首创宏观“茶”：“产需两弱”格局再现，货币政策“边际宽松”

首创宏观“茶”：“产需两弱”格局再现，货币政策“边际宽松”——2019年11月宏观经济月报2019年11月26日研究发展部宏观策略组王剑辉宏观策略分析师电话：010-56511920邮件：wangjianhui1@sczq.com.cn执业证书：S0110512070001相关研究报告：1.《首创证券宏观“茶”：货币政策该以谁为重，经济增长抑或价格形势？》2019-11-182.《首创证券宏观“茶”：美元指数下行推动外汇储备重返3.1万亿美元之上，全球央行增持黄金趋势不变》2019-11-183.《首创证券宏观“茶”：固定资产投资完成额累计同比创记录新低，经济需要“顶住”下行压力》2019-11-154.《首创证券宏观“茶”：新增人民币贷款环比超季节性下行，拖累10月新增社会融资规模》2019-11-145.《首创证券宏观“茶”：猪肉CPI当月同比创史上新高，货币政策“中性略偏宽松”》2019-11-126.《首创证券宏观“茶”：“衰退式顺差”背景下2019年贸易顺差超过2018年已成定局》2019-11-117.《首创证券宏观“茶”：央行下调MLF利率的“意料之外”与“情理之中”》2019-11-068.《首创证券宏观“茶”：固定资产投资整体承压，财政支出力度加大》2019-11-019.《首创证券宏观“茶”：制造业PMI重回弱势，非制造业PMI创13年同期最低值》2019-10-3110.《首创证券宏观“茶”：9月通胀数据点评，4季度货币政策大概率保持定力》2019-10-3011.《首创证券宏观“茶”：财政收入增速创年内新高，财政支出力度加大》2019-10-2812.《首创证券宏观“茶”：PPI同比下行拖累工业企业利润增速》2019-10-2813.《首创证券宏观“茶”：工业增加值当月同比超预期反弹，固定资产投资增速整体承压》2019-10-22主要观点：10月非制造业PMI为52.8，创13年同期最低，而制造业PMI仅为49.3，验证我们“制造业PMI可能没有想象中的那么乐观”的判断。具体看，外需进一步承压，内需亦不乐观；生产扩张速度放缓，生产经营活动预期指数小幅下行；企业加快原材料以及产成品去库存步伐；主要原材料购进价格与出厂价格双双下行。10月工业增加值当月同比为4.70%，年内第3次重返“4”时代。固定资产投资完成额累计同比为5.20%，创1992年2月万得资讯有纪录以来新低，其中，房地产投资韧性犹存，基建投资增速小幅下行，制造业投资增速小幅上行。10月消费增速为2003年6月以来低点，短期之内大概率继续保持低迷。10月出口增速与进口增速均较前值上行。其中，对东盟的出口金额累计同比加速上扬；主要资源品的进口数量与进口金额增速涨跌互现；高新技术产品与机电产品进出口依旧承压。“衰退式顺差”背景下2019年贸易顺差超过2018年已成定局。10月CPI当月同比超预期大幅上行至3.80%；PPI累计同比时隔33个月进入负值区间；PPIRM同比绝大部分分项走势承压。4季度货币政策保持定力，大概率“中性略偏宽松”。10月工业企业利润总额累计同比大概率继续维持个位数负增长。10月新增人民币贷款环比超季节性下行，拖累新增社会融资规模。10月社会融资规模存量同比小幅下行至10.70%。M1同比仅为3.30%，大幅低于预期，主因工业企业利润增速不乐观，预计4季度M1同比依旧疲弱。10月公共财政收入增速创年内新高，主要税种当月同比较前值总体改善，主因去年同期基数较低；公共财政支出增速创年内新低，城乡社区事务财政支出增速大幅下行，节能环保财政支出增速上行。预计年内土地购置费累计同比下行空间有限。10月美元指数下行，汇兑效应“力压”估值效应，推动10月外汇储备重返3.1万亿美元之上。10月交易因素对外汇储备的影响基本稳定。在美国经济增速大概率下行的背景下，外汇储备破“3”概率较低。短期之内全球央行增持黄金的趋势不会有太大改变。9月工业企业利润总额当月同比创2015年9月以来新低，而累积同比继续维持个位数负增长。其中，制造业利润总额累计同比因价格下行出现回调；计算机、通信和其他电子设备制造业利润总额累计同比“转正”；私营工业企业面临的下行压力重新加大；短期内工业企业还将处于主动去库存状态。预计10月工业企业利润总额累计同比大概率还将承压。证券研究报告·宏观研究报告 第2页2宏观研究报告Page2目录1固定资产投资增速创记录新低，房地产投资韧性犹存..............................................................................................51.1制造业PMI重回弱势，非制造业PMI创13年同期最低值..................................................................................51.2固定资产投资完成额累计同比创记录新低，经济需要“顶住”下行压力......................................................131.3“衰退式顺差”背景下2019年贸易顺差超过2018年已成定局......................................................................251.4猪肉CPI当月同比创史上新高，货币政策“中性略偏宽松”..........................................................................321.5新增人民币贷款环比超季节性下行，拖累10月新增社会融资规模................................................................421.6城乡社区事务财政支出增速大幅下行，年内土地购置费累计同比下行空间有限..........................................481.7美元指数下行推动外汇储备重返3.1万亿美元之上，全球央行增持黄金趋势不变......................................551.8PPI同比下行拖累工业企业利润增速...................................................................................................................602坚持发展是第一要务，稳定重要农产品价格............................................................................................................662.1部署进一步做好稳外贸工作，推动进出口稳中提质..........................................................................................662.2保障重要农产品供给，稳定农产品价格..............................................................................................................662.3做好“六稳”工作，完善固定资产投资项目资本金制度..................................................................................672.4货币政策保持定力，经济增长走势决定货币政策走势......................................................................................672.5坚持发展是第一要务，实施好稳健的货币政策..................................................................................................682.6建立个人所得税年度汇算清缴制度，进一步推进减税降费..............................................................................68 第3页3宏观研究报告Page3图表目录图1：10月制造业PMI重回弱势，符合我们的预期（%）...............................................................5图2：10月非制造业PMI创13年同期最低值（%）.........................................................................6图3：制造业PMI五个主要分项4降1升（%）................................................................................7图4：大型企业的PMI跌破荣枯线（%）............................................................................................7图5：新出口订单在连续3个月回升之后，10月再次下行（%）....................................................8图6：近年来我国进口指数中枢持续下移（%）.................................................................................9图7：生产扩张速度放缓，生产经营活动预期指数小幅下行（%）...............................................10图8：制造业企业加快原材料以及产成品去库存步伐（%）...........................................................11图9：主要原材料购进价格与出厂价格双双下行（%）...................................................................12图10：就业压力不减，尤其是服务业就业压力继续增大（%）.....................................................13图11：10月工业增加值当月同比重返“4”时代（%）..................................................................14图12：农副食品加工业工业与食品制造业工业增加值当月同比面临压力（%）.........................15图13：固定资产投资完成额累计同比创1992年2月万得资讯有纪录以来新低（%）...............16图14：房地产投资保持两位数增长（%）.........................................................................................17图15：商品房销售、新开工、施工以及竣工增速表现良好（%）.................................................18图16：基建投资增速大幅上行概率较低（%）.............................