请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 贵金属周报 2013年6月30日 金瑞网站：www.jrqh.com.cn 客服热线：400-888-8208 伦敦金价格走势图 金价逼近开采成本  随着时间的推移，市场对美联储收紧政策的担忧将不断加重，贵金属市场的投资情绪将进一步恶化，因此下半年贵金属价格仍面临较大的下行风险。  展望中期，我们目前仍维持对贵金属市场的悲观看法。投资者预期和价格之间存在正反馈和负循环，更低的价格将促使预期进一步压低，更悲观的预期将导致投资者进一步卖出。  我们认为，近期投资者对经济数据波动将更加敏感。本周关注的焦点包括：美国房地产市场数据、实际GDP数据、美国周度就业市场数据、消费者信心指数以及美联储官员的讲话。  低位购买和开采成本并非决定金价底部的关键因素。开采成本只是提供短暂的支撑，但并非决定金价底部的关键因素。  本周风险事件云集，建议投资者重点关注澳洲联储、英国央行、欧洲央行三大央行决议及美国月度非农发就业数据。  风险提示：美国经济表现反复。 资料来源：文华财经 相关研究 1. 《伯南克讲话，贵金属感冒》.............2013.06.23 2. 《非农就业向左，失业率向右》....2013.06.13 3. 《耐心是必须的美德》...2013.06.17 金瑞期货研究所 研究员：陈敏 联系人：马健飒 电话：0755-83679730 邮箱：majiansa@jrqh.com.cn 请务必阅读正文之后的免责条款部分 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 贵金属周报 2013年6月30日 金价逼近开采成本 （一）市场评论 由于近期市场恐慌情绪不断加剧，引发大量的技术性抛售，贵金属市场上周跌势猛烈。其中伦敦金最低跌破1200美元至1180.45美元，但在上周五获得反弹，最终收报于1234.53美元/盎司，当周累计跌幅4.78%，本季度累计跌幅高达22.87%，创下1968年以来单季最大跌幅；伦敦银上周一度连续跌破20美元和19美元两个整数关口，最低位至18.22美元，上周五反弹后最终收报于19.68美元，当周累计跌幅为2.13%。 图1：伦敦金银价格走势 图2：金/银比价 资料来源：WIND，金瑞期货 资料来源：WIND，金瑞期货 图3：黄金投机性持仓 图4：金银价格波动率 资料来源：WIND，金瑞期货 资料来源：WIND，金瑞期货 15 20 25 30 35 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 13-01 13-02 13-03 13-04 13-05 13-06 伦敦金 伦敦银 60 20 30 40 50 60 70 80 10-02 10-05 10-08 10-11 11-02 11-05 11-08 11-11 12-02 12-05 12-08 12-11 13-02 13-05 金/银比价 均值 0 500 1,000 1,500 2,000 0 50 100 150 200 250 300 08-01 09-01 10-01 11-01 12-01 13-01 黄金非商业净持仓(千张） CMX黄金价格 0 1 2 3 4 5 6 0 20 40 60 80 100 120 140 11-02 11-04 11-06 11-08 11-10 11-12 12-02 12-04 12-06 12-08 12-10 12-12 13-02 13-04 13-06 金价波动率（3个月） 银价波动率（3个月）_右 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 贵金属周报 2013年6月30日 （二）基本面分析 上周贵金属市场继续消化伯南克在前一周会议上释放出的收紧信号，市场的焦点依然聚焦在后续的美国经济数据和美联储官员的立场上，但市场对信息的反应明显发生了改变。 美国GDP数据意外大幅下调，贵金属市场反应冷淡。美国商务部上周三公布的数据显示，美国一季度实际GDP终值年化季率上升1.8%，弱于前值和市场的预期；同时，一季度年化实际GDP终值意外下修为137,257亿美元，大幅低于137,462亿美元的初值。数据大幅低于初步预估值，主要是由于有迹象显示在近几个月经济增速可能已经放缓，消费者支出和企业投资被大幅下修。但尽管美国经济数据表现不佳，但正如我们此前说预测的（《贵金属行情点评：再回首，云遮断归途》，2013年6月21日），在价格下行阶段，贵金属市场将存在选择性偏见，对利空的数据并未给予太大的关注。 美联储官员言论偏鸽派，仍难挽市场做空狂澜。上周美联储理事、纽约联储主席杜德利和亚特兰大联储主席洛克哈特均表示，市场对美联储声明反应过度，投资者错误解读了伯南克的讲话，未来如何调整支持购买计划完全取决于经济形势，只有当实体经济和FOMC预期般复苏时才会削减部分资产购买。美国里奇蒙联储主席莱克表示，未来12个月购债步伐放缓只是降低美联储增加刺激的速度，并非紧缩政策。美联储理事兼旧金山联储主席威廉姆斯着指出，目前还远没有到美联储可能缩减其良好宽松措施购债规模的时候。然而，尽管上周众多美联储官员讲话安抚市场，但市场更多地将此理解为美联储官员刻意试图淡化市场对QE退出的预期，因此投资者对上周美联储官员的讲话反应冷漠。 供需方面，印度政府上周继续发力打压该国的黄金进口。为了降低印度黄金需求和缩减经济帐赤字，印度央行上周继续出台新一轮新举措，决定不再向印度农场地区银行提供50克以上的黄金珠宝和金币的贷款。这已是印度政府本月第五次出台相关政策打压该国黄金进口。此外，印度最大的珠宝商协会—全印度宝石和珠宝贸易联盟要求成员停止出售金条和金币，以支持政府减少黄金进口和抑制经常帐赤字的扩大。 国外投行落井下石，纷纷下调金价预估。在伯南克讲话提及缩减资产购买规模后，上周多家国外投行纷纷下调今明两年的金价预估，包括高盛、摩根士丹利、德意志、汇丰、瑞银、法国兴业银行、瑞士信贷和法国巴黎银行。其中高盛将2013年黄金均价调至1300美元/盎司，为多家投行预估最低值。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 贵金属周报 2013年6月30日 图5：美元指数 图6：美国周度初请失业金人数 资料来源：WIND，金瑞期货 资料来源：WIND，金瑞期货 （三）本周展望 过去五年，美联储不断利用量化宽松的出台或撤出来对国内宏观形势及国际宏观风险作出反应，投资者的预期对美联储的政策取向也变得愈加依赖。因此，贵金属市场适应了这种政策，对美国宏观经济数据冲击和随之而来的政策意外越来越敏感。 在6月的FOMC会议中，美联储立场强硬，伯南克称美联储有可能在今年下半年削减债券购买规模并在14年中期退出。我们预计随着时间的推移，市场对美联储收紧政策的担忧将不断加重，贵金属市场的投资情绪将进一步恶化，因此下半年贵金属价格仍面临较大的下行风险。 展望中期，我们目前仍维持对贵金属市场的悲观看法。在美联储的货币政策变动带来的冲击未能得到完全释放的背景下，贵金属市场将重新定价的趋势不会终结，金融市场的投资者将会持续的撤出黄金市场，这将不断的压低金价。同时，投资者需要注意的是，金融市场上通常存在自适应循环，在某一类资产的趋势性下跌过程中，投资者预期和价格之间存在正反馈和负循环，更低的价格将促使预期进一步压低，更悲观的预期将导致投资者进一步卖出。因此，我们仍维持对贵金属市场悲观看法不变，认为市场的风险收益仍趋于下行。 值得注意的是，低位购买和开采成本并非决定金价底部的关键因素。当前金价逼近黄金的开采成本1200美元一线，引起市场再度讨论生产成本能否为金价提供底部支撑。我们维持前期的观点（《蓦然回首，金价已在1300处》，2013年4月22日），认为金价的供需结构对金价的趋势性变动影响较小，因此1200美元一线的支撑仅仅70 75 80 85 90 95 100 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 2,000 08-01 09-01 10-01 11-01 12-01 13-01 CMX黄金价格 美元指数 250 300 350 400 450 500 11-01 11-03 11-05 11-07 11-09 11-11 12-01 12-03 12-05 12-07 12-09 12-11 13-01 13-03 13-05 美国当周初请失业金人数（千人） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 贵金属周报 2013年6月30日 是心理上的，而非宏观基本面上的，也就是说，开采成本只是提供短暂的支撑，但并非决定金价底部的关键因素。同时，随着消费者逐步意识到金价的长期下行趋势，阶段性的低位难以诱导再一次的黄金抢购潮。 不过，短期内，我们建议投资者获利了结。跟踪我们周报的投资者熟悉我们的投资策略，自年初以来，我们一直维持了对贵金属的看空策略，建议投资者维持做空思路。我们在此建议空头获利了结并不是说我们对市场的态度发生了改变，如前所述，我们仍维持中期看空策略。我们建议投资者了结头寸主要是因为我们认为空头投资者已经获利足够丰厚，当前已经到了锁定盈利的收获时节。 本周风险事件云集，建议投资者重点关注本周二澳洲联储、周四英国央行、欧洲央行三大央行决议及美国月度非农发就业数据。我们预计，三大央行将维持货币政策不变，但英国央行新上任英国央行行长卡尼在会议上提出的新态度和新举措或将为未来英国货币政策提供指引。周五公布的非农就业人口和失业率数据将是本周最重要的风险点，美国就业情况的改善状况将是决定贵金属市场短期走向的关键因素。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 贵金属周报 2013年6月30日 图7：美国国债收益率 图8：VIX指数 资料来源：WIND，金瑞期货 资料来源：WIND，金瑞期货 图9：黄金ETF持仓 图10：黄金ETF持仓量变动 资料来源：WIND，金瑞期货 资料来源：WIND，金瑞期货 (2.0) (1.0) 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 1,800 2,000 08-01 09-01 10-01 11-01 12-01 13-01 CMX黄金价格 美国十年前TIPS收益率 0 20 40 60 80 100 08-01 08-05 08-09 09-01 09-05 09-09 10-01 10-05 10-09 11-01 11-05 11-09 12-01 12-05 12-09 13-01 13-05 VIX 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 08-01 09-01 10-01 11-01 12-01 13-01 SPDR黄金持有量（吨） -45 -40 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 SPDR黄金持有量变动（吨） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 贵金属周报 2013年6月30日 分析师声明 负责撰写本研究报告的研究分析师，在此申明，报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰、准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正。作者薪酬的任何部分不会与本报告中的具体建议或观点直接或间接相联系。 免责声明 本报告仅供金瑞期货有限公司（以下统称“金瑞期货”）的客户使用。本公司不会因为接收人受到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告由金瑞期货制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开的资料，但金瑞期货对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。金瑞期货可随时更改报告中的内容、意见和预测，且并不承诺提供任何有关变更的通知。 本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，并非作为或被视为实际投资标的交易的邀请。投资者应