防控必须走国际合作之路..............................................................................................3三、实现GDP增速翻番的目标需要逆周期政策全力配合............................................................................................4四、加大宏观政策调节和实施力度，财政为主货币为辅..............................................................................................5五、扩大内需着力于基建与消费......................................................................................................................................6六、物价形势总体可控，但应关注海外风险..................................................................................................................7 AVzWzWuVfVgUiWvWiVoZrVwPsRnQ6M8QaQtRqQnPoOiNpPoNjMtQqR9PpOtPvPsRoRNZrQnR第3页3宏观研究报告Page3事件：3月27日中共中央政治局召开会议，分析国内外新冠肺炎疫情防控和经济运行形势，研究部署进一步统筹推进疫情防控和经济社会发展工作。点评：一、327政治局会议“加大宏观政策对冲力度”，符合我们的预期与以往的政治局会议不同，327政治局会议具有较强的国际背景：一是海外疫情加速蔓延，在冲击各国经济的同时，对全球供应链形成威胁；二是在沙特举行的G20峰会在公报中提出，为应对新冠肺炎疫情的冲击，计划启动5万亿美元的经济计划，并支持各国央行促进金融稳定和增强全球市场的流动性。327政治局会议的国内背景是，“我国疫情输入压力持续加大，经济发展特别是产业链恢复面临新的挑战”。值得注意的是，习近平总书记在G20峰会讲话中指出，“疫情对全球生产和需求造成全面冲击，各国应该联手加大宏观政策对冲力度，防止世界经济陷入衰退”，“要实施有力有效的财政和货币政策”。在以上背景下，按惯例在4月中下旬举行的政治局会议，提前至3月27日举行，分析国内外新冠肺炎疫情防控和经济运行形势，研究部署加大宏观政策调节和实施力度，确保实现决胜全面建成小康社会、决战脱贫攻坚目标任务。值得一提的是，327政治局会议提出“加大宏观政策对冲力度”，符合我们的预期。3月中旬，市场对是否要加大宏观政策调节和实施力度产生分歧，究其原因有三点：一是彼时海外疫情持续爆发利空出口；二是3月12日李克强总理在国常会上提到，“只要今年就业稳住了，经济增速高一点低一点都没什么了不起的”；三是在美联储超预期降息之后，央行未跟随下调MLF利率。彼时恰逢公布2月经济数据，我们在《2月经济数据点评：稳就业压力加大，更大力度的对冲政策不会缺席（20200317）》中认为，“1季度GDP增速大概率录得史上首个负增长”，并认为“如不放松约束条件，2020年经济目标大概率难以实现”，在此基础上，从稳就业这一民生问题出发，明确提出“预计3-6月更大力度的对冲政策不会迟到，更不会缺席”的判断。二、海外疫情拐点难现，疫情防控必须走国际合作之路海外疫情走势是目前宏观经济以及A股市场的主线之一。327政治局会议认为“境外疫情呈加速扩散蔓延态势”。我们认为短期之 宏观研究报告Page4内海外疫情难见拐点。首先，截至北京时间3月30日16时，全球确诊新冠肺炎693224例，死亡33106例，目前全球已有202个国家地区出现新冠肺炎病例，中国以外新冠肺炎确诊超过61万例，其中，当日新增确诊病例持续攀升。其次，武汉防控的经验是“应收尽收，应治尽治”，但是受医疗资源的限制，目前部分国家新冠肺炎患者尚实行居家隔离，而新冠肺炎传染性极强，轻症患者居家隔离是重要的传染源。最后，非洲地区人口众多，且医疗资源极端匮乏，可能是未来新冠肺炎疫情的重灾区。截至北京时间3月31日1时，非洲大陆新冠肺炎累计确诊病例数达到5026例，累计死亡病例157例，疫情涉及46个国家。预计在1周之内非洲确诊病例将超过1万例，非洲大概率成为未来新冠肺炎疫情新的“震中”。目前，部分欧洲国家的确诊规模超过此前湖北省的确诊规模，如意大利确诊101739例，西班牙确诊85199例，德国确诊66711例。湖北省的疫情之所以能够得到控制，主要是因为举全国之力，采取“一省包一市”的方式。但是对于欧洲中等人口规模的国家而言，医疗资源有限，难以应对大规模爆发的疫情，更别提人口规模较小，医疗水平较低的国家。此次G20峰会对所有国家，特别是发展中国家和最不发达国家表示关切，承诺将向这些国家提供技术、物资和人道主义资金方面的援助。上文我们认为非洲大概率成为未来新冠肺炎疫情新的“震中”。从全球的角度看，只有补齐发展中国家和最不发达国家在疫情控制上的短板，才能在根本上控制住疫情在全球的蔓延。这也是G20峰会提出“要推进疫情防控国际合作，同世界卫生组织深化交流合作，继续向有关国家提供力所能及的帮助”的原因。与之相呼应，327政治局会议提出“要密切跟踪和分析全球疫情走势”，“要推进疫情防控国际合作，同世界卫生组织深化交流合作，继续向有关国家提供力所能及的帮助”。三、实现GDP增速翻番的目标需要逆周期政策全力配合如果年初未发生新冠肺炎疫情，要实现全面建成小康社会、打赢脱贫攻坚战和“十三五”规划目标，在统计局上修2018年GDP的背景下，2020年GDP增速需要达到5.5%以上。受新冠肺炎疫情冲击，2月产需两方面的主要经济指标均“断崖式”下跌，此外，从高频数据、复工率，以及PMI指数走势看，3月工业增加值当月同比大概率还是负增长，这就意味着1季度GDP增速大概率负增长。预计2季度GDP增速在1季度的基础上有较大幅度好转，但是依旧不会太乐观，这一判断的依据有三点：首先，“我国疫情输入压力持续加大，经济发展特别是产业链恢复面临新的挑战”； 第5页5宏观研究报告Page5其次，政治局会议两提“防控常态化”，一是“要健全低风险地区及时发现、快速处置、精准管控、有效救治的常态化防控机制”，二是“要在疫情防控常态化条件下加快恢复生产生活秩序”，防控常态化大概率降低经济活动效率，包括资源配置效率；再次，目前湖北省尚未复工复产，“要在做好疫情防控的前提下，支持湖北有序复工复产”，而湖北省GDP在全国GDP中的占比约为4.6%。展望3季度，在海外疫情拐点未现的背景下，参照我国的经验，海外在3季度经济活动尚不能完全恢复，因此3季度出口大概率还将承压。展望4季度，中性估计4季度GDP增速有可能恢复正常。在以上分析的基础上，我们认为“努力完成全年经济社会发展目标任务，确保实现决胜全面建成小康社会、决战脱贫攻坚目标任务”，需要逆周期宏观政策的全力配合。四、加大宏观政策调节和实施力度，财政为主货币为辅在实现2020年经济目标面临较大难度的背景下，327政治局会议指出，“要加大宏观政策调节和实施力度”，“要抓紧研究提出积极应对的一揽子宏观政策措施”。这里面有三个关键词组：第一个是“抓紧研究”，表明在“疫情防控取得阶段性重要成效”的背景下，中央急切需要经济增长走上正轨，“抓紧研究”预示后期政策出台速度将加快，力度将加大，如3月30日央行超预期下调OMO利率20个基点；第二个是“积极应对”，意味着要充分发挥主观能动性，创造条件拉动经济增长，实现预定目标；第三个是“一揽子”，表明此次逆周期调节不是单个政策的“单线作战”，而是要有序推出系列组合政策，实现财政政策、货币政策以及就业政策的良性协调与互动。在财政政策方面，327政治局会议指出，“积极的财政政策要更加积极有为”，主要措施有三条，包括适当提高财政赤字率，发行特别国债，增加地方政府专项债券规模。值得注意的是，在327政治局会议上，财政政策的基调发生“质”的变化。回溯2019年12月中旬召开的中央经济工作会议，彼时强调“积极的财政政策要大力提质增效，更加注重结构调整，坚决压缩一般性支出，做好重点领域保障，支持基层保工资、保运转、保基本民生”。12月26日召开的全国财政工作会议，指出“认真贯彻‘以收定支’原则，加大优化财政支出结构力度，坚持政府过紧日子，切实做到有保有压”。2月16日财政部刘昆部长在《求是》杂志发文称,今后一段时间,财政整体上面临减收增支压力，财政运行仍将处于“紧平衡”状态。在宏观经济下行压力加大，减税降费持续推进，叠加新冠肺炎疫情导致财政整体上进一步面临减收增支压力，2020年财政运行“紧平衡”状态大概率被打破。此次财 宏观研究报告Page6政政策对冲的力度极大：一是财政赤字率大概率突破3.0%的隐性上线，上升至3.5%左右；二是出台了历史上仅出现2次的特别国债，第一次是在1998年为补充银行资本金，财政部向四大国有银行定向发行2700亿元特别国债，第二次是在2007年为购买外汇作为中投公司的资本金，财政部发行2000亿美元特别国债。货币政策方面，327政治局会议指出，“稳健的货币政策要更加灵活适度”，具体而言，在价格方面引导贷款市场利率下行，在数量方面保持流动性合理充裕。在3月30日央行超预期下调OMO利率20个基点的背景下，预计在4月17日续作2000亿MLF时，央行大概率下调MLF利率10-20个基点，且在4月20日确定性下调1年期LPR报价，考虑到OMO下调幅度较大，不排除下调5年期LPR报价的可能。在数量方面，在1月与3月两次下调法定存款准备金率的背景下，3月22日央行陈雨露副行长在国新办发布会上表示，要分阶段把握货币政策的力度、节奏和重点，实现M2和社会融资规模增速与名义GDP增速基本匹配，并且可以略高一些，预计2020年还将下调法定存款准备金率2-3次，M2同比大概率上行至9.0%之上，社会融资规模存量同比大概率上行至11.0%之上。五、扩大内需着力于基建与消费2月12日政治局常委会提出要“积极扩大内需、稳定外需”。彼时海外尚未爆发疫情，总需求方面内需与外需“两条腿”走路，但是重心放在积极扩大内需上，同时兼顾稳定外需。随着海外疫情的不断恶化，327政治局会议提出要“有效扩大内需”，“要加快释放国内市场需求”，但并未直接提及外需，只提到“要加强国际经贸合作，加快国际物流供应链体系建设，保障国际货运畅通”。从327政治局会议的精神看，扩大内需的主要抓