投资策略研究*系列九十四：A股的估值、风格切换与增减持

周报 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 报告日期：2020年03月03日 分析师：汪毅 S1070512120003 ☎ 021-61680675  yiw@cgws.com 分析师：潘京 S1070520010001 ☎ 13986555777  panjing@cgws.com <<两地流动差额增加，卖方情绪显著上升>> 2020-03-02 <<两融余额显著增加，沪深港通两地差额上升>> 2020-02-26 A股的估值、风格切换与增减持 ——投资策略研究*系列九十四  上周在海外市场的影响下，A股市场经历了较大幅度的调整。最近科技股的调整，主要是由于前期上涨过快，自身存在调整需求所导致的。疫情蔓延至海外市场，海外情绪传导回国内，北上资金开始呈现连续净流出，A股前期涨幅最大的芯片股开始领头调整，终于上周A股市场开始跟随海外脚步大幅下跌，估值向合理区间回归。  近期海外的疫情有蔓延趋势，仍然不可掉以轻心。维持银行流动性和产业发展支持的政策密集出台反映了经济情况的严峻性，同时也反映了宏观调控对维持经济目标的决心。一季度疫情对于经济的影响不可避免，需要密切关注3月发布的经济数据。新基建和老基建都有可能成为拉动经济增长的重要推手，同时也不排除房地产行业部分放松的可能性。科技周期已经开启，我们仍然认为科技是市场的一条主线，前期有相当多已经发行成功的科技型ETF基金，在相关行业调整之后，会更加从容的布局，有利于推动市场持续活跃。短期内科技股可能会维持一段时间震荡，长期可以关注有业绩释放的景气行业。  全A估值下调6.3%，创业板综估值下调37.3%：全部A股的市盈率从18.23下降到17.08，市净率1.76下降到1.67，万得全A(除金融,石油石化)的市盈率从30.37下降到28.06，市净率从2.45下降到2.31。此外，沪深300、中证500、中小板综、创业板综的市盈率分别为11.77、25.56、42.64和94.24，市净率分别为1.42、1.87、2.82和4.34。  港股、美股及A股重要指数估值水平：港股重要指数中，恒生大型股指数市盈率高于2006年以来中位数，恒生中国企业指数、恒生香港35指数、恒生指数、恒生中型企业指数和恒生小型股指数市盈率均低于2006年以来中位数。美股重要指数中，道琼斯工业平均指数、标普500指数、纳斯达克指数均高于2006年以来中位数，且位于历史较高水平。与美股、港股主要指数相比，A股主要指数除创业板指市盈率较高，略低于纳斯达克指数历史分位水平外，其他指数市盈率均低于历史中位数，远低于美股的历史分位，略高于港股历史分位。  大小盘和成长价值风格切换：大盘成长股估值下调7.8%，大盘价值股估值下调7.4%。上周中小板和沪深300的市盈率比值从3.82下降到3.62，市净率比值从2.01下降到1.99。本周大盘成长和大盘价值的市盈率比值从2.96下降到2.84，中盘成长和中盘价值的市盈率比值从2.01下降到1.99，小盘成长和小盘价值的市盈率比值从1.71下降到1.67。  行业风格切换：金融类下调4.6%，周期类下调7.3%，消费类下调7.6%，成长类下调10.5%，稳定类下调5.4%。金融类行业市盈率8.17倍，相比2011年以来的中位数，低0.53倍标准差，市净率1.01，相比2011年以核心观点 相关报告 分析师 证券研究报告 投资策略研究 周报 周报 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 来的中位数，低1.30倍标准差；周期类行业市盈率20.68，低0.10倍标准差，市净率1.32，低1.82倍标准差；消费类行业市盈率29.65，低0.08倍标准差，市净率3.74，高0.53倍标准差；成长类行业市盈率80.23，高2.43倍标准差，市净率3.40，低0.33倍标准差；稳定类行业市盈率15.76，高0.03倍标准差，市净率1.31，低0.65倍标准差。  细分行业估值：计算机、汽车、通信、医药生物、家电、电子、食品饮料、纺织服装、传媒行业市盈率高于历史中位数水平，食品饮料、电子、家电、通信、农林牧渔、计算机行业的市净率高于历史中位数水平，其他行业市盈率、市净率估值均低于历史中位数。上周纺织服装行业市盈率上调3.0%，建材行业上调0.8%，其他行业均下调，其中，农林牧渔行业下调10.7%，有色下调9.1%，电气设备下调8.2%，电子下调8.3%，军工下调7.9%。  风险溢价：3月以来，货币市场质押式回购，1天、7天和14天利率的均值分别为1.79、2.29和2.24，和前一个月相比分别上升7.37bp、下降6.81bp和下降26.77bp。3月以来10年期国债利率均值为2.74，和前一个月相比下降8.77bp， 1年期和2年期国债利率分别下降4.93bp、5.60bp，5年期国债利率下降8.52bp。 全部A股整体市盈率的倒数为5.85，减去十年期国债到期收益率，计算风险溢价为3.12%，但是万得全A(除金融,石油石化)整体市盈率的倒数为3.56，计算风险溢价为（0.83%），到2019年1月达到约2倍标准差，随后向均值回归，当前值和2006年以来的历史中位数相比，高0.56%，低于历史ERP正一倍标准差。  产业资本增减持：截至1月底，产业资本当月减持736.54亿元，增持43.59亿元，净减持692.95亿元。2018年至今，除2018年2月、10月和19年1月产业资本保持净增持，其他月份产业资本均呈现净减持状态。  风险提示：疫情控制不及预期，美股持续下跌，美国大选引发系统性风险 周报 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 指数估值历史 ....................................................................................................................... 5 2. 市场风格切换 ....................................................................................................................... 8 2.1 大小盘和成长价值 ...................................................................................................... 8 2.2 行业风格切换 .............................................................................................................. 9 2.3 细分行业估值 ............................................................................................................ 10 3. 市场风险溢价 ..................................................................................................................... 11 4. 产业资本增减持 ................................................................................................................. 12 5. 风险提示 ............................................................................................................................. 13 周报 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1： 全部A股市盈率 ............................................................................................................ 5 图2： A股（除金融石油石化）市盈率 ................................................................................. 5 图3： 沪深300指数市盈率 ..................................................................................................... 5 图4： 中证500指数市盈率 ..................................................................................................... 5 图5： 中小板指数市盈率 ......................................................................................................... 5 图6： 创业板指数市盈率 ......................................................................................................... 5 图7： 港股主要指数估值 ......................................................................................................... 6 图8： 美股主要指数估值 ......................................................................................................... 6 图9： A股主要指数估值.......................................................................................................... 6 图10： 大小盘风格切换 ........................................................................................................... 8 图11： 大盘成长与大盘价值比较 ........................................................................................... 8 图12： 中盘成长与中盘价值比较 ........................................................................................... 8 图13： 小盘成长与小盘价值比较 ..............