E Ink Holdings (元太科技(8069) TT) OW(V)： EPD pull-in begins, expect to peak in mid-4Q

Flashnoteabc全球研究电信，媒体与技术电子设备股权–台湾超重（V）目标价（TWD）21.00股价（TWD）17.65预测股息收益率（％）0.0潜在回报（％）19注意：潜在回报等于当前股价与目标价格之间的百分比差加上预测的股息收益率性能1M3M1200万绝对值（％）9.3-8.3-44.6相对^（％）5.2-9.3-48.9索引^台湾加权RIC8069.TWO彭博8069 TT市值（美元）679市值（TWDm）20,138企业价值（TWDm）19021自由流通量（％）67注：（V）=挥发性（请参阅披露附录）2013年9月13日蔡志杰*分析员汇丰证券（台湾）有限公司+8862 6631 2863郑裕*关联汇丰证券（台湾）有限公司+8862 6631 2865在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证E Ink Holdings（8069 TT）OW（V）：EPD引入开始，预计在第四季度中期达到顶峰8月的销售情况表明，EPD进入市场的迹象开始出现，但由于新车型的推出晚于预期，收入追踪落后第二代Kindle Paperwhite和Kindle商店的发展推动了第四季度EPD出货量的增长Smartwatch对非阅读器需求呈积极趋势。重申OW（V），目标价TWD21.0，维持基于1.0倍2014e BVPSEPD进入市场，出货量在4Q中期达到顶峰。8月份新台币15亿元的销售额较上月同期增长56％，QTD的EPD出货量为200万个单位，略低于我们第三季度估计的350万个单位，主要是由于新车型的发布推迟了一个月。我们现在预计连续四个月的收入将在第四季度中期达到顶峰，并维持2H13 EPD出货量1,000万台的目标不变。亚马逊旗舰店电子阅读器的更新带动了强劲的季节性。亚马逊在9月初推出了带有E Ink最新Carta面板的第二代Kindle Paperwhite（自2010年以来的第一次刷新EPD，对比度提高了50％，反应时间缩短了25％），并计划于9月30日开始发货。新款Kindle Paperwhite的促销价为119美元（原价为Kindle eReader的69美元），我们认为该价格具有吸引力，可以激发替代需求。亚马逊积极发展Kindle商店的主要受益者。从2012年末开始（2012年12月在加拿大，2013年6月在印度/中国和2013年8月在墨西哥），亚马逊一直在新市场上积极开放Kindle商店（拥有自己的eReader分销渠道）。这对全球渗透率和EPD需求是积极的，因为美国的渗透率在2013年达到15％以上（相对于全球较低的个位数）。Smartwatch下一个驱动程序。在最近的IFA中，许多全球电子巨头都推出了智能手表产品。基于节电是重点，这也是EPD的优势所在。 Pebble是基于EPD的智能手表，2013年第1季度售出了27.5万台（2012年市场总需求为33万台），电池寿命延长了3-5倍（而基于LCD和OLED的智能手表）。我们分别在2013e / 2014e中为非读者的EPD单位建模了50万/ 220万。重申OW（V），TP TWD21.0。我们维持2013年的预估大致不变，报告的发布者：汇丰证券（台湾）有限公司仅微调了3Q / 4Q收入分配，以反映引入速度慢于预期。我们的目标价为TWD21.0（1.0倍2014e PB），因为估算变化没有任何意义免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读对我们2014e BVPS估值基础的影响。电子墨水-财务和估值摘要年底-12月2010201120122013e2014年每股收益（TWD）3.786.02-0.69-0.491.34每股收益增长（同比百分比）370%59%-111%30%376%净利润变动（％）不适用不适用不适用2.4%2.6%PB（x）0.80.70.80.90.9净资产收益率（％）17.8%24.8%-2.9%-2.4%6.7%资料来源：公司数据，汇丰银行估计，彭博共识 abcE Ink Holdings（8069 TT）电子设备2013年9月13日2Smartwatch比较零售价显示电池寿命卵石智能手表USD150 1.28“电子墨水环保署120-170小时三星Galaxy GearUSD2991.6英寸OLED 25-30小时高通Toq USD300-350 1.55英寸Mirasol EPD 50-75小时Sony SmartWatch2TBC 1.6英寸液晶显示器70-100小时资料来源：公司数据，汇丰银行汇丰银行季度估算与先前估算的一致 13年3季度 13年4季度 差2013年第3季度 差13年4季度（TWD米）旧新骗子旧新骗子与旧与骗局与旧与骗局收入6,0854,4866,1086,6467,1826,729-26%-27%8%7%毛利8945447861,2981,4431,232-39%-31%11%17%营业利润(262)(308)(281)261322321-17%-10%23%0%净利18814916745797633-21%846%7%26%每股收益0.160.130.010.650.700.58-21%904%7%20%毛利率14.7%12.1%12.9%19.5%20.1%18.3%-255基点-73个基点56个基点178点运营保证金-4.3%-6.9%-4.6%3.9%4.5%4.8%-255基点-226基点56个基点-29个基点资料来源：汇丰银行的估计，彭博社的共识汇丰银行年度估算与之前的估算，共识 2013e 2014年 差2013e 差2014年（TWDm / TWD）老新骗子旧新骗局。 vs.旧vs.Con。 vs.旧vs.Con。营业额21,03819,97423,22917,82717,82722,024-5.1%-14.0%0.0%-19.1%毛利2,6702,4652,7582,6222,6702,533-7.7%-10.6%1.8%5.4%营业利润-1,714-1,699-1,502-1,015-968-9870.9%-13.1%4.7%1.9%净利-568-554-2951,5761,6163362.3%-88.1%2.6%381.6%全面摊薄每股收益（TWD）-0.50-0.49-0.281.311.340.222.3%-71.7%2.6%504.6%BVPS（TWD）20.4120.4221.5020.6520.6921.380.1%-5.0%0.2%-3.2%毛利率12.7%12.3%11.9%14.7%15.0%11.5%-35基点47个基点27个基点348个基点营业利润率-8.1%-8.5%-6.5%-5.7%-5.4%-4.5%-36个基点-204基点27个基点-95个基点资料来源：汇丰银行的估计，彭博社的共识（TWDmn）1Q12a12Q2a3Q12a12年4季度1Q13a2Q13a13年3季度13年4季度2,0122013e2014年收入3,8364,4787,59510,7965,3782,9284,4867,18226,70519,97417,827毛利44204382,3542682095441,4432,8562,4652,670营业利润-885-958-6821,076-760-953-308322-1,450-1,699-968净收入-787-818-2341,089-493-1,008149797-749-5541,616FD EPS（TWD）-0.73-0.76-0.221.01-0.43-0.880.130.70-0.69-0.491.34毛利率1.1%0.4%5.8%21.8%5.0%7.1%12.1%20.1%10.7%12.3%15.0%营业利润率-23.1%-21.4%-9.0%10.0%-14.1%-32.5%-6.9%4.5%-5.4%-8.5%-5.4%环保署出货量（百万单位）1.41.63.66.72.61.63.56.013.313.714.8FFS出货量（百万单位）2.02.43.43.02.21.10.70.710.74.72.5资料来源：公司资料，汇丰银行估算估值与风险我们维持TWD21的目标价（不变）基于1.0倍2014e BVPS，这是周期中的倍数。我们的目标价意味着潜在回报率为19.0％，高于动荡的台湾股票的中性范围（高于/低于9.0％的跨栏率10个百分点）；因此，我们的评级仍为OW（V）。主要的下行风险是平板电脑/智能手机的同类相食。新型Carta EPD的对比度范围比上一代（珍珠）好50％资料来源：电子墨水 abcE Ink Holdings（8069 TT）电子设备2013年9月13日3财务与估值财务报表年至12 / 2012a 12 / 2013e 12 / 2014e12 / 2015e损益表（TWDm）关键的预测驱动力截止至12 / 2012a 12 / 2013e 12 / 2014e 12 / 2015e全球电子阅读器出货量（百万ü20222324电子墨水非电子阅读器EPD装船0125电子墨水电子阅读器EPD发货（百万13131411净利息-39 -73 13 13 税前-636 -581 1,576 1,789汇丰PBT -636 -581 1,576 1,789税项-447 -323 -308-290估值数据到 注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）比率，增长和每股分析注意：2013年9月12日收盘价资料来源：汇丰银行968676665646362616620142013相对台湾加权指数价格相对968676665646362616620112012电子墨水控股年到12 / 2012a12 / 2013e12 / 2014e12 / 2015e同比变化收入-30.5-25.2-10.8-2.6息税折旧摊销前利润-100.291.2营业利润-120.7PBT-109.213.5汇丰每股收益-111.514.3比例（％）收益/ IC（x）1.71.61.61.7投资回报率-15.6-21.4-7.2-5.3鱼子-2.9-2.46.77.2资产回报率-1.6-1.43.44.1EBITDA利润率-0.1-2.01.22.3营业利润率-5.4-8.5-5.4-3.9净债务/权益25.323.216.913.1净债务/ EBITDA（x）-283.0-13.420.38.8来自运营/净债务的现金流90.452.077.473.5每股数据（TWD）每股收益报告（完全稀释）-0.69-0.491.341.53汇丰每股收益（全面摊薄）-0.69-0.491.341.53DPS0.000.000.670.77账面价值22.0720.4220.6922.23收入26,70519,97417,82717,355息税折旧摊销前利润-21-403208397折旧及摊销-1,428-1,296-1,175-1,066营业利润/息税前利润-1,450-1,699-968-669净利-749-5551,6161,848汇丰净利润-749-5541,6161,848FCF权益4,0221,5162,0961,505资产负债表摘要（TWDm）有形固定资产9,7739,7799,7639,767当前资产18,91313,71810,6609,475现金及其他7,1044,4692,0931,259总资产45,91241,18338,84039,202经营负债7,9507,9947,6217,671债务总额13,1319,8876,3004,764净债务6,0275,4184,2083,505股东资金23,85723,30224,91926,767投入资金13,63111,03310,71010,311现金流量摘要（TWDm）电动汽车/销售0.71