佣金收入占比仅25%，杠杆水平大幅增加

本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券 使用。1kuxsmi:32870kuxe 上市公司 公司研究/公司报告 证券研究报告 非银金融 2014年08月27日 海通证券 (600837) ——佣金收入占比仅25%，杠杆水平大幅增加 报告原因：有业绩公布需要点评 买入 盈利预测: 单位：百万元、元、%、倍 维持 营业 收入 增长率 净利润 增长率 每股收益 毛利率 净资产收益率 市盈率 EV/ EBITDA 市场数据： 2014年08月26日 2013 10,455 14 4,035 34 0.42 NA 6.6 23 NA 收盘价（元） 9.72 2014H 6,714 18 2,878 8 0.3 NA - - NA 一年内最高/最低（元） 13.69/8.77 2014E 12,169 16 4,741 18 0.49 NA 7.6 20 NA 上证指数/深证成指 2207/7814 2015E 12,315 1 4,889 3 0.51 NA 7.4 19 NA 市净率 1.5 2016E 12,769 4 5,351 9 0.56 NA 7.6 17 NA 息率（分红/股价） 1.23 注：“市盈率”是指目前股价除以各年业绩;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE; 流通A股市值（百万元） 78656 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 投资要点： 基础数据: 2014年06月30日  2014H1公司营业收入同比增加18.48%，归属上市公司股东净利润同比增7.69%，符合预期。2014H1公司实现营业收入67.14亿元，同比增加18.48%；归属上市公司股东净利润28.78亿元，同比增加7.69%；归属于上市公司股东的净资产633.47亿元，同比增加5.44%，加权ROE为4.55%，同比上升0.1个百分点。  佣金收入占比下降为25%，资产管理和融资融券业务收入大幅增加。代理买卖证券业务净收入17.03亿元，同比增长4.78%，收入占比25.36%；投行业务净收入7.44亿元，同比增长16.12%，收入占比11.08%；资产管理业务净收入0.92亿元，同比增长182.76%，收入占比1.37%；自营业务净收入22.30亿元，同比增长8.66%，收入占比33.22%；利息净收入15.06亿元，同比增长50.30%，其中融资融券业务收入11.39亿元，同比增长67.90%。  公司净利润率有所下降，杠杆水平大幅增加。营业利润率为55.64%，同比减少7.03%，归属于上市公司股东的净利润率为42.86%，同比减少4.29%，总杠杆为3.41倍，同比上升1.09倍，剔除客户保证金之后的杠杆为2.70倍，同比上升1.01倍，有效杠杆为2.0倍，同比上升0.62倍。  公司杠杆水平不断提升，将大幅受益于行业净资本监管体系放松政策。监管层允许券商发行收益凭证，解决公司负债渠道问题；放松净资本监管体系，打开杠杆上限，公司杠杆在行业处于前列，将大幅受益。维持买入评级，不调整盈利预测，预计2014-16年EPS分别为0.49元、0.51元和0.56元，对应PE为20倍、19倍和17倍。 每股净资产（元） 6.61 资产负债率% 69.04 总股本/流通A股(百万) 9585/8092 流通B股/H股（百万） -/1493 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 《海通证券 (600837)——业务结构逐步优化，信用业务收入大幅增加》 2014/03/30 《海通证券(600837)——涉足租赁行业，朝综合金融平台再迈一步》 2013/09/26 证券分析师 何宗炎 A0230513060006 hezy@swsresearch.com 联系人 王丛云 (8621)23297818×7430 wangcy@swsresearch.com 地址：上海市南京东路99号 电话：（8621）23297818 上海申银万国证券研究所有限公司 http://www.swsresearch.com 本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可通过compliance@swsresearch.com索取有关披露资料或登录www.swsresearch.com 信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾处的"法律声明"。 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券 使用。2kuxsmi:32870kuxe 2014年08月 公司报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 1 申万研究·拓展您的价值 附表：合并利润表 人民币：百万元 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入 9,141 10,455 12,169 12,315 12,769 手续费及佣金净收入 4,385 5,902 6,013 5,869 6,616 利息净收入 2,121 2,084 3,875 3,696 3,403 投资净收益及公允价值变动 2,519 2,369 2,180 2,650 2,650 其他业务收入 115 99 100 100 100 营业支出 5,154 5,115 5,719 5,665 5,491 营业税金及附加 269 430 365 369 383 管理费用 4,011 4,552 5,354 5,296 5,108 资产减值损失 841 (18) 0 0 0 其他业务成本 32 151 0 0 0 营业利润 3,987 5,340 6,449 6,650 7,278 营业外收支 123 115 0 0 0 利润总额 4,109 5,455 6,449 6,650 7,278 所得税 875 1,174 1,419 1,463 1,601 净利润 3,234 4,281 5,030 5,187 5,677 少数股东损益 215 246 289 298 326 归属母公司净利润 3,020 4,035 4,741 4,889 5,351 资料来源：申万研究 本研究报告仅通过邮件提供给 海通证券 使用。3kuxsmi:32870kuxe 2014年08月 公司报告 请参阅最后一页的信息披露和法律声明 2 申万研究·拓展您的价值 信息披露 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 与公司有关的信息披露 本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可，资格证书编号为：ZX0065。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可通过compliance@swsresearch.com索取有关披露资料或登录www.swsresearch.com信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及关联公司持股情况。 股票投资评级说明 证券的投资评级： 以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 买入（Buy） ：相对强于市场表现20％以上； 增持（Outperform） ：相对强于市场表现5％～20％； 中性 (Neutral) ：相对市场表现在－5％～＋5％之间波动； 减持 (Underperform) ：相对弱于市场表现5％以下。 行业的投资评级： 以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 看好（Overweight） ：行业超越整体市场表现； 中性 (Neutral) ：行业与整体市场表现基本持平； 看淡 (Underweight) ：行业弱于整体市场表现。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。 本报告采用的基准指数 ：沪深300指数 法律声明 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告首页列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务业务。 客户应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司http://www.swsresearch.com网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。 客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何