瑞声科技（2018.HK）近期前景较预期弱，estTP较低

 2018年第一季度业绩低于预期：由于收入和毛利率低于预期，2018年1季度净利润不及市场/我们的预期9％/ 10％。我们认为收入有所下降（与苹果大部分供应链一致），但GPM下降更令人感到意外。 AAC归因于大多数GPM股票评级 购买一年股票表现下降（同比下降-3.6个百分点）至人民币升值，同比上升7.5％。恒指2018香港管理层预计外汇的GPM压力将在2Q18保持不变，但没有看到关键产品线的结构性盈利能力的任何变化。由于客户预测的变化，AAC将其全年收入增长指标从25％下调至两位数（不少于10％）。 产品路线图基本按计划进行：我们相信AAC在光学，Android触觉和SLS方面的新产品开发仍将继续。 AAC预计6月份塑料镜片的出货量将达到2500万片（5月为15-16百万片），并预计2H18的5-6个混合镜片项目（从3Q18开始出货）。该公司计划通过提高效率（自动化）和改善产品结构来维持其健康的利润率前景，但没有进行外汇对冲的具体计划。我们认为，随着苹果过去几年内容的增长，瑞声科技的客户群更多地转移到了Android方面，从长期来看，这是一个健康的趋势。 维持购买：虽然2018年第一季的经济表现弱于预期，但近期的GPM压力仍然存在，但鉴于（1）近期的疲软已被大部分因素消化，我们仍保持乐观（2）短期内中国智能手机的需求回升；（3）声学升级（采用SLS）和光学（WLG）的中长期潜力；以及（4）股价下跌，市盈率为18倍2018年市盈率市盈率（符合其5年历史平均值）。由于收入下降和毛利率下降，我们将2018/19年每股收益预测下调8％/ 8％。我们下调目标价至145.00港元，基于20倍的2018/19年平均每股收益（之前为18倍的23倍港元）。保持购买.财经摘要是/是12月31日201620172018年2019年2020年收入（人民币百万元）15,50721,11924,91629,74035,183同比增长（％）3236181918净利润（万元）4,0265,3256,2437,7949,310每股收益（人民币）3.284.355.106.367.60同比增长（％）172519先前每股盈利（港元）5.516.908.28变化（％）-8-8-8市盈率（x）28.621.618.414.712.3BVPS（人民币）11.514.317.421.225.8市净率（x）8.56.95.74.63.8股息收益率（％）1.31.72.12.63.1资料来源：公司数据，交银国际估计100%80%60%40%20%0%-20%5月17日至9月17日1月18日至18年5月资料来源：彭博社库存数据52w最高（HK $）185.0052w最低（HK $）81.25市值（百万港元）141,507.60平均每日成交量（百万）7.26年初至今变化率（％）-16.93200天MA（HK $）139.29资料来源：彭博社克里斯·严邓新河交银国际很荣幸成为在香港举行的第71届CFA学会大会的金牌赞助商。后面的分析师证明，声明和免责声明构成本报告的一部分，必须阅读。从彭博社下载我们的报告：BOCM或https://research.bocomgroup.com交银国际研究公司更新2018年5月15日近期前景低于预期； est / TP较低瑞声科技（2018 HK）上升空间+25%目标价HK $ 145.00↓最后收盘HK $ 115.80技术 2018年5月15日瑞声科技（2018 HK）2图1：AAC季度收益前景（人民币百万元）2017年1季度2017年第二季度2017年第三季度2017年第4季度1Q182Q18E18Q3E2018年第4季度19Q1E19E 2Q19E 3Q19E 4Q20172018年2019年2020年收入4,2154,4295,3247,1514,6385,0726,4708,7355,9776,1787,50810,07621,11924,91629,74035,183序列％-2752034-3592835-323223436181918齿轮2,4612,6423,1244,1712,8753,0693,8045,1103,5693,6584,3925,88412,39914,85817,50320,653销售额百分比58605958626159596059595859605959毛利1,7541,7872,1992,9791,7642,0042,6663,6252,4092,5213,1164,1928,72010,05812,23714,530GM％41.640.441.341.738.039.541.241.540.340.841.541.641.340.441.141.3运营支出5245806858505746297709786937118411,0482,6392,9513,2933,876销售额百分比12131312121212111212111012121111营业利润1,2301,2081,5142,1301,1891,3751,8962,6471,7161,8102,2753,1446,0817,1068,94410,654OM％29.227.328.429.825.627.129.330.328.729.330.331.228.828.530.130.3税前收益1,2261,2151,4992,0561,2361,3431,8622,6121,6661,7612,2323,1015,9967,0528,75910,465税收（收益）1641501332241101612233131831942463416718089641,151净利1,0621,0651,3661,8321,1261,1811,6382,2981,4821,5671,9862,7595,3256,2437,7949,310每股收益（人民币分）86.586.6112.0150.292.196.4133.7187.6121.0127.9162.1225.2434.7509.6636.3760.0收入明细动态组件1,9102,2312,4802,9592,4172,6442,9043,4562,8373,0523,2684,0299,58011,42113,18614,972环比％-21171119-1891019-188723同比％14301623271917171715131720191514音箱箱1,1661,4531,6272,1211,7281,8892,1152,6512,1772,3242,5173,2616,3678,38310,27912,219环比％-12251230-1991225-187830同比％21463361483030252623192342322319接收者5465786926295215496716105055326385802,4452,3512,2552,143环比％-44620-9-17522-9-17520-9同比％4313-3-35-5-5-3-3-3-3-5-5-7-4-4-5扬声器198234127209168206118195155196113189768686652611环比％7318-4665-2023-4365-2127-4267同比％-4011-4082-15-12-7-7-8-5-4-3-1-11-5-6MEMS组件1181583252471952364203392633075254148481,1901,5091,909环比％734106-24-212178-19-221771-21同比％-3430158124655029373530252259402726触觉/ RF2,1921,9972,4603,8471,9481,8572,7064,4242,3382,1912,9774,77810,49610,93512,28314,037环比％-32-92356-49-54663-47-63661同比％231743019-11-7101520181085141214光学及其他13394698933354405165406287398551961,3842,7624,266环比％-15717114-526131175161816同比％-50309-54075286042687686616060710054总4,2334,4245,3117,1514,6535,0726,4708,7355,9776,1787,50810,07621,11924,93029,74035,183环比％-2652035-3592835-3232234同比％66472625101522222822161536181918（总计百分比）动态组件45504741525245404749444045464443MEMS组件3464456445744555触觉与射频52454654423742513935404750444140光学及其他0111277691010815912总100100100100100100100100100100100100100100100100资料来源：公司数据，交银国际估计 2018年5月15日瑞声科技（2018 HK）3财务报表 损益表（人民币百万元） 现金流量表（人民币百万元）是/是12月31日201620172018年2019年2020年是/是12月31日201620172018年2019年2020年收入15,50721,11924,91629,74035,183净利4,0265,3256,2437,7949,310齿轮(9,064)(12,399)(14,858)(17,503)(20,653)折旧摊销9621,2951,6171,9231,923毛利6,4438,72010,05812,23714,530营运资金变动(286)(784)(752)(956)(1,078)运营支出1,9292,6392,9513,2933,876外汇收益//损失-----OP4,5146,0817,1068,94410,654其他110(548)---非OP收入119(85)(55)(185)(189)经营现金流量4,8125,2877,1078,76110,154税前收入4,6335,9967,0528,75910,465资本支出(3,926)(5,300)(5,000)(3,500)(3,500)税(263)(263)(263)(263)(263)出售有形资产(77)89---净收入（扣除少数股东权益之前）4,0245,3256,2447,7969,314投资额(117)(280)(138)(175)(198)少数权益(1)1124其他2483---净收入4,0265,3256,2437,7949,310投资产生的现金流量(4,117)(5,009)(5,138)(3,675)(3,698)每股收益（人民币）3.284.355.106.367.60已付股息(1,314)(1,662)(2,497)(3,118)(3,724)发行新股-(513)---债务发行/（偿还）2,2002,362(200)(50)(50)其他(89)(201)---筹资活动产生的现金流量797(14)(2,697)(3,168)(3,774)其他149(95)---净现金流量1,640169(728)1,9182,683开始时的现金2,2243,8644,0343,3065,224期末现金3,8644,0343,3065,2247,907 资产负债表（人民币百万元） 财务比率截至12月31日201620172018年2019年2020年是/是12月31日201620172018年2019年2020年现金及现金等价物3,8644,0343,3065,2257,907市盈率（x）28.621.618.414.712.3有价证券1119999市净率（x）8.56.95.74.63.8应收帐款6,1567,15