2019年年报点评：龙头地位依旧稳固，投资和投行表现优异

万联证券请阅读正文后的免责声明 60[Table_MainInfo] 证券研究报告|非银金融 龙头地位依旧稳固，投资和投行表现优异 买入（维持） ——中信证券（600030）2019年年报点评 日期：2020年03月22日 [Table_Summary] 年报主要指标: 2019年中信证券实现营业收入431.40亿元，同比增长15.90%；归母净利润122.29亿元，同比增长30.23%；总资产7917.22亿元，同比增长21.22%；归母净资产1616.25亿元，同比增长5.54%；ROE7.76%,提升1.56pct。 投资要点: ⚫ 龙头地位稳固，业绩弹性略弱。公司2019年实现营业收入431.40亿元，同比增长15.90%，归母净利润122.29亿元，同比增长30.23%，整体符合预期，但与证券行业（35.37%/84.77%，YoY）相比业绩弹性较弱，主要收到经纪、资本中介方面拖累，预计主要由于公司经纪业务机构占比高、资本中介发展注重稳健等。在已发布业绩预告的前五大券商中，中信证券业绩增速排名靠后，但规模指标仍稳居行业第一。 ⚫ 资本实力持续提升，盈利能力优于同业。截止2019年末，中信证券总资产7917.22亿元，同比增长21.22%，归母净资产1616.25亿元，同比增长5.54%，预计主要是受益于自营收益带来金融资产升值、业绩提升带来的其他综合收益和未分配利润的增厚。2019年中信证券ROE为7.76%，较2018年提升1.56pct，优于行业盈利能力（6.30%）；杠杆倍数4.07，较2018年增加0.49，预计是自营债券投资加杠杆导致。 ⚫ 自营占比提升较多，经纪和资管占比下滑。2019年中信证券自营收入占比提升15.12pct至44.57%，为第一大收入来源，经纪净收入占比降低5.10pct至19.82%，仍为第二大收入来源。资管、投行和融资净收入占比均有所下滑。 ⚫ 自营投资表现亮眼，处置股权投资和金融资产投资收益大幅提升。公司2019年自营收益大幅增长90.17%，收益率也有所提升超过公司2017年水平，也优于行业水平。2019年自营收益主要的增长动力，来源于处置长期股权和金融工具，2019年两者实现投资收益分别为4.94和174.52亿元，同比大增2570.07%和176.24%。根据中信建投2020年1月10日公告时，公司还持有中信建投超5%股份，按照30元/股计算，预计后续有释放百亿投资收益空间。 2018年 2019年 2020年 2021年 营业收入(亿元) 372.21 431.40 520.03 609.03 增长比率(%) -14.02 15.90 20.55 17.11 归母净利润(亿元) 93.90 122.29 153.06 181.55 增长比率(%) -17.87 30.23 25.17 18.61 每股收益(元) 0.77 1.01 1.31 1.55 每股净资产(元) 12.64 13.34 13.67 13.84 市盈率(倍) 20.79 22.44 17.34 14.62 市净率(倍) 1.27 1.70 1.66 1.64 数据来源：WIND，万联证券研究所 [Table_MarketInfo] 基础数据 行业 非银金融 公司网址 大股东/持股 中国中信集团公司/20.3% 实际控制人/持股 总股本（百万股） 12,926.78 流通A股（百万股） 9,814.66 收盘价（元） 22.66 总市值（亿元） 2,929.21 流通A股市值（亿元） 2,224.00 [Table_IndexPic] 个股相对沪深300指数表现 数据来源：WIND，万联证券研究所 数据截止日期： 2020年03月20日 [Table_DocReport] 相关研究 万联证券研究所20190823_中信证券（600030）2019半年报点评_收入环比改善利润率下滑，高基数重机构影响弹性 万联证券研究所20190322_中信证券2018年报点评 万联证券研究所20190305_公司事项点评_AAA [Table_AuthorInfo] 分析师: 张译从 执业证书编号： S0270518090001 电话： 13811039288 邮箱： zhangyc1@wlzq.com.cn [Table_ViewPoint] -20%-14%-8%-2%4%10%中信证券沪深300证券研究报告 公司深度报告 公司研究 万联证券 证券研究报告|非银金融 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 15 页 ⚫ 投行业务龙头地位稳固，项目储备丰富。2019年中信证券的投行净收入同比增长22.71%，主要受益于IPO承销规模大增253.26%，承销费率也稳中略升。2019年中信证券股权主承销金额、债券主承销金额、A股资产重组交易规模均位列行业第一，龙头地位稳固，从后续项目储备看仍排名行业前列，截止2020年3月20日，中信证券主板报审家数（不含终止审查）为142，排名行业第一；科创板报审家数（不含终止审查）为8家，排名行业第二。 ⚫ 私募股权投资业务净利润贡献近两成，未来有望成为更大利源。2019年私募股权业务对公司的业绩贡献率有所提升，粗略计算中信证券投资和金石投资净利润占比合计为18.90%，较2018年提升13.26pct，其中，中信证券投资占净利润的比重近5年来稳步提升，从0.29%提升至10.29%。预计未来在承销费率不断下行、跟投机制更为广泛实施、注册制的稳步推进、股权投资的退出通道将更加通畅，私募股权投资业务有望为公司贡献更多和更稳定的业绩。 ⚫ 经纪业务表现欠佳，但机构和国际优势明显。中信证券2019年的经纪业务表现较弱，主要由于机构客户占比较高，机构业务整体表现不佳，股基交易额增速低于行业，同时净佣金率下降幅度大于行业平均水平。但中信证券在经纪业务方面机构和国际优势明显，机构业务占比行业居前，中信里昂拓市场份额在亚太地区（不包括日本）排名第一。 ⚫ 资管业务中基金收入占比超7成，两融和股票质押收入有所细化。2019年，在公司资管业务中基金务净收入占比提升至71.57%，集合资管规模同比下滑3.51%，预计受到大集合公募化改造的影响。2019年公司利息净收入下滑15.60%，主要受到两融和股票质押利息收入下滑影响，尤其是股票质押规模仅同比微增，反应公司依旧严控相关业务规模和风险。从利差来看，公司资本成本低于行业，且随着利率下行有下降趋势，仍然保持较为稳定的利差。 ⚫ 收购广证扩充华南实力，员工持股有望继续推进。2020年3月11日，公司收购广证完成过户，有望收获广州证券在广东省及周边地区的大量营业网点及客户资源，结合中信证券的品牌价值和综合金融优势，极大增强公司在华南区域的实力，进而共享深圳和粤港澳大湾区等诸多政策红利。公司发布员工持股草案发布逾一年尚未有更新进展，但2020年3月1日新证券法实施后，明确券商员工持股的相关规定，预计作为行业龙头的中信证券，在员工持股方面有望最先突破，有助于公司绑定优质人才，提升经营效率和盈利水平。 ⚫ 投资建议：虽然2019年中信证券预计受到经纪方面机构业务表现不佳、集合资管业务规模收缩和资本中介业务注重风险和稳健的拖累，相关业务表现较弱，导致整体业绩弹性不及行业平均水平。但龙头地位依旧稳固，总体和各项业务规模指标仍稳居行业第一，盈利水平也位居行业前列。 考虑到资本深改中长期市场证券行业发展空间广阔、打造航母级券商利好龙头，中信证券中长期业务发展有支撑。从微观业务层面看也有诸多积极因素，预计2020年经纪机构业务表现优于个人业务，收购广州证券后利好华南经纪业务；投行后续项目储备仍排名行业前列；自营业务投资保持稳健，后续若减持中信建投将持续释放受益；私募股权有望为公司贡献更多和更稳定的利润。 我们仍看好中信证券的发展，预测公司2020、2021年BVPS为13.67元/股、13.84元/股，对应PB为1.66X、1.64X。受到海外疫情扩散各大市场暴跌的影响，公司PB估值从3月初的最高的1.95X跌至1.69X（截止2020-3-20），配置价值有所提升，维持中信证券“买入”投资评级。 ⚫ 风险提示：海外疫情扩散超预期、宏观经济回暖不及预期、资本市场波动超预期、员工持股推进不及预期 cVbWrUvXhYiZmU8ZMBpPrMbR8QaQoMmMmOmMjMoOtQiNpNtQ7NnMmRuOnQnMvPqNrQ万联证券 证券研究报告|非银金融 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 15 页 目录 1、公司整体经营情况 ......................................................................................................... 5 1.1业绩情况：保持龙头地位，业绩弹性不及行业 ......................................................... 5 1.2资本情况：资本实力持续提升，总资产增幅高于行业 ............................................. 5 1.3盈利能力：净利率和ROE提升，杠杆倍数略有增加 ............................................... 6 2、分业务情况 ..................................................................................................................... 6 2.1业务结构：自营占比提升较多，经纪和资管占比下滑 ............................................. 6 2.2分业务表现：自营表现亮眼，IPO规模大增提振投行业务 ...................................... 6 2.3经纪业务：机构和国际优势明显，交易量增速略小，佣金率降幅较大 ................. 7 2.4投行业务：龙头地位稳固，项目储备丰富 ................................................................. 8 2.5自营业务：受益于处置股权投资和金融资产，自营收益大幅提升 ......................... 8 2.6资管业务：基金贡献主要力量，不断扩大主动管理和权益规模 ............................. 9 2.7资本中介业务：两融规模增长两成，股票质押规模微增 ....................................... 10 2.8私募股权投资业务：净利润贡献近两成，未来有望成为更大利源 ....................... 10 3、收购广证扩充华南实力，员工持股有望继续推进 ................................................... 11 3.1收购广证完成过户，充实华南区域实力 ................................................................... 11 3.2员工持股草案发布逾一年，后续进程有望提速 ....................................................... 11 4、投资建议和风险提示 .....................................................