四大领域稳步发展，奠定行业高速发展下的领路人

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 昊海生科（688366） 证券研究报告 2020年03月21日 投资评级 行业 医药生物/医疗器械 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 76.94元 目标价格 108.45元 基本数据 A股总股本(百万股) 137.80 流通A股股本(百万股) 14.66 A股总市值(百万元) 10,602.33 流通A股市值(百万元) 1,128.11 每股净资产(元) 23.71 资产负债率(%) 10.67 一年内最高/最低(元) 149.30/75.15 作者 郑薇 分析师 SAC执业证书编号：S1110517110003 zhengwei@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 四大领域稳步发展，奠定行业高速发展下的领路人 致力于四大领域发展，龙头地位稳固 公司成立于2007年，历经多年发展，产品线丰富，眼科、整形美容与创面护理、骨科和防粘连及止血等四大主要业务领域稳步发展。2012-2018年公司营收与归母净利润年复合增长率分别达到了31.12%、24.03%。2018年公司眼科、整形美容与创面护理、骨科、防粘连及止血分别占公司收入的43%、22%、19%、13%。随着公司经营规模的不断提升，其在相关领域的市场份额也在不断提升：（1）2017年我国人工晶状体销售约305万片，公司约占30%市场份额；2017年其眼科粘弹剂市场份额约为45.93%；（2）整形美容领域公司第一代玻尿酸产品“海薇”、第二代产品“姣兰”相继获批上市，品牌知名度不断提升；（3）创面护理方面，公司外用重组人表皮生长因子2017年市场份额为18.61%，较2016年提升2.17个pp，未来有望进一步其市场份额；（4）公司骨科关节腔粘弹剂补充剂的市场约为36.21%，并呈现逐年提升态势，随着医用几丁糖的上市，其与玻璃酸钠注射液的差异化定位有望推动公司在骨科领域市场份额的稳步提升；（5）公司手术防粘连产品市场份额约为49.05%，处于市场第一位置。综合来看，公司处于行业龙头位置，产品市场竞争力强，未来有望持续享受行业增长的红利与进口替代红利。 深处优质赛道，行业发展一马平川 从公司产品主要应用领域来看，未来眼科、骨科等领域都具备一定发展空间：（1）整形美容与创面护理领域：2017年中国医疗美容市场规模达1367亿元，且随着消费观念的转变，行业规模处于持续提升态势，同时外用重组人表皮生长因子2017年市场规模为5.32亿元，2013-2017年 CAGR为13.91%，随着其进入医保乙类，市场规模的增长有望提速；（2）骨科领域：骨科关节腔粘弹补充剂市场规模达18.64亿元，公司在骨科领域市场龙头地位稳固，未来有望进一步享受行业增长带来的红利；（3）眼科领域：2017年眼科粘弹剂市场规模为14.23亿元，未来随着白内障发病率与手术量的增加，人工晶状体和眼科粘弹剂存在较大增长空间；（4）防粘连及止血领域：2017年我国防粘连剂市场规模为25.07亿元，随着我国手术量的不断提升，手术防粘连与止血产品的市场规模有望进一步提升。 眼科产业链逐步完善，重点品种有望持续放量 公司在人工晶体领域已经拥有一定的行业地位，近年来通过一系列的上下游整合，在眼科领域从视光材料到终端产品，整体眼科产业链逐步完善；未来随着国内对眼科医疗服务的重视程度逐步提升，公司在眼科领域的产品有望实现更一步的突破。另一方面，公司以透明质酸为核心材料生产销售的骨科等领域的产品增长稳步，随着未来招标降价的进行，有望另一部实现市场占有率的提升，而在医用几丁糖领域的开发未来将与透明质酸类产品形成良好的协同效应；同时随着重组人表皮生长因子的不断放量，在医美领域公司有望持续维持稳步增长。 估值与评级 公司是行业龙头，19年历经下游终端客户调整后，将有望逐步恢复平稳的增长态势，而受益眼科领域的重视程度提升，公司在眼科领域的增长也有望逐步加快，我们预计2019-2022年，公司实现归母净利润3.71/4.29/5.03/5.98亿元；给予2020年45倍PE，约为可比公司平均水平，2020年对应目标价为108.45元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：招标降价、集采等导致公司毛利率下滑，市场竞争加剧导致产品毛利率下滑，新产品研发进度不及预期，政策风险等。 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1,354.45 1,558.45 1,604.79 1,879.64 2,233.91 增长率(%) 57.27 15.06 2.97 17.13 18.85 EBITDA(百万元) 507.39 575.20 424.94 492.39 577.18 净利润(百万元) 372.41 414.54 371.05 428.97 503.04 增长率(%) 22.08 11.31 (10.49) 15.61 17.27 EPS(元/股) 2.09 2.33 2.09 2.41 2.83 市盈率(P/E) 37.67 33.84 37.81 32.70 27.89 市净率(P/B) 4.38 3.88 3.55 3.20 2.87 市销率(P/S) 10.36 9.00 8.74 7.46 6.28 EV/EBITDA 0.00 0.00 27.34 24.20 18.84 资料来源：wind，天风证券研究所 -39%-26%-13%0%13%26%39%2019-032019-072019-11昊海生科医疗器械沪深300 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 创建于2007年，科技创新成就行业领跑者 ........................................................................... 4 2. 业绩稳扎稳打，成就行业领头羊 ............................................................................................... 5 3. 四大领域稳步发展， 产品线丰富 ............................................................................................. 6 4. 身处优势赛道，市场空间广阔 ................................................................................................. 10 4.1. 人造晶状体产业链成熟，市场空间较大 .............................................................................. 10 4.2. 玻尿酸产业市场空间大，重组人表皮生长因子逐渐发力 .............................................. 11 4.3. 骨科市场前景良好，骨科产品增速显著 .............................................................................. 12 4.4. 防粘连剂市场增速较大，主产品稳步增长 .......................................................................... 12 5. 业绩与估值 ................................................................................................................................... 13 6. 风险提示 ....................................................................................................................................... 14 图表目录 图1：公司发展历程 ........................................................................................................................................ 4 图2：公司股权结构 ........................................................................................................................................ 4 图3：公司2012-2019Q3营业收入及增长率（亿元） ..................................................................... 5 图4：公司2012-2019Q3归母净利润及增长率（亿元） ................................................................ 5 图5：2012-2019Q3公司毛利率净利率变化情况 ............................................................................... 5 图6：2012-2019Q3公司销售、管理和财务费用变化情况 ............................................................. 5 图7：公司与同行业三项费用率 ................................................................................................................. 5 图8：公司2016-2019Q3应收账款情况（亿元） .............................................................................. 6 图9：公司2012-2019Q3存货情况（百万） ....................................................................................... 6 图10：公司主营产品...................................................................................................................................... 7 图11：2016-2018四大领域收入变化情况（百万）.......................................................................... 7 图12：2016-2018四大领域收入占比 .....................................................................................................