基本面评级

公司注意物业发展及投资│香港│2018年3月19日香港加（没变化）共识评分*：买8持7卖5时价：HK $ 35.35目标价钱：HK $ 45.00先前的目标：HK $ 41.00上/下：27.3%CGS-CIMB /共识：23.6%路透社：0683.HK彭博社：683港币市值：65.29亿美元HK $ 512.04亿每日平均营业额：666万美元HK $ 5,209万当前股数：1,447m自由浮动：*资料来源：彭博社42.0%本说明中的主要更改2018财年每股收益增长4％。 19财年每股收益增长了4％。 价钱关 相对于恒指（RHS）39.0 118.834.0 107.929.0 96.92017年3月17日至17年9月17日至12月17日资料来源：彭博社嘉里物业预期在强劲的基本面下会进一步重估强劲的业绩，特殊的股息使市场感到惊讶嘉里的FY17核心盈利上升81％至67亿港元，较我们的预期高20％，这是由于房地产销售的利润率提高以及中国租金收入的增长。宣布派发特别股息每股0.15港元，以及2个月每股股息0.9港元。全年每股派息上升36％至1.5港元，意味着股息收益率为4.2％。预计Mantin Heights / Bloomsway的利润率将达到30％2017财年，香港的认可销售额增长了4倍，达到210亿港币，主要来自曼汀高地和布卢姆斯韦。我们估计曼廷高地的毛利率在2H17翻了一番至25％，而1H17为12％，因为2H17的均价按可比价格上涨17％至HK $ 2.5万/平方英尺。我们预计毛利率将进一步提高至约30％，因为2018财年平均售价已达到28,000港币/平方英尺。预计2017财年Bloomsway的毛利率为15％，很大程度上受前期成本的拖累。我们预计它将在2018财年升至30％，因为均价已达到1.70万港币/平方英尺。中国利润率也可以维持2017财年，中国的认可销售额增长27％，至85亿港币。毛利率在2017财年小幅下降至31％，但比上半年的22％大幅提高。管理层预计，在高利润率南京项目的支持下，2018财年的毛利率将保持在30％左右。净订单额为100亿港元（香港：10亿港元，中国92亿港元），其中大部分将在18财年根据新会计准则（FRS15）确认。销售目标平淡反映了高利润预期合约销售超过管理层的目标160亿港元，并在2017财年达到169亿港元（香港：93亿港元，中国：76亿港元）。管理层维持18财年的销售目标为160亿港元（香港：90亿港元，中国：70亿港元），因为该公司计划着重于实现更高的利润率。我们喜欢高利润策略，并认为这表明管理层是 对未来收益充满信心（可控制的销售目标+利润率上升趋势）。价钱性能1M 3M1200万充足的防御性土地储备嘉里的可售资源总额为900亿港元（香港：40亿港元，中国：49亿港元），即 足够6-8年的销售。克里将在4月启动前海项目，重大的股东持有百分比嘉里集团有限58.0笔架山项目将于18年底完工，总销售额超过100亿港元，毛利率约为40％，这在我们看来是高端产品，因此更具防御性。更高的股息表现出信誉和乐观的前景管理层兑现了多年来稳步增长绝对DPS的承诺。继1H17每股派息上升50％后，管理层建议派发末期每股派息0.9港元（按年增长13％）及特别派息0.15港元，以回报投资者。我们预计4.4％的股息收益率在中期将是可持续的。重申添加；较资产净值折让收窄目标价至45港元在更新物业完工时间表后，我们将18-19财年每股收益提高4％，将资产净值提高1％。我们新的目标价45港币是基于相对于40％的资产净值（从45％）的收窄折让，因为我们预计市场将因管理层的信誉和基本面改善而被说服。嘉里目前的估值较其资产净值折让53％，具有吸引力，并提供开发商最高的股息收益率。重申添加。主要风险：香港/中国经济放缓以及美国加息速度超出预期。分析师财务摘要12月16日12月17日12月18日19F十二月12月20楼净收入总额（百万港元）12,99135,54822,86324,14023,292营业EBITDA（港币百万元）5,2899,0148,7319,67610,097净利润（百万港元）6,5378,9426,1216,7326,915核心每股收益（港币）2.546.194.244.664.79每股核心盈利增长6%143%(32%)10%3%FD核心P / E（x）13.915.718.357.607.39每股股息（港元）1.101.501.501.651.70股息收益率3.11%4.24%4.24%4.67%4.81%龙少丰CFAEV / EBITDA（x）14.497.497.115.925.22Ť(852) 2539 1327ËP / FCFE（x）净负债率P / BV（x）6.6029.9%0.62不适用22.6%0.545.7116.1%0.526.0310.6%0.505.875.5%0.48CFA T郑(852) 2539 1324Ë鱼子4.5%10.1%6.4%6.7%6.6%核心每股收益估算的变化百分比4.33％4.38％CIMB /共识每股收益（x）1.21 1.19 1.55资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告第三方相关研究.由EFA平台提供支持■ 凯瑞的强劲业绩和特别股息使市场感到惊讶。■ 我们预计18财年香港和中国房地产销售的毛利率将进一步扩大至约30％。稳定的销售目标表明，凯瑞正在寻求更高的利润率。■ 我们认为，嘉里拥有充足的（可出售资源为900亿港元）和防御性的（更侧重于高端）土地储备。■ 上调目标价至45港元，因为我们预计强劲的基本面将重新评级。重申添加。体积绝对值（％）0.16.238.1相对百分比-1.1-38.4 物业发展及投资│香港嘉里建设│2018年3月19日2图2：收益修订资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告图3：NAV和TP的变化资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告图1：凯瑞的2017财年业绩分析百万港元2016财年2017财年同比％FY17Fvar％周转12,99135,548173.635,3830.5物业租赁-香港1,0581,0973.71,137-3.5物业租赁-中国2,9953,44415.03,1599.0物业销售-香港54920,6263,654.321,153-2.5物业销售-中国6,6558,46327.27,9985.8旅馆1,7341,91810.61,938-1.0毛利5,8569,74666.48,51314.5物业租赁-香港8348744.8885-1.2物业租赁-中国2,3812,71414.02,5118.1物业销售-香港1553,0901,891.02,63017.5物业销售-中国2,3082,65915.22,29316.0旅馆178409129.9194110.9毛利润率45%27%-39.224%14.0物业销售-香港28%15%-47.012%20.5物业销售-中国35%31%-9.429%9.6其他-160-113-29.2-514-78.0营业利润5,6969,63269.17,99920.4合伙人1,8012,06014.41,20271.4总财务费用-411-62852.8-308104.0税前利润7,08611,06456.18,89324.4税收-2,217-3,44455.4-2,06367.0少数权益-1,198-969-19.1-1,289-24.9核心利润3,6716,65181.25,54220.0净重估收益2,8662,591-9.6报告净利润6,5379,24241.4DPS1.101.5036.41.3511.11小时0.300.4550.00.450.02小时0.800.9012.50.900.0特别0.000.15不适用0.00不适用核心支出（％）43.232.6-10.735.2-2.6净负债率（％）34.925.7-9.129.2-3.5资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告2018F2019F百万港元旧新％chg旧新％chg收入22,65222,8631%23,92124,1401%营业利润8,3138,7315%9,2329,6765%核心净利润5,8656,1214%6,4476,7324%核心每股收益4.064.244%4.474.664%旧新改变％资产净值（港元）74751.4%资产净值折让（％）45%40%-5.0%目标价（港元）41459.8% 物业发展及投资│香港嘉里建设│2018年3月19日3图4：资产净值细分百万港元港元/股香港发展物业27,30519香港投资物业25,53118中国发展物业18,74813中国投资物业44,70031嘉里物流网8,1906其他投资1,0381资产总值（GAV）125,51287净债务-17,870-12资产净值（NAV）107,64275目标资产净值折让（％）40%目标价资料来源：CGS-CIMB研究公司45报导图5：同级比较共享光盘。至价格TP Mkt上限NAV / sh NAV上升P / E（x）P / BV（x）产量(%)净负债比率（％）短线股票收市价（港元）（港元）评级（百万美元）（港元）（％）（％）2016 2017F 2018F 2019F 2016 2017F 2018F 2016 2017F 2018F 2016 2017F 2018FCK资产1113 HK70.0090.0加33,000128.0452914.412.711.69.61.00.90.82.22.42.736-2HLD12香港52.4567.0加26,75796.0452814.812.411.510.60.80.80.83.03.23.3131410嘉里683港币35.3545.0加6,52975.0532713.95.78.47.60.60.50.53.14.24.2302316新世界17香港11.8813.5加15,29822.5471412.416.815.112.90.60.60.43.73.94.0383432新地16香港129.80180.0加47,944257.0493915.614.512.010.20.80.80.73.03.23.7987信诺83香港13.8818.2加11,41225.0443116.716.29.217.90.70.70.63.73.84.1-20-18-15码头控股4香港27.7526.0降低10,76952.047-618.15.311.811.50.30.60.67.75.72.57-614会德丰20港元60.0072.0加15,619120.0502010.410.29.98.90.60.50.52.22.42.5151516HLP101香港18.7016.0降低10,72332.042-1413.315.218.119.40.70.60.64.04.04.12510HKL *HKL SP6.859.5加16,11713.5493919.216.715.314.20.50.40.42.82.93.2678希慎14香港42.3048.0保持5,64180.0471318.717.817.516.80.70.60.63.23.23.4544太古Ppt1972香港29.1532.0加21,74245.0351024.017.420.420.10.80.70.72.42.62.8151212码头REIC1997香港54.0049.0保持20,90570.023-918.814.917.817.60.80.80.8不适用3.53.6152018冠君产业信托2778港币5.715.8保持4,2488.936223.722.421.720.60.70.60.54.04.34.3272322链接房地产投资信托823港元68.7073.0保持18,94367.0-3632.129.327.127.81.21.11.13.03.33.6202223米德兰1200港币