2019年年报点评：研发投入持续扩大，新品放量推动收入创历史新高

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 信息技术 [Table_StockInfo] 顺络电子(002138) 买入 2019年年报点评 （维持评级） IT硬件与设备 2020年03月17日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 806/699 总市值/流通(百万元) 16,868/14,624 上证综指/深圳成指 2,789/10,253 12个月最高/最低(元) 31.93/14.80 相关研究报告： 《顺络电子-002138-2019年三季报点评：三季报业绩低于预期，短期业绩承压不改长期成长性》 ——2019-10-25 《顺络电子-002138-2019年半年报点评：短期业绩承压，看好5G业务明年量价齐升》 ——2019-09-02 《顺络电子-002138-重大事件快评：业绩低于预期，电感龙头 长期增长趋势明确》 ——2019-08-12 《顺络电子-002138-国内电感龙头受益5G顺周期》 ——2019-05-10 《顺络电子-002138-2018年报点评：深度受益5G及汽车电子的电感龙头》 ——2019-02-28 证券分析师：欧阳仕华 电话： 0755-81981821 E-MAIL： ouyangsh1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080002 证券分析师：高峰 电话： 010-88005310 E-MAIL： gaofeng1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518070004 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 研发投入持续扩大，新品放量推动收入创历史新高  19年年报业绩符合预期，四季度营收创历史新高 公司19年实现营收26.93亿元，同期增长14.02%；实现归属于上市公司股东的净利润4.02亿元，同期减少16.07%。业绩符合市场预期。19年Q4实现销售收入7.62亿元，与上年同期增长24.43%，环比Q3增长了6.76%，单季收入创造了公司成立以来历史新高。19年研发费用为1.97亿元，同比增加47%。公司净利润下滑，主要是因为2019年研发项目投入加大、人员工资增加、汇兑收益减少以及相比去年的股权收益减少所致。  持续增加研发投入，奠定坚实成长动能 短期由于研发投入以及人员支出等方面带来了成本压力，叠加利息支出增加及汇兑收益减少导致短期业绩下滑。公司整理毛利率保持平稳，伴随着汽车电子、通讯、消费电子等领域新品的放量，为长久发展奠定了坚实基础。随着下游需求陆续恢复，以及产能利用率的稳步提升，有望带动公司重回增长。  5G时代，公司有望更上一层楼 公司目前重点研发的项目包含精密射频电感、一体成型电感等已经完成批量出货，并获得国际大客户的认可，性能领先，成长空间巨大。用于5G通讯设备的微波器件已经获得大客户认证码，部分开始批量交付，并获得千万级订单，充分受益国内5G建设。同时汽车电子完成多款重点产品开发，2020年有望加速放量。精密陶瓷方面公司已经完善了平台、工艺层面的开发，并在新老客户中陆续放量。公司成长路径清晰，核心优势持续扩大。  风险提示：疫情发展致需求低于预期；新产品放量低于预期。  投资建议：看好公司新品放量，维持 “买入”评级。 我们预测公司20/21/22年实现归母净利润5.29/6.71/8.29亿元。EPS 0.66/0.83/1.03元，同比增速31.8%/26.7%/23.6%，当前股价对应PE 31.9/25.1/20.4X，行业可比公司20/21年平均PE 30/24X，公司作为电感龙头，受益新产品放量以及5G等机遇，未来成长依然清晰，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 13,836 17,418 3,481 4,422 5,528 (+/-%) 24.7% 25.9% 29.2% 27.1% 25.0% 净利润(百万元) 3,217 4,066 529 671 829 (+/-%) 24.2% 26.4% 31.8% 26.7% 23.6% 摊薄每股收益(元) 0.87 1.10 0.66 0.83 1.03 EBIT Margin 26.9% 25.1% 16.7% 16.7% 16.6% 净资产收益率(ROE) 20.9% 20.6% 10.8% 12.5% 14.1% 市盈率(PE) 73.7 58.3 31.91 25.18 20.4 EV/EBITDA 59.1 50.4 17.7 15.4 13.3 市净率(PB) 15.4 12.0 3.44 3.16 2.87 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.52.0M/19M/19J/19S/19N/19J/20上证指数顺络电子 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 四季度营收创新高，受益5G、汽车电子放量 19年年报业绩符合预期，四季度营收创历史新高 公司19年实现营收26.93亿元，比上年同期增长14.02%；实现归属于上市公司股东的净利润4.02亿元，比上年同期减少16.07%，扣非归母净利润3.74亿元，同比增加0.42%，经营现金流净额6.62亿元，同比增加10.99%，业绩符合市场预期。 19年第四季度，实现销售收入7.62亿元，与上年同期增长24.43%，环比本年度第三季度增长了6.76%；单季收入创造了公司成立以来历史新高，单季度毛利率32.96%，环比下滑0.55个百分点。公司净利润下滑，主要是因为2019年研发项目投入加大、人员工资增加、汇兑收益减少以及相比去年的股权收益减少所致。 公司19年整体毛利率34.15%，同比下降0.5个百分点，净利率15.07%，同比下降5.38个百分点。 表1：公司营收及归母净利润情况 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 营收（亿元） 13.19 17.36 19.88 23.62 26.93 同比增速（%） 13.48% 31.61% 14.47% 18.84% 14.02% 归母净利润（亿元） 2.68 3.68 3.85 4.98 4.61 同比增速（%） 22.57% 37.51% 4.44% 29.49% -7.41% 扣非归母净利（亿元） 2.63 3.59 3.41 4.79 4.02 同比增速（%） 23.76% 36.36% -4.97% 40.23% -16.07% 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理 公司19年加权ROE 9.36%，同比减少1.96个百分点。销售期间费用率16.37%，同比增加2.67个百分点。研发费用1.96亿元，同比+47.3%。 表2：公司的盈利能力情况 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 毛利率（%） 36.50 37.01 33.48 34.64 34.15 净利率（%） 19.82 20.62 17.31 20.45 15.07 销售期间费用率（%） 15.14 15.08 17.33 13.70 16.37 ROE（%） 11.64 14.15 10.23 11.53 9.22 资料来源: wind，国信证券经济研究所整理 19年公司营业周期220天，同比增加6天。存货周转天数102天，同比增加4天。应收帐周转天数119天，同比增加2.38天。 表3：公司的营运能力 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 营业周期 207.33 198.99 216.13 213.99 220.44 存货周转天数 87.43 77.83 88.29 97.81 101.88 应收账款周转天数 119.90 121.17 127.84 116.18 118.56 固定资产周转率 0.89 0.92 0.92 1.00 1.02 总资产周转率 0.44 0.48 0.45 0.47 0.47 资料来源: wind，国信证券经济研究所整理 eXbWoXtVlUiZmU8ZzWqQmN6MbP9PpNrRmOmMiNrRtQkPpOqP7NoPmPvPqMsPxNmRrN 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 持续增加研发投入，奠定坚实成长动能 伴随着在汽车电子、微波器件、传感器、高端精密电感、精密陶瓷等等新业务的持续投入，新产品的陆续放量，公司19年四季度营收创历史新高。虽然短期由于研发投入以及人员支出等方面带来了成本压力，同时叠加利息支出增加及汇兑收益减少所致带来了短期业绩的压力。但伴随着汽车电子、通讯、消费电子等领域新品的放量，为公司的长久发展奠定了坚实的基础，同时下游需求的陆续恢复，以及产能利用率的稳步提升，有望带动公司重回增长。 5G时代，公司有望更上一层楼 公司19年研发人员达到1038人，同比+29%。研发投入占营收比重达到7.3%的新高。公司目前重点研发的项目包含精密射频电感、一体成型电感等已经完成批量出货，并获得国际大客户的认可，性能领先，成长空间巨大。用于5G通讯设备的微波器件已经获得大客户认证码，部分开始批量交付，并获得千万级订单，充分受益国内5G建设。同时汽车电子完成多款重点产品开发，2020年有望加速放量。精密陶瓷方面公司已经完善了平台、工艺层面的开发，并在新老客户中陆续放量。公司成长路径清晰，核心优势持续扩大。 短期业绩承压不改电感龙头成长逻辑，维持“买入”评级 短期受到贸易摩擦，疫情全球范围扩大等风险干扰，公司长期竞争力持续增强，我们预测公司20/21/22年实现归母净利润5.29/6.71/8.29亿元。EPS 0.66/0.83/1.03元，同比增速31.8%/26.7%/23.6%，当前股价对应PE 31.9/25.1/20.4X，行业可比公司三环集团、洁美科技、法拉电子等20/21年平均PE 30/24X，公司估值略高于可比公司平均值，公司作为电感龙头，受益新产品放量以及5G等机遇，未来成长依然清晰，维持“买入”评级。 表4：可比公司估值情况 证券代码 证券简称 收盘价（元） 总市值（亿元） 预测每股收益EPS 预测PE 20E 21E 20E 21E 002138.SZ 顺络电子 20.92 168.68 0.66 0.83 31.70 25.20 002859.SZ 洁美科技 46.30 119.67 1.29 1.80 35.90 25.75 300408.SZ 三环集团 20.83 363.10 0.71 0.90 29.19 23.20 600563.SH 法拉电子 46.00 103.50 2.18 2.28 21.10 20.21 资料来源: wind，国信证券经济研究所整理（顺络电子为国信证券经济研究所预测） 风险提示 一， 全球疫情扩张，下游需求不达预期。 二，