天广消防：上调2014年盈利预测，重申“强烈推荐”评级

证券研究报告 公司报告 公司动态跟踪报告 平安建筑2013年9月24日天广消防 (002509) 上调2014年盈利预测，重申“强烈推荐”评级 请务必阅读正文后免责条款 投资要点 我们重申天广消防“强烈推荐”评级，目标价12元：1）本次我们上调公司2014年盈利预测，EPS预测由之前的0.37元上调至0.40元，上调幅度为8%。预计公司2013、2014年扣非后EPS分别为0.27元、0.40元，复合增速高达51%。2）2012-2016年是公司加速成长阶段，逐步释放的消防产品产能能够支撑公司30%以上复合增长，新业务—消防工程也处于爆发期，我们认为公司2013-2016年复合增速能够维持在35%-45%之间。3）中报业绩略低于市场预期的风险已经得到充分释放，天津基地产值贡献有望超出市场预期，目前估值对应14年PE仅23倍，我们认为行业的高景气度、真实的高成长、稀缺性能够支撑公司30倍PE估值。  预计天津基地2013、2014年贡献收入2500万元、1.20亿元 天津基地的投产一度低于市场预期，主要是受消防产品审批、工程报建、工业用电等因素导致，目前这些问题逐步得到解决，我们预计10月份将实现销售收入，这个时间点主要是消防产品认证进度决定，因为消防产品认证或通过权威部门的强制性检验是销售实现的前提条件，这一般需要4-6个月时间，预计天广天津基地第一批产品认证有望于10月份完成。我们认为随着市场拓展的不断深入，产能的不断释放，预计天津基地2013年、2014年贡献收入2500万元、1.20亿元，分别占我们预测的2013、2014年收入比重为4%、13%。  西南基地预计2015年投产，产能逐步释放支撑公司快速成长 成都双流县招商引资条件变更导致原计划中的土地费用大幅提升，使得西南基地筹建工作有所延迟，按照公司新计划，成都厂房用地及办公楼用房有望于2013年底前取得，经过一年半左右的建设周期，公司西南基地有望在2015年投产。 预计到2015年底，公司成都基地、天津基地、福建基地均有望投产，届时全国布局蓝图将初步完成，三大基地全部达产后产能将是当前产能的5倍以上，有力支撑了公司的稳步快速成长。  独有营销资源、良好品牌及强大产品配套能力、行业市场化趋势助力产能消化 产能消化是市场对公司的疑虑之一，我们对此较为乐观，主要是基于以下理由：1）公司以地缘关系为纽带，搭建的以南安籍经销商为主体独有营销体系，具有可复制性，使得其异地营销渠道的建设快速而有效；2）作为国内消防行业仅有 强烈推荐 (维持)现价：9.26元 主要数据 行业 平安建筑 公司网址 www.tianguang.com 大股东/持股 陈秀玉/42.00% 实际控制人/持股 陈秀玉/42.00% 总股本(百万股) 400 流通A股(百万股) 151 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 37.04 流通A股市值(亿元) 13.92 每股净资产(元) 2.15 资产负债率(%) 9.3 行情走势图 证券分析师 周雅婷 投资咨询资格编号 S1060513070001 0755-22622736 ZHOUYATING113@pingan.com.cn 研究助理 杜市伟 一般证券从业资格编号 S1060112040036 021-38639691 DUSHIWEI395@pingan.com.cn -20%0%20%40%60%80%Sep-12Dec-12Mar-13Jun-13天广消防沪深300 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2010A2011A2012A 2013E2014E营业收入(百万元)281345 420 609 919 Yo Y ( % ) 29.922.6 21.8 45.2 50.8 净利润(百万元) 4159 137 107 159 Yo Y ( % ) 27.742.9 132.4 -21.7 48.1 毛利率(%) 27.525.9 27.3 27.3 27.6 净利率(%) 14.717.1 32.7 17.6 17.3 ROE(%) 6.48.4 16.6 11.6 14.9 EPS(摊薄/元) 0.100.15 0.34 0.27 0.40 P/E(倍) 89.262.7 27.0 34.5 23.3 P/B(倍) 5.75.2 4.5 4.0 3.5 2 / 6 天广消防﹒公司动态跟踪报告请务必阅读正文后免责条款 的两家上市公司之一，品牌影响力大，加上业内少有的产品配套能力，使得产品“易销售、利润高“；3）行业目前处于初级市场化阶段，正向成熟市场化过渡，行政干预正逐步减弱，如全国各地正在能行的消防行政审批改革，这有利于市场需求向优质产品聚集。另外有望减少市场供给，数量众多的产品质量不合格企业将逐步被淘汰，而公司将在这过程中充分受益。  消防工程助力成长加速，预计2014年工程收入1.40亿元 消防工程未来三年将进入爆发期：1）具备工程业务快速扩张的基础条件，资质（工程子公司为二级资质、参股公司泉消安一级资质）、资金（超过2亿现金、低负债率、融资平台）、工程经验、渠道（经销商可胜任营销人员角色）等；2）12年公司管理、营销资源开始向工程业务倾斜，工程业务成为公司未来5年重点发展的业务；3）单体规模大、毛利率较高（与产品毛利几乎相当，同为25%-30%左右）、轻资产是工程业务的优势，因此工程业务的迅速做大将助力公司成长加速、ROE水平提高，同时提高了竞争壁垒。 但需要注意的是，不能对工程业务的期待操之过急。纵观所有建筑工程领域，“大行业小公司”现象都非常普遍，异质性与区域壁垒是其主要原因，而消防工程的区域壁垒无疑是最高的领域之一。这种行业特征决定了公司工程业务的暴发性增速需要一定的时间进行能量储备，我们预计2013年、2014年消防工程收入分别为7000万元、（YoY 186%）、1.40亿元（YoY 100%）。  “好行业、真成长、稀缺性”有望支撑公司估值 目前股价对应公司2013年PE达到34.5倍，相对于建筑或者机械行业整体均有一定的估值溢价，我们认为这是可以持续的。首先，消防行业景气度高。1）2012 年市场规模超过1500亿元，未来五年仍将保持15%速度增长。消防行业的下游需求包括房地产、消防装备、基建、公共建筑、工业等，尽管工业投资在短期内无法乐观，但地产、基建还是值得期待的，我们对行业需求保持15%以上增长保持乐观。2）行业正处于加速市场化阶段，将有效压缩市场供给，使得业内竞争逐步良化。其次，公司成长的确定性高。成长股热潮催生的结构牛市到了目前高位，市场情绪多少有些顾虑，“真假成长”势必成为行情分化的关键。产能扩张、经营模式升级、产品结构优化强力支撑了公司持续快速成长，这种“真实的成长”将有效支撑公司估值。另外，稀缺性也是支撑公司估值的重要原因。公司作为国内两家消防上市企业之一，其规模、成长性以及品牌均优于坚瑞消防，是“消防概念”的充分受益者。  上调14年盈利预测，重申“强烈推荐”评级 考虑天津基地进入正常投产轨道、工程业务进展顺利，我们上调公司14年盈利预测。我们预计公司13-14年归属母公司股东净利润1.07亿元(YoY -21.7%)、1.59亿元(Y0Y 48.1%)，扣非后净利润增速分别为53.3%、48.1%，对应EPS分别为0.27元、0.40元，其中14年EPS相对之前预测值0.37元上调了8%。目前股价对应13、14年PE分别为34.5倍、23.3倍。鉴于公司所处行业的景气度高，高成长确定、稀缺性，我们认为给予公司14年30倍估值较为合理，目标价12元，相对目前有30%的上涨空间，维持公司“强烈推荐”评级。  风险提示：业务快速扩张后的管理风险、消防工程进度放缓导致收入确认延后。 3 / 6 天广消防﹒公司动态跟踪报告请务必阅读正文后免责条款 图表1 消防工程助公司经营模式升级、成长加速 资料来源：平安证券研究所 图表2 行业正向成熟市场化加速过渡 资料来源：平安证券研究所 初级市场化成熟市场化计划体制 制度：市场准入制度，（强制性产品认证制度、型式认可制度、强制检验）特点：初步打破异地销售障碍，流通更加特点：地方保护障碍消除、市场化程度高、消防管理部门接受民众充分监督 制度：销售登记备案制度 特点：外省产品在本地销售需登记备案有效期一年 2003年 2013年行政审批改革：建设工程消防设计审核、消防验收技术审查检测与行政审批分离 产品 经销商 工程商 客户 产品 工程设计 工程安装 客户 产品提供商 系统方案解决商 规模放量更加容易、ROE水平提高、构筑竞争壁垒 4 / 6 天广消防﹒公司动态跟踪报告请务必阅读正文后免责条款 图表3 天广消防关键假设与业绩预测（单位：百万元） 2011A 2012A 2013E 2014E 产品 南安基地 收入 324.93394.93 514.30658.