公告点评：合资设立台州医养公司，试水医院新建模式，进军康养领域

本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券 使用。1kuxsmi:6700kuxe 上市公司 公司研究/点评报告 证券研究报告 医药生物 2014年08月05日 复星医药 (600196) ——合资设立台州医养公司，试水医院新建模式，进军康养领域 报告原因：有信息公布需要点评 增持 盈利预测: 单位：百万元、元、%、倍 维持 营业 收入 增长率 净利润 增长率 每股收益 毛利率 净资产收益率 市盈率 EV/ EBITDA 市场数据： 2014年08月05日 9,996 36 2,027 30 0.90 44.6 13.2 21 29 收盘价（元） 19.03 2,658 29 414 18 0.18 41.5 2.7 一年内最高/最低（元） 24.41/10.92 12,579 26 2,363 16 1.05 43.8 11.5 17.9 29.7 上证指数/深证成指 2220/8008 15,179 21 2,834 21 1.26 44.4 11.9 15.0 24.0 市净率 2.7 18,268 20 3,413 21 1.52 44.9 12.2 12.4 20.1 息率（分红/股价） - 注：“市盈率”是指目前股价除以各年业绩;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE; 流通A股市值（百万元） 36241 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 投资要点： 基础数据: 2014年03月31日  复星医药合资设立台州医养公司，持股75%。(1)复星医药全资子公司上海医诚医院投资管理有限公司（医诚管理）与台州市立医院所属台州市立投资有限公司（台州投资）签订合作协议，共同出资设立台州市赞扬医养投资管理有限公司（医养公司），其中：医诚管理现金出资约5.1亿元，占医养公司75%的股权；台州投资以赞扬院区140亩土地使用权评估作价约1.7亿元入股，占25%的股权。(2)医养公司设立后，将以注册资本金出资全资设立三家子公司：[a]台州市立赞扬医院（营利性，目标开放床位1200张）、[b]台州市赞扬康养中心（目标开放床位800张）、[c]台州市赞扬药械经营有限公司（药品器械耗材供应链平台）三家子公司，以建成并运营达到三甲标准的区域性医疗机构和康养中心，我们预计建设周期约3年左右。  台州市人口众多，医疗资源不足，复星医药设立新院未来市场空间大。台州市人口近600万，居浙江省第三，属于浙江较富裕地区，人均消费能力高；但医疗资源供给相对不足，台州千人口床位数指标、千人口护士数指标均居全省倒数第二，千人口医生数指标居全省倒数第三，我们预计复星医药在台州设立新院及康养中心将拥有较大的市场空间，弥补当地医疗资源供给不足的情况。  背靠台州市立医院，“老院带新院”模式。台州市立医院创建于1952年，是一所集医疗、科研和教学于一体的三级乙等综合性公立医院。未来新设立的赞扬医院和康养中心位于台州市主城区椒江区，占地约141亩，距离台州市立医院直线距离约3公里，具有较好的地理位置，也可以更好的实现与台州市立医院医师资源的调配与协同。我们预计未来赞扬新院与康养中心将充分背靠、利用合作方台州市立医院的医师资源、当地品牌及管理经验，通过“老院带新院”模式，实现快速成长，为患者提供优质医疗服务。  模式突破、医养结合。复星医过去一直致力于民营营利性医院收购的模式，此次与台州市立医院联合，实现医疗服务的新模式突破，进军公立医院，试水新建模式，并将通过“老院带新院”实现快速成长。同时，通过医院向产业链下游的康复及养老领域延伸，通过建立“康养中心”，实现在康复及养老领域的领先布局。在医疗服务领域，公司的布局与拓展模式更加多元与完善。  公司战略清晰，内生外延双轮驱动，维持增持评级。公司未来发展战略清晰，即以医药工业为核心，重点培育医疗服务业。内生增长和外延并购双轮驱动公司主业快速发展。我们维持14-16年EPS 1.05元、1.26元、1.52元，增长16%、21%、21%，对应预测市盈率18倍、15倍、12倍，维持增持评级。 每股净资产（元） 6.96 资产负债率% 40.53 总股本/流通A股(百万) 2312/1904 流通B股/H股（百万） -/403 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 《分享国际化浪潮下的中国医药企业机会（PPT）》 2014/07/18 《复星医药(600196)——借力国控医投，医疗服务多元化外延扩张；医药工业稳健，SELLAS转让终止》 2014/07/01 证券分析师 罗佳荣 A0230513070006 luojr@swsresearch.com 研究支持 杜舟 A0230113100001 duzhou@swsresearch.com 联系人 杜舟 (8621)23297818×7481 duzhou@swsresearch.com 地址：上海市南京东路99号 电话：（8621）23297818 上海申银万国证券研究所有限公司 http://www.swsresearch.com 本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可通过compliance@swsresearch.com索取有关披露资料或登录www.swsresearch.com 信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾处的"法律声明"。 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券 使用。2kuxsmi:6700kuxe 2014年08月 点评报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申万研究·拓展您的价值 财务摘要201420152016关键假设百万元201220132014E2015E2016E20132014E2015E2016E营业收入 7,3419,99612,57915,17918,268医药工业增速40%25%24%23%医药工业4,6606,5458,18110,14412,477医药商业增速5%5%5%5%医药商业1,3781,4511,5241,6001,680医疗器械增速34%34%20%20%医疗器械1,0571,4141,6962,0362,443医疗服务增速216%123%20%20%医疗服务1504751,0581,2701,524营业总成本7,1359,34911,55413,61316,112营业成本 4,1275,5436,9798,3289,929医药工业2,1373,1343,9184,8585,975医药商业1,2051,2701,3341,4001,470医疗器械6057368831,0601,272收入结构医疗服务1073547889461,135营业税金及附加 627594114137销售费用1,5121,8442,3772,7933,288管理费用 1,0461,4211,8242,1552,594财务费用370384229186121资产减值损失1883513643公允价值变动损益-3630000投资收益 1,8662,1412,2002,3002,500营业利润 2,0362,8193,2243,8664,656营业外收支8787164197237利润总额 2,1232,9063,3884,0634,894所得税 284506590708853净利润 1,8392,4002,7983,3554,041成本结构少数股东损益275373435521628归属于母公司所有者的净利润1,5642,0272,3632,8343,413百万元201220132014E2015E2016E净利润 1,8392,4002,7983,3554,041加： 折旧摊销减值313504650628635财务费用371309229186121非经营损失(1,841)(1,804)(1,665)(1,604)(1,596)营运资本变动(17)(411)(1,628)(732)(870)其它00462668868经营活动现金流6661,0128462,5013,199资本开支与经营活动现金流资本开支1,1511,034(1,391)00其它投资现金流173(769)2,2152,3002,500投资活动现金流(979)(1,803)3,6062,3002,500吸收投资3,15131000负债净变化(2,442)(28)57600支付股利、利息7071,058229186121其它融资现金流81124(541)00融资活动现金流2,068(932)(194)(186)(121)净现金流 1,743(1,755)4,2584,6145,578企业自由现金流(595)(3,904)2,6874,0904,897权益自由现金流(1,895)(3,515)3,0204,5995,680合并损益表资料来源:申万研究合并现金流量表资料来源:申万研究医药工业66%医药商业15%医疗器械14%医疗服务5%2013年收入结构医药工业57%医药商业23%医疗器械13%医疗服务7%2013年成本结构(2,000)(1,000)01,0002,0003,0004,000201220132014E2015E2016E经营活动现金流资本开支 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券 使用。3kuxsmi:6700kuxe 2014年08月 点评报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 2 申万研究·拓展您的价值 百万元201220132014E2015E2016E经营利润率(%)流动资产8,3826,98713,3141