永晖焦煤控股有限公司：经营亏损持续，招标启动

i ien.man@citigroup.com VIVIEN MAN 13年8月21日上午10:16:24花旗银行信用分析全球新兴市场|企业信用|亚洲|中国|煤炭2013年8月21日债券回购提供了一个很好的退出机会；保留UW30该公司昨天发起了一项债券回购并征求同意购回债券并减少债务。根据要约，该公司提议以45美分（替代A）的价格回购100％的债券，或以35美分（替代B）的价格赎回75％的投标债券。它还力图消除其余债券下的几乎所有盟约。我们认为，该提案为债券持有人提供了退出信贷的良好机会。鉴于他们的煤炭贸易业务持续疲软，我们预计信贷不会在短期内显着改善或使FCF变为正数。尽管由于库存抛售而使经营现金流为正，但其核心贸易业务仍处于微利状态，按当前煤炭价格计算，海湾合作委员会也仍未盈利。因此，我们维持2016年度30％的建议，并建议投资者投标其债券。煤炭需求疲软导致持续亏损2013年上半年，永晖汽车的销量同比下降13％，比上半年下降25％，至4.5吨。该公司从蒙古采购了2吨煤炭（同比下降8.2％），而海运煤炭2.2吨的采购量同比增长了43.5％。 2013年上半年，海湾合作委员会生产了0.7吨煤，销货成本下降至1,259港元/吨。库存也从12财年的3.15亿美元（2.89吨）下降至2.44亿美元，主要是由于进一步的抛售。煤炭市场持续疲软导致收入同比下降12％至7.5亿美元，而该公司报告EBITDA亏损1.32亿美元。永晖公布的减值亏损为2,500万美元，与存货减值以及海湾合作委员会商誉减值有关，影响净利润。流动性持续上升，缓慢燃烧可能会持续Winsway的无限制现金结余从2012财年的2.72亿美元下降至2013年6月的2.3亿美元，这证明了运营现金的消耗。运行时由于库存减少，债务偿还以及资本支出需求，现金流量仍为正数，导致2013年上半年的FCF产生为负。我们预计，在未来6至12个月内，现金水平将继续下降，因为盈利能力可能充其量只能维持在适度的水平，而煤炭市场仍然供过于求。评级可能降级疲弱的经营业绩以及苦恼的回购报价可能会在短期内推低评级。鉴于拟议的大幅削减，我们预计这些机构会将Winsway的公司评级移至SD（选择性默认）。如果要约成功，公司的杠杆率将下降（需要75％的接受率），但对Winsway中期业务模式缺乏了解仍然是一个令人担忧的问题，这可能会给公司的信用评级带来压力。阿尼鲁达德什穆克+852研究分析师美林证券（香港）aniruddha.deshmukh@baml.comGEMS企业信用sch+1MLPF＆S表1：招标分析百万美元债券余额461.0招标要求75%赎回债券345.8备选方案A（假定）60%备选案文B（假定）40%投标后平衡债券149.8招标中使用的现金-替代品A93.4-备选案文B48.4总141.8余额现金（无限制）88.9形式债务672.8流动债务1,018.5资料来源：美银美林全球研究部美银美林（BofA Merrill Lynch）与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。请参阅第3至5页的重要披露。第2页的分析师认证。2.11307048永晖焦煤控股经营亏损持续，要约收购开始 永晖焦煤控股2013年8月21日i ien.man@citigroup.com VIVIEN MAN 13年8月21日上午10:16:24花旗银行表2：财务摘要（美元$ 000）201020111H 20122HFY1220122013年1月LTM收入1,193,4331,493,416852,282744,6501,596,932749,4901,494,140息税折旧摊销前利润175,178208,094(17,898)(87,084)(104,981)(45,155)(132,239)调整EBITDA179,138210,584(17,797)(81,840)(99,637)(45,054)(126,895)调整利息费用24,48052,47353,75052,963106,71360,214113,177现金416,627607,604499,416398,869398,869354,781354,781总债务138,000581,3661,029,6611,055,5111,055,5111,018,5241,018,524调整总债务142,699582,0511,030,3481,055,5111,055,5111,018,5241,018,524调整净债务(273,928)(25,553)530,932656,642656,642663,743663,743FFO146,663(230,152)(87,425)(109,532)(196,957)(121,150)(11,618)资本支出147,95282,70742,90711,27254,18071,40260,129公平841,990934,6321,205,1081,045,5211,045,521929,427929,427EBITDA保证金15%14%-2%-12%-7%-12%-9%EBITDA /利息7.6倍4.0倍NMNMNMNMNM总债务/ EBITDA0.8倍2.8倍NMNMNMNMNM净债务/ EBITDANM-0.1倍NMNMNMNMNMFFO /调整债务103%25%NMNMNMNMNM调整债务/资本化14%38%46%50%50%50%52%资料来源：公司报告，美国银行美林全球研究部链接到定义信用单击此处获取常用术语的定义。分析师认证本人Aniruddha Deshmukh特此证明，本研究报告中表达的观点准确反映了我对主题证券和发行人的个人观点。我还证明，我的薪酬中没有任何部分与该研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关。2 永晖焦煤控股2013年8月21日i ien.man@citigroup.com VIVIEN MAN 13年8月21日上午10:16:24花旗银行证券定价永晖焦煤控股有限公司/ WINSWY安全金额（百万）评级成熟度日期穆迪/标准普尔/惠誉下次通话通话日期通话价格价钱价格日期年初至今*（％）STW（Govt + bps）8.5，老年人，美元，2016：B4632016年4月8日Caa1 / B- / B2014年4月8日104.2536.002013年8月19日59.375,870价格为标明日期的价格，并来自各种来源，包括美银美林全球固定收益指数和美银美林交易台。 CDS点差来自Markit Group Limited。价格仅供参考，仅供参考。*对于贷款，YTW反映了到期收益。B =债券； CS =资金安全（不包括优先股）； CDS =信用违约掉期； EP =优先股重要披露意见记录永晖焦煤控股有限公司/ WINSWY安全日期^行动建议8.5，老年人，美元，2016：B2012年7月31日超重-30％2012年10月4日降级体重不足-30％该表反映了截至上一个工作日收盘时的信用意见历史记录。 ^最近12个月内的首次推荐日期。美银美林《信贷意见》密钥如下。B =债券； CS =资金安全（不包括优先股）； CDS =信用违约掉期； EP =优先股美银美林信贷意见书美国银行美林全球研究信贷意见书旨在使美国银行美林全球信贷研究能够针对发行人的债券，资本证券，优先股和CDS提供建议，如下所述。如下所述，还可以针对发行者提供发行者级别的推荐。美国银行美林全球研究部的信用建议是使用三个月的时间范围分配的。发行人建议：如果提供了发行人信用建议，则该建议适用于发行人的所有债券，但报告中特别提及的具有不同信用建议的债券除外。如果没有发行人信用推荐，则仅涵盖具有特定推荐的单个债券。发行人信用建议不涵盖与发行人有关的优先股或CDS。发行人信用建议不涵盖发行人的资本证券，除非相关研究报告中提供了有关此目的的声明。CDS建议：建议在信用意见书项下单独推荐CDS。发行人信用建议不适用于CDS。资本证券：除非有研究报告明确指出发行人信用建议适用于此类证券，否则建议单独推荐资本证券。如果发行人信用推荐适用于发行人的资本证券，则不适用于我们归类为优先股的资本证券。优先股：建议在“信用意见书”下逐个推荐优先股。发行人信用推荐不适用于优先股。建议投资者行动要点（现金和/或CDS）主要投资回报驱动力超重100％最高增加100％的投资者指导方针极具吸引力的利差收紧潜力超重70％高达70％的投资者指导方针超重进行中，加上预期会有一些利差收紧超重-30％最高增加30％的投资者指导方针良好的利差，但预期利差收紧体重不足-30％降低投资者指导权的30％没有吸引力的利差，但利差不太可能扩大体重不足-70％低至70％低于投资者指导方针预期点差表现不佳体重不足100％低至100％低于投资者指导原则料价差有望扩大时间范围–我们的建议将交易期限设为3个月本研究报告中引用的证券的信用意见历史记录表可在http://pricecharts.ml.com上获得，或致电1-800-MERRILL将其邮寄。在过去的12个月内，该公司过去或曾经是MLPF＆S和/或其一个或多个关联公司：Winsway的非证券业务客户。美银美林研究人员（包括负责本报告的分析师）将根据（其中包括）美国银行公司的整体盈利能力（包括来自投资银行业务收入的利润）获得报酬。美银美林全球信用研究部分析师会定期与销售和交易柜台人员进行研究，包括确定固定收益市场的价格和流动性。其他重要披露读者应假定MLPF＆S和/或其一个或多个分支机构可能随时对本文讨论的发行人的固定收益工具产生有意义的财务风险。根据《经修订的1933年证券法》，根据144A条规定，合格144A条证券只能出售或出售给美国的合格机构买主。在此讨论的证券可能会在投资等级以下进行评级，因此仅应考虑将其包括在经过适当投资的合格帐户中。3 永晖焦煤控股2013年8月21日i ien.man@citigroup.com VIVIEN MAN 13年8月21日上午10:16:24花旗银行不是机构投资者或市场专业人士的接收者，在考虑本报告中与任何投资决定有关的信息或对其内容进行必要的解释之前，应征询其独立财务顾问的意见。本报告中讨论的证券可以场外交易。本报告的零售和/或分发只能在这些证券免于注册或已具备销售资格的州进行。MLPF＆S或其一个或多个关联公司（研究分析师除外）的管理人员可能对发行人的证券或相关投资具有财务利益。本报告以及此处讨论的证券可能没有资格在所有国家或某些类别的投资者中分发或出售。与MLPF＆S的会员有关的信息以及会员研究报告的分发：美国银行美林证券包括美林证券，皮尔斯，芬纳与史密斯公司（“ MLPF＆S”）及其关联公司。如果投资者对本报告有疑问，请联系其美银美林代表或美林全球财富管理财务顾问。“ BofA Merrill Lynch”和“ Merrill Lynch”都是BofA Merrill Lynch Global Research的全球品牌。MLPF＆S在美国以下非美国分支机构（简称：法定名称）分发（或将来可能分发）研究报告：Merrill Lynch（法国）：Merrill Lynch Capital Markets（法国）SAS；美林（法兰克福）：Merrill Lynch International Bank Ltd.法兰克福分公司；美林（南非）：Merrill Lynch South Africa（Pty）Ltd.;美林（米兰）：Merrill Lynch International Bank Limited； MLI（英国）：Merrill Lynch International；美林证券（澳大利亚）：美林证券（澳大利亚）有限公司；美林证券（香港）：美林证券（亚太）有限公司；美林证券（新加坡）：Merrill Lynch（Singapore）Pte Ltd.;美林证券（加拿大）：Merril