天广消防：1季度业绩略超预期,区域布局和工程商模式构建持续深化

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 建筑行业 年报点评 2013年4月16日 证券研究报告 分析师 王 飞 0755-83516145 电子邮件：wangfei@cgws.com 执业证书编号S1070512040003 联系人 黎景航，CFA 0755-83675954 电子邮件：ljh@cgws.com 从业证书编号S1070112050006 投资评级：强烈推荐（维持） 市场数据 当前股价(元) 17.40 总股本（万股） 20,000 流通股本（万股） 7,555 12个月最高/最低 19.38 / 7.94 公司盈利预测 2012A 2013E 2014E 营业收入（百万元） 420 682 1,017 (+/-%) 22% 62% 49% 净利润(百万元) 137 146 203 (+/-%) 137% 7% 39% 摊薄EPS 0.69 0.73 1.01 PE 25.2x 23.8x 17.2x 1季度业绩略超预期，区域布局和工程商模式构建持续深化 ——天广消防（002509）12年年报、13年1季报点评 投资建议： 我们看好公司向工程商模式全面转型的前景，公司为此做出的积累和努力是显而易见的。伴随公司天津生产基地的逐步成熟和分公司布局，消防工程的业务承接将打破区域限制，市场空间更加广阔。依据我们上述分析判断，我们看好13年公司在工程业务承接方面量上的重大突破，考虑到工程业务的跨年度特征，大量新签无疑为明后两年的增长积蓄能量，由此带来的公司中长期增长预期更加明确，维持对公司2013、2014年EPS分别为0.73元和1.01元的预测，重申对公司的“强烈推荐”评级。 事件： 公司今日发布2012年年报和2013年1季报，2012年公司实现营收4.2亿元，同比增长21.77%；实现归属母公司的净利润1.37亿元，同比增长132.4%，扣除非经常损益的净利润同比增长36.55%；实现每股收益0.69元（扣除购买天保嘉辉100%股权所确认的营业外收入后的每股收益为0.345元）。利润分配方案是每10股转增10股，每10股派发现金红利2元（含税）。同时公布的13年1季报显示公司1季度实现营业收入1.26元，同比增长35.39%；实现归属母公司的净利润0.246亿元，同比增长36.15%。 公司同时公告使用超募资金5592.81万元投资设立四川子公司，拟在四川成都双流县投资5.322亿元建设西南消防产品生产基地、研发基地和营销中心 要点：  12年收入增速为近年来最低，产能瓶颈凸显，推动产品结构优化提升盈利水平。公司12年收入增速21.77%，低于我们预期，为近年来最低水平，显示产能瓶颈日益制约增长，但也由此推动公司产品结构不断优化，从而提升整体盈利能力。12年公司毛利率和营业利润率分别为27.25%和19.49%，相比11年分别提高1.39和2.08个百分点；分项来看，自动灭火系统收入增长25.43%，毛利率32.07%、提高2.21个百分点，消防供水系统收入增长13.96%，毛利率水平21.09%、下降了0.71个百分点；消防水炮系统收入大增138.36%，毛利率49.41%，提高了6.32个百分点。低盈利的消防供水业务收入占比下降，公司加大了相对高盈利的自动灭火和消防水平的生产和销售。  12年消防工程业务收入确认低于预期，存在顺延至13年1季报确认可能。12年收入增速低于我们预期的一个主要原因是消防工程的收入确 股价表现图 数据来源：Wind资讯 -40%-20%0%20%40%60%80%100%天广消防 上证指数 公司年报点评 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 最近相关报告 - 《签订40万平米城市综合体消防工程项目，后续订单更值期待》，2013-03-27，动态点评 - 《新 商 业 模 式 构 建 催 生 成 长 空 间》，2013-03-15，动态点评 -《进入全面扩张时期》，2012-11-20，调研简报 - 《业绩高增长延续，天津基地建设有序推进》，2012-10-23，三季报点评； - 《消防行业的隐形蓝筹》，2012-08-30，深度报告； -《外延收购助推消防工程业务迅猛发展》，2012-08-13，动态点评； - 《天津基地催生创新模式，三北市场开拓广阔领域》，2012-08-10，动态点评； - 《2季度业绩增长加速，消防工程带动下半年盈利增长持续提升》，2012-07-18，中报点评； - 《区域扩张更进一步，全国布局战略更加清晰》，2012-07-10，动态点评； - 《 两 大 经 营 战 略 助 推 跨 越 式 发 展 》，2012-06-11，动态点评 - 《产能瓶颈制约公司发展，消防工程驱动新一轮增长》，2012-04-17，年报点评 - 《扩张之年：以实力捍卫消防民族品牌阵地》，2012-02-23，深度报告 - 《经济低谷时的扩张：签订4.7亿的重大投资协议》，2012-02-16，动态点评 - 《渠道为王，资本助势，消防行业最具实力优质成长股》，2012-02-06，调研简报 认较低，公司全资子公司天广消防技术工程公司12年实现收入2484万元、净利润276.3万元（净利率11.12%），收入大幅低于我们此前5000-6000万的预测。13年1季报显示消防工程收入约为1200万元，在公司目前工程业务尚无挂靠的情况下净利率仅为11%是较低的，我们判断存在工程业务部分利润顺延至13年季报确认的可能。  经营现金流净流入转正，应收账款风险可控，现金流影响的季节性效应依旧明显。相对11年公司经营性现金流净流出800万，12年已实现净流入6348万。11年由于银行承兑汇票结算增加和应付款减少导致经营现金流为负（银行承兑汇票增加1637.39万元，同时应付账款期末余额下降了1400.04万元），而12年此两因素均成为现金净流入的贡献点（应收票据余额下降了954万，应付款余额增加了436万）。12年应收款余额同比增长36%，高于收入增速，但风险依旧可控，账龄结构显示1年内占比为80%，高于11年的72%。12年末应收款余额1067万元，相比3季度末的1497万元已大幅收窄，公司3季度应末收款余额当年最高的季节性效应依旧明显。  1季度业绩略超预期。 2013年1季度公司收入增速35.39%、净利润增速36.15%，略超我们预期，因为我们此前判断由于去年1季度的相对高基数，1季度可能是公司全年增速最低的单季，同时认为公司今年主业增长将会呈现明显的前低后高特征。公司在2010年上半年签订了福州海峡国际会展中心980万自动式消防水炮灭火系统和184.13万气体系统销售合同，该销售合同在2012年一季度完成收入确认，考虑到消防水炮额气体系统的高盈利特征，实际确认的净利润预计有400万；同时由于刚成功上市在手现金充足，1季度获得了300万的利息收入。上述两点造成了12年季度相对的高基数，13年季度在此基础上仍实现了收入35.39%增长和净利润36.15%增长是超我们预期的。  设立四川子公司，西南基地开建。公司此次一并公告将利用超募资金设立四川子公司，并在四川成都双流县投资5.322亿元建设西南基地。关于此我们在此前报告已做出判断：“作为区域生产基地布局的延续，我们认为西南基地有可能是下一个选项，如此公司将形成南方福建、北方天津和西南的三角布局形式，在投资模式上，与当地已经深耕多年、人脉等各方面资源丰富的经销商合作或许是一种可考虑的选择”。  公司申请银行授信5亿，或为消防工程业务激进式发展储备资金。公司此次董事会审议通过了5亿元的银行授信，联系到公司已明确确立了工程商的发展模式，我们认为公司正积极为消防工程业务的激进式发展储备资金。公司在12年增资持股泉州消安后，13年将是优势互补效显现的一年，考虑到工程业务一定程度的垫资属性，大规模的工程业务开展对流动资金的占用将是庞大的，而正因为此，我们看好公司的融资平台作用和泉州消安完善资质合作后的优势互补效应。我们坚持此前判断：13年应是公司新签消防工程爆发年。  投资建议：维持“强烈推荐”评级，目标价22元。我们看好公司向工程商模式全面转型的前景，公司为此做出的积累和努力是显而易见的。伴随公司天津生产基地的逐步成熟和分公司布局，消防工程的业务承接将打破区域限制，市场空间更加广阔。依据我们上述分析判断，我们看好13年公司在工程业务承接方面量上的重大突破，考虑到工程业务的跨年度特征，大量新签无疑为明后两年的增长积蓄能量，由此带来的公司中长期增 公司年报点评 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 长预期更加明确，我们维持对公司的“强烈推荐”评级。  风险提示：消防工程新签和收入确认不达预期，宏观经济持续超预期下滑。 公司年报点评 长城证券 4 请参考最后一页评级说明及重要声明 附表：盈利预测表 利润表（百万） 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 主要财务指标 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 营业收入 281.08 344.71 419.76 681.85 1016.86 成长性 营业成本 203.66 255.56 305.37 489.56 737.89 营业收入增长 29.9% 22.6% 21.8% 62.4% 49.1% 销售费用 10.76 11.83 14.26 15.00 22.37 营业成本增长 27.7% 25.5% 19.5% 60.3% 50.7% 管理费用 17.35 20.71 24.14 24.55 36.61 营业利润增长 30.7% 36.3% 36.3% 100.4% 41.3% 财务费用 2.06 (8.51) (10.82) (10.76) (10.51) 利润总额增长 27.6% 44.9% 115.2% 12.9% 39.7% 投资净收益 0.00 0.00 1.01 6.00 9.00 净利润增长 27.7% 42.9% 132.4% 6.5% 38.9% 营业利润 44.02 60.00 81.80 163.90 231.59 盈利能力 营业外收支 3.68 9.11 66.96 4.00 3.00 毛利率 27.5% 25.9% 27.3% 28.2% 27.4% 利润总额 47.70 69.11 148.75 167.90 234.59 销售净利率 14.7% 17.1% 32.7% 21.4% 20.0% 所得税 6.37 10.08 11.57 21.83 31.67 ROE 6.4% 8.4% 16.6% 14.7% 17.0% 少数股东损益 0.00 0.00 - 0.00 0.00