香港交易所：13年第三季度成本压力持续

2013年11月6日结果闪烁香港交易所388港币降低目标价港币97.11我们与共识有何不同目标价格（％）（22.26）市场收益正7上/下-22.9%关港币125.902013年每股收益（％）（4.64）中性102014年每股收益（％）（7.51）负713年第三季度成本压力持续13年第3季度的PBT比我们的预测低3％港交所公布2013年第三季度的净利润为12亿港元，同比增长20％，这是受ADT同比增长31％和LME利润贡献的推动。 13年9月，LME占香港交易所集团利润的9％。尽管2013年3季度的净利润比我们的预期高5.5％，但这主要是由于有效税率从正常的15-16％急剧下降至7％，这是由于英国公司税率下降至20-21％从2014年4月15日开始。因此，13年第3季度递延税项负债净额减少了1.08亿港元。除去这一点，净利润将比我们的预测低4％。13年第三季度持续的经营成本压力更重要的是，我们继续看到成本压力超过了收购LME带来的收入增长。港交所的成本收入比从13年2季度的35.6％上升至13年3季度的37.2％，尽管与2013年2季度相比，其3季度的投资账本没有太大的M-T-M拖累。日均成交量的势头在13年4季度持续疲软，从13年3季度的60亿港元降至13季度的58港元。由于该股的市盈率为29.4倍，2014年每股收益增长率为个位数，因此我们维持减持评级。更好的IPO渠道，但对底线不太敏感在H股上市20周年之际，香港交易所继续蓬勃发展，成为全球性，垂直整合，多资产类别的交易所。尽管随着近期市场情绪的改善，首次公开募股的规模已增至390亿美元，但初始上市费用仅占香港交易所总收入的1％（截至2013年）。对于针对LME指控反竞争行为的潜在LME诉讼，我们尚未做出任何规定。香港交易所的PE乐队（x）55关键库存数据453525155(5)Jan-02 Jan-04 Jan-06 Jan-08 Jan-10 1月12日+2 S.D.+1 S.D.意思-1 S.D.-2 S.D.资料来源：彭博社共识；法国巴黎银行（BNP Paribas）预估资料来源：法国巴黎银行估计CFA Dominic Chan+852 2825 1175终审法院院长阮源+852 2825 1863我们的研究可在Thomson One，Bloomberg，TheMarkets.com，Factset和http://eqresearch.bnpparibas.com/index上获得。请与您的销售人员联系以获取授权。请参阅背面的重要通知。由非美国经纪人准备：BNP PARIBAS SECURITIES（ASIA）LTD此材料已获美国分销。可以在第5页的附录中找到分析人员认证和重要披露叶德（港元m）2012A 2013E 2014E 2015E收入7,211 8,729 9,298 10,240建议净利润4,084 4,541 4,894 5,555经常性每股收益（港元）3.75 3.95 4.26 4.82每股盈利增长（％）（20.7）5.3 7.7 13.3经常性市盈率（x）33.6 31.9 29.6 26.1股息收益率（％）2.5 2.8 3.0 3.4EV / EBITDA（x）27.0 24.4 23.3 20.7单价（x）8.1 7.9 7.7 7.4净债务/权益（％）（30.2）10.0 9.5 8.8净资产收益率（％）30.3 25.2 26.3 28.810月12日13年1月13日13年7月13日163年10月13日22143121232103(8)（HKD）香港交易所对MSCI香港的影响（％）股价表现1个月3个月12个月绝对（％）（0.2）3.5（2.9）相对于国家（％）0.1（0.5）（10.8）交易上限（百万美元）18,661平均每日成交3m（百万美元）42.5自由流通量（％）94大股东香港特别行政区政府（6％）12m高/低（HKD）149.90 / 114.103m历史性卷。 （％）16.1ADR股票行情ADR收盘价（美元）不适用已发行股份（百万）1,149 香港交易所388港币CFA Dominic Chan2法国巴黎银行2013年11月6日图表1：香港交易所季度收益表1Q12（港币百万元）2012年第二季度（港币百万元）2012年第三季度（港币百万元）2012年第4季度（港币百万元）13年1季度（港币百万元）13年2季度（港币百万元）3Q13F（港币百万元）3Q13A（港币百万元）3Q Var。（港元）香港交易所/伦敦金属交易所的交易关税659580551658922894871833(38)上市费2442182202342552412352416清算费389334322361431408402386(16)存款，托管费81338141846927615217826市场数据费1471391371471881821781813净利息收入22716522115321656170161(9)其他的收入128121951171411619815153总营业额1,8751,8951,6871,7542,2222,2182,1062,13125营运成本53261050566178578972679367财务费用呐呐055494345450合资企业损益呐呐(1)(3)(2)(2)(3)(3)0除税前溢利1,3431,2851,1811,0351,3861,3841,3321,290(42)税19521717717222821419490(104)净利1,1481,0681,0048631,1581,1701,1381,20062现金-日圆（港元b）63.050.146.255.974.162.060.460.4成本收入比（％）28.432.229.937.735.335.634.537.2有效税率（％）14.516.915.016.616.515.514.67.0资料来源：公司；法国巴黎银行（BNP Paribas）预估 香港交易所388港币CFA Dominic Chan3法国巴黎银行2013年11月6日截至12月的损益（百万港元）2011A2012A2013E2014年2015年收入7,8557,2118,7299,29810,240销售成本折旧00000毛利折旧7,8557,2118,7299,29810,240其他营业收入00000营运成本(1,733)(2,205)(2,863)(2,993)(3,127)营业性EBITDA6,1225,0065,8666,3067,114折旧(90)(158)(465)(483)(502)商誉摊销00000营业息税前利润6,0324,8485,4015,8226,612净融资成本00000合伙人0(3)(7)(8)(8)经常性非营业收入00000非经常性项目00000除税前溢利6,0324,8455,3945,8146,604税(939)(761)(853)(921)(1,049)税后利润5,0944,0844,5414,8945,555少数群体利益00000优先股00000其他项目00000报告净利润5,0944,0844,5414,8945,555非经常性项目和商誉（净额）00000经常性净利润5,0944,0844,5414,8945,555每股（港元）经常性每股收益*4.733.753.954.264.82报告的每股收益4.733.563.954.254.82DPS4.253.203.563.834.34成长性收入（％）3.8(8.2)21.16.510.1营业EBITDA（％）1.0(18.2)17.27.512.8营业息税前利润（％）1.3(19.6)11.47.813.6经常性每股收益（％）1.0(20.7)5.37.713.3报告每股收益（％）1.0(24.7)11.07.613.3经营业绩毛利率折旧（％）-----营业EBITDA利润率（％）77.969.467.267.869.5营业息税前利润率（％）76.867.261.962.664.6净利润率（％）64.856.652.052.654.2有效税率（％）15.615.715.815.815.9经常性利润的股利支付（％）89.885.390.089.989.9利息保障（x）-----库存天数-----债务人天381.3528.9658.9703.2653.0债权人日-----营运资本回报率（％）182.7136.1215.2170.3166.9资本回报率（％）124.032.421.922.524.8净资产收益率（％）57.130.325.226.328.8资产回报率（％）10.06.15.45.45.8*特殊，事先商誉和充分稀释分部收入（港币百万元）2011A2012A2013E2014年2015年交易征费，交易关税2,9362,3972,6672,9163,247清算和结算费1,6631,4061,5921,7191,899净利息收入390766636614730提供信息的收入。637570752775814联交所上市费9499169641,0091,057存款，托管和名义服务。685644702765849其他的收入596461576577582资料来源：香港交易所；法国巴黎银行（BNP Paribas）预估 香港交易所388港币CFA Dominic Chan4法国巴黎银行2013年11月6日财务报表香港交易所现金流量（港币百万元）截至十二月2011A2012A2013E2014年2015年经常性净利润5,0944,0844,5414,8945,555折旧90158465483502员工与少数民族03788其他非现金项目00000经常性现金流量5,1844,2455,0125,3856,065营运资金变动5087,2102,6133,206(323)资本支出-维护(2,460)(3,309)(3,805)(3,932)0资本支出-新投资00000权益自由现金流3,2328,1463,8214,6595,742净收购与处置00000已付股息(4,579)(3,671)(4,087)(4,404)(4,999)非经常性现金流量00000净现金流量(1,347)4,475(266)255743股权融资00000债务融资00000现金变动(1,347)4,475(266)255743每股（港元）每股经常性现金流量4.813.704.364.685.26FCF至每股权益3.007.103.334.054.98资产负债表（百万港元）2011A2012A2013E2014年2015年营运资金资产48,25755,22162,63566,85372,468营运资金负债(44,809)(55,337)(61,794)(65,648)(70,941)净营运资金3,448(116)8411,2041,527有形固定资产9731,6991,8011,9092,024营运投资资本4,4211,5832,6423,1133,551善意018,18318,05517,92717,799其他无形资产00000投资额00000其他资产6073786911,0351,413投入资金5,02820,14421,38822,07522,762现金等价物(4,198)(5,356)(5,109)(5,096)(5,171)短期债务00000长期债务 *006,9456,8906,890净债务(4,198)(5,356)1,8361,7941,719递延税00000其他负债677,7361,2251,3551,450权益总额9,15917,76418,32718,92619,593少数群体利益00000投入资金5,02820,14421,38822,07522,762*包括可转换债券和优先股，这些优先股被视为债务每股（港元）每股账面价值8.5015.4815.9516.4416.99每股有形账面价值8.50(0.37)0.240.871.56