宏观研究：12月PMI显示制造业继续保持回暖的趋势

请务必阅读正文后免责条款部分 宏观研究 [Table_Summary] 分析师 李怀军 证书编号：S1080510120001 电话：（010）63197789 邮箱：lihuaijun@fcsc.com 请参阅2019年12月1日报告： “11月PMI显示内需回暖快于外需” 摘要：  2019年12月PMI指数为50.2%，与上月持平，连续两月在50%的荣枯线之上，显示出制造业继续保持回暖的趋势。12月新订单和新出口订单的平均数为50.8%，较11月上升0.7个百分点；而12月生产指数为53.2%，较11月上升0.6个百分点，均创出一年半以来的新高，说明制造业目前正处于供需两旺的状态。12月PMI中供应商配送时间为51.1%，也是18年1月以来的最高值，而供应商配送时间与铁路货送量当月同比高度正相关，运输业的回暖从另一个侧面显示出制造业的回暖趋势。  目前制造业的回暖趋势主要是受到库存周期的影响，12月产成品指数为47.2%，较11月下跌0.6个百分点，创出两年来的新低，结合工业企业产成品库存同比的超低增速，显示12月制造业库存加速回落。以PMI中产成品库存/在手订单代表库存销售比，12月该数值为1.01，同样创出一年半以来的新低，显示需求开始上升并超过供给，由供过于求变成供不应求，从而带动出厂价格见底回升。12月出厂价格指数为49.2%，较11月大涨1.9个百分点。  以PMI中新订单减去产成品库存代表供求关系，12月为5.6%，比11月上升0.7个百分点，也创出一年半以来的新高，结合11月工业企业利润同比增速由负转正，预示12月企业利润将继续改善。但从PMI中从业人员指数来看，12月为47.3%，连续三月停留在两年来较低的同一水平，并未显示出改善迹象；而11月城市调查失业率为5.1%，处于两年来的较高水平。考虑到从业人员与失业率的反向关系，显示12月就业压力仍较大。  从就业情况看，目前显然离充分就业的情况较远，且PPI水平仍较低，产能利用率水平也不高，工业生产也仅出现改善迹象，离过热差得较远。因此，目前中国经济增速应处于略低于潜在GDP的水平上，即目前的GDP缺口应为负，这是我们与市场认识的不同之处。 12月PMI显示制造业继续保持回暖的趋势 2020年1月1日 请务必阅读本页免责条款部分 一、12月PMI显示制造业呈现供需两旺的局面 12月PMI指数为50.2%，与上月持平，连续两月重回50%的荣枯线之上。从新订单和新出口订单的平均数看，12月为50.8%，较11月上升0.7个百分点；而12月生产指数为53.2%，较11月上升0.6个百分点。以新订单和新出口订单平均数代表内外需，以生产指数代表供给，这两个指数均创出一年半以来的新高，说明制造业目前正处于供需两旺的状态（图1所示）。 图1 2019年12月制造业供需两旺 数据来源：WindPMI:生产PMI:新订单:+PMI:新出口订单:/218-0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-0319-0519-0719-0919-1118-0147.747.748.648.649.549.550.450.451.351.352.252.253.153.154.054.0%%%% 资料来源：WIND 第一创业整理 制造业供需两旺，主要是受到库存周期的影响，12月产成品指数为47.2%，较11月下跌0.6个百分点，创出两年来的新低，结合工业企业1-11月产成品库存同比0.3%的超低增速，显示12月制造业库存加速回落。 图2 2019年12月制造业库存加速回落 数据来源：Wind工业企业:产成品存货:累计同比PMI:产成品库存(右轴)18-0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-0319-0519-0719-0919-1118-01012345678910%%45.646.046.446.847.247.648.048.4%% 资料来源：WIND 第一创业整理 请务必阅读正文后免责条款部分 3 以PMI中产成品库存/在手订单代表库存销售比，12月该数值为1.01，同样创出一年半以来的新低，显示中国处于被动去库存的初期，即需求开始上升并超过供给，由供过于求变成供不应求，从而带动出厂价格见底回升。 二、12月PMI显示制造业经营状况出现明显的好转 12月出厂价格指数为49.2%，较11月大涨1.9个百分点，结合工业品价格在12月的表现，同时考虑到去年较低的基数，我们预计12月PPI同比将回升到零左右。以PMI中新订单减去产成品库存代表供求关系，12月为5.6%，比11月上升0.7个百分点，也创出一年半以来的新高，结合11月工业企业利润同比增速由负转正，从10月-9.9%上升到11月5.4%，预示12月企业利润将继续改善（图3所示）。 图3 2019年12月制造业价格和企业利润见底回升 数据来源：WindPMI:出厂价格PPI:全部工业品:当月同比(右轴)PMI:新订单:-PMI:产成品库存工业企业:利润总额:当月同比(右轴)18-0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-0319-0519-0719-0919-1118-01444648505254%%-1.8-0.90.00.91.82.73.64.5%%1.82.73.64.55.46.37.2%%-8-4048121620%% 资料来源：WIND 第一创业整理 12月PMI中供应商配送时间为51.1%，是18年1月以来的最高值。图4显示供应商配送时间与铁路货送量当月同比高度正相关，运输业的回暖从另一个侧面显示制造业的回暖趋势。 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图4 2019年12月制造业价格和企业利润见底回升 数据来源：WindPMI:供货商配送时间(右轴)铁路货运量:当月同比17-Q117-Q217-Q317-Q418-Q118-Q218-Q318-Q419-Q119-Q219-Q319-Q417-Q1-30369121518%%48.448.849.249.650.050.450.851.2%% 资料来源：WIND 第一创业整理 三、从就业指数看中国GDP缺口 从PMI中从业人员指数来看（图5显示），12月为47.3%，连续三月停留在两年来较低的同一水平，并未显示出改善迹象；而11月城市调查失业率为5.1%，处于两年来的较高水平。考虑到从业人员与失业率的反向关系，显示12月就业压力仍较大。 图5 2019年12月就业压力仍较大 数据来源：Wind城镇调查失业率(右轴)PMI:从业人员18-0118-0318-0518-0718-0918-1119-0119-0319-0519-0719-0919-1118-0146.847.147.447.748.048.348.648.949.249.5%%4.834.904.975.045.115.185.255.32%% 资料来源：WIND 第一创业整理 从就业情况看，目前显然离充分就业的情况较远，且PPI水平仍较低，产能利用率水平也不高，工业生产也仅出现改善迹象，离过热差得较远。因此，目前中国经济增速应处于略低于潜在GDP的水平上，即目前的GDP缺口应为负，这是我们与市场认识的不同之处。 请务必阅读正文后免责条款部分 5 免责声明： 本报告仅供第一创业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）研究所的客户使用。本公司研究所不会因接收人收到本报告而视其为客户。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。 本报告可能在今后一段时间内因公司基本面变化和假设不成立导致的目标价格不能达成的风险。 我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本公司不会承担因使用本报告而产生的法律责任。 本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。 本报告版权归本公司所有，未经本公司授权，不得复印、转发或向特定读者群以外的人士传阅，任何媒体和个人不得自行公开刊登、传播或使用，否则本公司保留追究法律责任的权利；任何媒体公开刊登本研究报告必须同时刊登本公司授权书，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改，并自行承担向其读者、受众解释、解读的责任，因其读者、受众使用本报告所产生的一切法律后果由该媒体承担。 任何自然人不得未经授权而获得和使用本报告，未经授权的任何使用行为都是不当的，都构成对本公司权利的损害，由其本人全权承担责任和后果。 市场有风险，投资需谨慎。 投资评级： 评级类别 具体评级 评级定义 股票投资评级 强烈推荐 预计6个月内，股价涨幅超同期市场基准指数20%以上 审慎推荐 预计6个月内，股价涨幅超同期市场基准指数5-20%之间 中性 预计6个月内，股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间 回避 预计6个月内，股价表现弱于市场基准指数5%以上 行业投资评级 推荐 行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性 行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 回避 行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 第一创业证券股份有限公司 深圳市福田区福华一路115号投行大厦20楼 TEL:0755-23838888 FAX:0755-25831718 P.R.China:518048 www.firstcapital.com.cn 北京市西城区金融大街甲9号金融街中心8层 TEL: 010-63197788 FAX: 010-63197777 P.R.China:100140