有色行业深度报告之钴系列：钴行业三个不变与一个变化

有色行业深度报告之钴系列 钴行业三个不变与一个变化 行业深度报告 行业报告 有色 2020年03月03日 请务必阅读正文后免责条款 中性（维持） 行情走势图 证券分析师 陈建文 投资咨询资格编号 S1060511020001 0755-22625476 CHENJIANWEN002@PINGAN.COM.CN   钴资源较稀缺属性未变： 钴资源较少，目前陆地钴资源储量和资源量分别约为700万吨和2500万吨钴金属量，且多以铜和镍的伴生形态出现。陆地钴资源分布集中度高，刚果（金）在全球钴储量和钴矿产量占比超50%，而中国钴冶炼所需的原材料大部分从刚果（金）进口。尽管海底钴资源远高于陆地，达到1.2亿吨，但开发难度高，缺乏经济性，长期看可能有开发潜力。  含钴三元体系在动力电池主导地位未变：比亚迪为代表公司拟推出磷酸铁锂系“刀片电池”，采用新电芯设计以及组装技术，体积能量密度有较大提升。我们认为，“刀片电池”在材料并没有改进，理论能量密度依然低于三元体系电池，且具体应用中仍受电池体积以及低温性能不如三元体系电池限制，并未根本动摇含钴三元体系在动力电池主导地位。另外“刀片电池”将倒逼三元体系电池组装技术升级，如特斯拉的干电池技术，未来三元体系电池在电池设计和组装方面也有提升空间。  钴需求中长期增长趋势未变：三元体系向高镍化发展，单位电量钴的含量较少，但并不意味着钴需求量减少。未来钴需求受益新能源汽车较快增长、单车带电量增加以及三元体系动力电池占比提升。我们判断，短期钴需求受新冠疫情冲击，但中长期增长空间依然广阔。根据我们测算，2019~2025年全球钴需求复合增速将达到9.4%，并于2025年达到23万吨；中国2019~2025年钴需求复合增速为9.9%，并于2025年提升到12万吨。  龙头公司引领钴供给收缩之变：尽管2018年以来，随着新项目投放，全球钴供给较快增加，但全球钴供给结构并没有重大变化，龙头企业嘉能可2018年市场占有率高达32%，具有较强行业话语权。在价格大幅下跌背景下，嘉能可2020年~2021年停产主力钴矿山Mutanda，预计影响全球约20%供给。2020年起，钴供给主要来自欧亚资源以及中色集团项目产能逐步释放，其他项目建设和投产具有较大不确定性。预计2020年起，全球钴供给压力将大为缓解，钴供需格局将有显著改善。  投资建议：我们认为凭借材料性能优势，含钴三元正极材料的主导地位并没有变化，未来钴的需求依然有较大成长空间。供给方面，龙头公司嘉能可收缩供给，钴供给过剩将大为缓解。2020年起，钴供需格局预计将有较为显著的改善。建议关注龙头公司华友钴业、寒锐钴业。 -50%-30%-10%10%30%有色(申万)沪深300股票名称 股票代码 股票价格 EPS P/E 评级 2020-03-02 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 华友钴业 603799 38.35 1.37 0.37 0.66 0.81 27.93 103.83 58.22 47.63 推荐 寒锐钴业 300618 62.29 2.63 0.04 1.64 2.59 23.67 1589.04 37.88 24.08 暂未评级 备注：寒锐钴业2019年业绩根据公司业绩快报，2020、2021年盈利预测来自Wind一致预期 证券研究报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 有色·钴行业深度报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 28  风险提示：（1）钴需求低于预期的风险。钴主要下游为3C和动力锂电池，但如果未来中国及全球新能源汽车政策发生变化，锂电池性能提高缓慢或3C消费低迷等，都将可能使钴的需求低于预期；（2）钴供给大幅增加的风险。尽管随着价格的大幅下跌，钴资源开发积极性受影响，但如果未来新项目建设投产较多，且现有厂商供给收缩低于预期，钴的供给可能重新转变为过剩，从而使行业继续处于较为低迷的运行状态；（3）钴被替代的风险。尽管目前三元体系在动力锂电池占据主导地位，但如果未来包括燃料电池等新电池技术发展快于预期，或者无钴的锂电池技术获得重大突破，对钴中长期需求构成不利影响；（4）钴价格大幅波动的风险。钴属于小金属，价格波动性较大。钴产品的价格除了受供需影响外，还受地缘政治、气候、灾害等因素的影响，如果发生这些不可预期的事件，将可能导致钴价格大幅波动，从而增加相关企业经营风险。 oOnNzQpRnRnRoMtOwObRbPaQnPmMpNrRiNpPnOiNnNsRbRnMsNNZoOoOvPnRnO 有色·钴行业深度报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 28 正文目录 一、 钴行业速览 .......................................................................................................... 6 1.1 性能独特，应用广泛 .................................................................................................... 6 1.2 钴产业链分布 ............................................................................................................... 7 二、 钴资源：陆地储量有限，分布集中 ...................................................................... 7 2.1 地壳含量低，经济价值的资源相对有限 ....................................................................... 7 2.2 陆地钴资源有限，集中度高，海洋钴资源远期具开发潜力 .......................................... 9 2.3 中国钴资源缺乏，所需钴原材料对外依赖程度高 ...................................................... 11 三、 钴需求：三元电池主导地位未变，钴需求持续增长 .......................................... 12 3.1 需求保持增长，新能源汽车成为新驱动力 ................................................................. 12 3.2 “刀片电池”有提升也有缺陷，三元电池未来主流地位未根本动摇 ......................... 13 3.3 钴在高镍电池仍必不可少，未来需求继续受益新能源汽车发展 ................................. 16 四、 龙头公司收缩供给，供需格局有望显著改善 ..................................................... 21 4.1、供需主导价格，供给增加致2018年以来价格下跌 .................................................. 21 4.2 嘉能可停产全球最大钴矿，预计钴供给过剩大为缓解 ............................................... 22 4.3 产销两端发力，Katanga较高库存有望化解 .............................................................. 25 五、 投资建议 ............................................................................................................ 26 六、 风险提示 ............................................................................................................ 27 有色·钴行业深度报告 请务必阅读正文后免责条款 4 / 28 图表目录 图表1 钴代表性产品示意图 .................................................................................................. 6 图表2 钴的主要下游领域 ...................................................................................................... 6 图表3 钴产业链示意图 .......................................................................................................... 7 图表4 伴生钴是全球钴的主要来源 ....................................................................................... 8 图表5 全球主要钴资源企业钴矿情况 .................................................................................... 8 图表6 主要的钴矿物及性能 .................................................................................................. 8 图表7 全球钴资源的矿床分布 ............................................................................................... 9 图表8 全球钴的储量基本平稳（万吨金属钴） ................................................................... 10 图表9 全球钴矿储量分布（2019年） ................................................................................ 10 图表10 全球钴矿的产量分布（2019年） ......................................................................... 10 图表11 全球铜矿产量分布（2019年） ............................................................................ 10 图表12 全球镍矿产量分布（2019年） ............................................................................ 10 图表13 中国钴