业绩基本符合预期，看好传输网投资确定性增长

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司简评研究报告 ● 通信行业 2013年4月24日 业绩基本符合预期 看好传输网投资确定性增长 烽火通信（600498.SH） 推荐 维持评级 投资要点： 1．事件 烽火通信4月24日发布2013年一季报，基本符合预期。 2013年1~3月公司实现营业收入16.74亿元，同比增长17.12％；营业利润5752万，同比增长23.59%；实现归属于上市公司股东的净利润1.04亿元，同比增长14.77%。 2．我们的分析与判断： （一）价格战趋缓，毛利率水平趋改善 2013年1季度综合毛利提升9600万，增26.3%，财务费用同比减少1214万；因销售、管理费用增加，以及13年1季度投资收益大幅减少4063万至208万元（12年1季度收到广发基金分红4000万的基数因素影响），1季度营业利润增23.59％。 2013年1季度综合毛利率27.44%，较2011~2012年的1季度综合毛利率改善明显。 系统设备价格战整体趋缓，成本惯性下降，综合毛利率、尤其系统设备毛利率有望得到改善。中移动2013年1季度PON招标，华为一改此前二年的价格杀手策略，率先提价，对烽火通信市场份额及PON毛利率水平均构成积极影响。传输网设备招标，除中电信继12年IP RAN试商用、13年IP RAN规模商用集采招标仍有圈份额因素可能对价格的影响；中移动、中联通13年传输设备招标以扩容项目为主，有利于系统设备毛利率稳中有升。 表1:2011Q1~2013Q1分季度综合毛利率 2011Q1 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 25.09% 27.88% 26.79% 26.02% 25.48% 22.40% 25.70% 31.93% 27.44% 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部 （二）中移动4G招标进度符合预期，看好传输网投资的确定性增长 移动数据流量的几何级增长，倒逼移动网络承载传输网的升级换代，从移动回传到传输汇聚、骨干网，烽火通信全面受益，不同层次设备的技术水平均保持主流地位。 受中国移动TD网络扩容及13年LTE大规模投资启动（20万站点，LTE 分析师 王家炜 ：（8610）6656 8272 ：wangjiawei@chinastock.com 执业证书编号：S0130511020001 特此鸣谢 朱劲松：（8610）8357 4072 （zhujingsong@chinastock.com.cn） 王娜：（8610）6656 8846 （wangna_yj@chinastock.com.cn） 对本报告的编辑提供信息 市场数据 时间 2013.4.24 A股收盘价（元） 29.23 A股一年内最高价（元）* 29.41 A股一年内最低价（元）* 16.8 上证指数 2218.32 市净率 3.11 总股本（万股） 48236 实际流通A股（万股） 44286 限售的流通A股（万股） 3950 总市值（亿元） 141.03 流通A股市值（亿元) 129.62 注：*价格未复权 相关研究 1、《烽火通信12年报点评：业绩符合预期，受益4G推动电信投资景气复苏》 2013.4.21 2、《行业周报（第16周，总第67期）：中移动4G招标符合预期进度，F频段为主利好中兴通讯》2013.4.22 公司简评研究报告/通信行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 移动通信网投资415亿）、电信/联通3G网络扩容带动，传输网配套投资预期2013年仍将保持较快增长。 中移动TD-LTE招标进度符合预期，预期下半年4G牌照发放，可能推动中国电信、中国联通LTE建设进度，带来13～14年传输网配套建设超预期。 表2：三大运营商传输网投资（2009~2014E）及烽火通信系统设备业务收入增速 2009年 2010年 2011年 2012年 2013E 2014E 中国移动-传输网 297.6 285.9 231.3 331.2 589.6 647.4 中国电信-传输网（公布口径含宽带） 205.8 276.3 331.0 380.2 400.0 460.0 中国联通-传输网（公布口径不含宽带） 249.8 169.9 194.8 255.2 240.0 276.0 三大运营商上市公司传输网投资规划合计 753.2 732.1 757.1 966.6 1229.6 1383.4 传输网投资合计增速% 16.42% -2.80% 3.42% 27.68% 27.21% 12.50% 烽火通信-系统设备收入增速% 50.35% 20.53% 31.76% 14.30% 34.21% 22.20% 资料来源：中国银河证券研究部 3．投资建议 公司各业务线全面受益LTE建设周期启动和宽带中国建设，受益13~14年电信投资景气度复苏确定性强，维持“推荐”评级。 维持此前的盈利预测，我们预计公司2013～2014年收入分别为104.51亿（+27.7%）、125.08亿（+19.7%）；归属A 股母公司股东对应的净利润分别为6.08亿、7.26亿，同比增速分别为22.5%、19.3%，13~14年基本每股收益为1.26、1.50元，当前股价对应2013~2014年EPS 23x、19x PE估值。 4. 催化剂 1）运营商传输项目招标启动及招标份额理想； 2）行业政策性事件（宽带中国规划、4G牌照）。 公司简评研究报告/通信行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 附表1：烽火通信盈利预测表 资产负债表（百万元） 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 利润表（百万元） 2010A 2011A 2012E 2013E 2014E 货币资金 1569.2 2076.4 3534.3 3439.8 4192.2 营业收入 5684.5 7051.6 8183.0 10451.2 12508.6 应收票据 353.9 305.4 384.8 491.5 588.2 营业成本 4255.7 5180.4 6016.5 7787.9 9339.8 应收账款 1318.8 2167.1 2525.0 2953.8 3746.4 营业税金及附加 30.2 52.9 46.5 64.5 80.7 预付款项 78.6 115.2 158.8 175.2 222.3 销售费用 470.1 569.8 698.3 866.9 1038.6 其他应收款 159.2 113.6 116.8 203.4 207.8 管理费用 676.5 827.9 964.2 1229.2 1472.5 存货 3152.6 3801.2 4070.9 5614.9 6659.1 财务费用 -10.5 -18.4 27.2 -12.4 -26.1 其他流动资产 0.0 0.0 0.1 0.2 0.2 资产减值损失 42.1 140.9 101.0 116.0 153.8 长期股权投资 239.3 274.6 264.6 264.6 264.6 公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 固定资产 938.7 864.5 932.3 1267.7 1512.1 投资收益 78.3 58.8 53.8 70.0 80.0 在建工程 56.3 8.9 101.3 62.5 64.0 汇兑收益 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 工程物资 14.2 2.7 2.7 2.7 2.7 营业利润 298.5 356.9 382.9 469.1 529.3 无形资产 85.8 134.4 169.6 131.6 143.4 营业外收支净额 197.3 198.4 239.3 290.5 376.6 长期待摊费用 26.0 28.0 27.1 23.1 19.4 税前利润 495.9 555.4 622.2 759.6 905.8 资产总计 8085.1 10083.6 12534.5 14689.6 17681.0 减：所得税 29.7 43.3 59.0 72.0 85.9 短期借款 280.2 611.8 877.7 589.9 693.1 净利润 466.2 512.1 563.2 687.5 819.9 应付票据 1307.5 1762.9 1451.5 2319.7 2747.3 归属于母公司的净利润 377.4 445.5 496.9 608.5 725.6 应付账款 1455.5 1775.4 2435.1 2843.9 3476.7 少数股东损益 88.9 66.5 66.4 79.1 94.3 预收款项 954.3 1273.5 1272.1 1755.6 2101.6 基本每股收益 0.85 1.01 1.03 1.26 1.50 应付职工薪酬 89.4 99.8 101.0 146.8 169.3 稀释每股收益 0.78 0.92 1.03 1.26 1.50 应交税费 -267.1 -263.9 -293.7 -432.7 -484.6 财务指标 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 其他应付款 7.7 10.1 341.4 205.5 211.5 成长性 其他流动负债 66.7 81.1 0.0 0.0 0.0 营收增长率 21.2% 24.1% 16.0% 27.7% 19.7% 长期借款 0.0 252.0 3.5 3.5 3.5 EBIT增长率 -17.6% 51.0% 12.8% 7.5% 16.2% 预计负债 6.1 16.3 15.1 12.5 14.6 归属母公司股东净利润增长率 44.0% 18.1% 11.5% 22.5% 19.3% 负债合计 4052.6 5619.8 6547.0 8281.4 9029.5 盈利性 股东权益合计 3957.2 4376.2 5987.5 6408.2 8651.5 销售毛利率 25.1% 26.5% 26.5% 27.2% 27.1% 现金流量表（百万元） 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 销售净利率 6.6% 6.3% 6.1% 5.8% 5.8% 净利润 466 512 563 608 726 ROE 10.0% 10.7% 9.6% 9.7% 10.5% 折旧与摊销销 121 142 178 180 217 ROIC 5.80% 8.41% 6.99% 6.16% 6.59% 经营活动现金流 200 265 877 -15 434 估值倍数 投资活动现金流 -299 -122 -28 54 60 PE 34 29 28 23 19 融资活动现金流 -161 688 1099 -133 258 P/S 2.1 1.7 1.6 1.3 1.0 现金净变动 -262 831 1949 -94 752 P/B 3.2 2.9 2.4 2.2 1.6 期初现金余额 1829 1569