长江实业：双赢处置

长江实业双赢处置事件 CKON以平均价HK $ 5.3k /平方呎出售The Apex Horizon的65个酒店单位，总销售额约HK $ 2.5亿。根据Midland的说法，得益于其相邻住宅项目The Apex约15％的折扣，该公司获得了8-9倍的超额认购。 根据我们的假设分析，CKON迅速处置有产权的酒店单位是明智之举，如果全部四家酒店都出售，则可产生214亿港元的收益（占2013E核心利润的79％）。尽管一些媒体批评这是避免购买者征收印花税（BSD）和特殊印花税（SSD）的棘手策略，但我们认为这在政治上是正确的。这4,833个单位原本不在供应管道中，但现在可能吸收340亿港元的过剩流动资金（如果假设抵押率为50％，则为170亿港元），否则将有助推高住宅物业价格。这些单位主要用于每周和每月的租金，在处置之前或之后均不针对业主。因此，即使旅馆单位的释放升温，这种资产类别的情绪，潜在的房主也应受到最小的影响。也，售价比附近的住宅楼低10-15％，从而确保了对现金充裕，渴望资产的投资者的快速销售。影响力 双赢的处置。从CKON的角度来看，以3-4％的总租金收益率出售这些单位比将其列为酒店信托更有吸引力，投资者可能会要求收益率超过6％。从香港特别行政区的角度来看，该销售有助于将340亿港元的流动资金（占2012年新房销售的25％）从普通住宅市场转移出去，有可能减缓价格增长（年初至今为5％，2012年为21％）。从房地产投资者的角度来看，这些单位可以避免使用BSD和SSD。自去年10月推出这些措施以来，企业买家的购买额按价值计算下降了2％（按数量计算为2％），从2012年的29％（15％）和2011年的37％（19％）下降到这些酒店单位。食欲。从CKON股票的角度来看，这些交易可产生210亿港元的收益，占公司2013-2014年财产利润的125％。收益和目标价格修正 收益和目标价格没有变化。价格催化剂 12个月目标价：基于部分加总法得出的134.48港币。 催化剂：2013财年3月26日公布2012财年业绩行动与建议 我们的假设分析显示，处置4.3万间酒店套房可提升公司2013-14财年财产利润的125％，即价值增值的。由于价格过快上涨，我们对香港房地产市场仍然持负面态度，但由于其强大的执行能力以及和记黄埔和基础设施投资的强劲收入，我们认为CKON是防御性最大的股票。维持跑赢大市。请参阅本文档封底或我们的网站www.macquarie.com/disclosures上的重要披露和分析师证明。134.489.0160.23房地产港币%港币分析师吴建华（CFA）+8523922 1291CFA Raymond Liu+8523922 3629CFA Jeffrey Gao+86 212412 90262013年2月19日麦格理资本证券有限公司注意：建议时间表-如果不是连续的，则表示当时没有麦格理的报道或有禁运期。资料来源：FactSet，麦格理研究公司（Macquarie Research），2013年2月（除非另有说明，所有数字均为港币1香港相对恒生指数表现及纪录12.366.312.255.710.010.13.160.02.62.57.99.9-20.80.811.632.711.5917.810.610.63.160.02.62.97.910.2-9.50.811.32-43.19.84-7.710.912.53.160.02.62.67.112.1-1.40.919.8871.610.6615.36.211.63.167.12.63.08.56.98.30.9港币%港币%x x港币%%%%X%Xm 46,055 26,212 26,932 28,629m 24,693 22,789 26,839 28,367-8.620.8-4.532.3%2011A 2012E 2013E 2014Em 32,971 23,607 26,685 35,289m 10,640 10,164 12,282 11,226年底12月31日营业利润息税前利润增长报告利润调整后利润EPS代表EPS代表增长EPS调整每股收益增长PER调整总DPS总DPS增长总股利收益率净资产收益率/ EBITDA净债务/权益市净率投资基础285,81548.136,8592,316百万美元百万美元百万美元米12个月目标上行/下行估值-DCFGICS行业市值30天平均营业额市值发行数量价钱（格林尼治标准时间2013年2月19日，05：23）HK $ 123.40跑赢大市香港1香港 麦格理研究长江实业2013年2月19日2分析 The Apex Horizon的销售机制长江实业（Cheung Kong）表示，鉴于酒店套房的商业地位（非工业用途），Apex Horizon的买家无需支付任何买家的印花税或特殊印花税。买家将在购买后的4/6个月内支付首付的30％和剩余的财产价值的70％。鉴于其商业性质，银行仅向买方提供50％的LTV，最长期限为15年，而LTV的70％和最高。居住单元的期限为30年。与标准住宅公寓不同，买家必须与运营商长江实业的全资子公司Apex Hotel Management签署单独的酒店租赁协议。所有房客，包括套房主人，都必须支付月租金作为租金收入。租金收入将在租赁后退还给业主。图1长江集团旗下4家酒店套房的信息位置所有权克康小屋开场年建筑面积（平方呎）数量套房停 车 位 数量1H12入住率 （％）每月平均租金/套房（HK $）地平线套房酒店马鞍山51%49%20025968314288.6%16,000地平线豪华套房酒店红Ho湾100%0%20071,2031,6622091.0%20,000海景地平线全套房酒店红Ho湾100%0%20061,2651,98040092.3%20,000Apex地平线^葵涌100%0%2009257360394.0%13,000总3,3204,833465资料来源：麦格理研究公司资料，2013年2月； ^ 2007年10月之间销售924个“ Apex”住宅单位（总建筑面积67.3万平方英尺）的土地成本进行了调整。 我们的销售假设鉴于流动性和商业性质较低，我们估计酒店套房的售价是基于与相邻可比住宅公寓的折扣10-15％。根据套房当前的平均每月租金，我们还参考了3-4％的总租金收益率。如果全部4,833套酒店套房（330万平方英尺）全部售出，这些将贡献总销售额340亿港币。图2 4家酒店的估计成本和售价收购年份nd租约到期土地百万港元成本^ HK $ /平方呎建筑成本HK $ /平方呎账面价值* HK $ /平方呎估计平均售价（港元/平方呎）估计操作保证金（％）地平线套房酒店199820481202021,5001,1457,00086%地平线豪华套房酒店200120511,0909062,0002,37413,00084%海景地平线全套房酒店200120516555182,0002,00410,00082%顶点地平线200020524574911,5001,7235,30070%资料来源：麦格理研究中心，地政总署，2013年2月^包括用于土地用途变更的土地出让金*估计账面价值基于以下假设：- 租赁土地在剩余的租赁期内按直线法摊销- 在酒店开始运营之前，不会对建筑物的成本提供折旧。- 建筑物的折旧年费为酒店成本的3.33％（30年）。图3邻近/可比住宅项目的售价（千港元/平方呎）麦格理估计附近项目Horizon Suite Hotel HK $ 7,000 /平方呎Bayshore Towers（HK $ 7.5k /平方呎）港湾地平线全套房酒店HK $ 1.3万/平方呎港湾地标（HK $ 1.55万/平方呎）海逸阁全套房酒店HK $ 10.0 k /平方呎皇家半岛（HK $ 1.03万/平方呎）The Apex Horizon HK $ 5.3千/平方呎The Apex（HK $ 6.1k /平方呎）大洋洲别墅（HK $ 8.2万/平方呎）皇家半岛（HK $ 1.03万/平方呎）海港广场（HK $ 9.1万/平方呎）樱草山（HK $ 8.0万/平方呎）海 洋 人 （HK $ 6.8万/平方呎）海港广场（HK $ 9.1万/平方呎）海滨地标切尔西苑（ HK $ 1.55万/平方呎）（HK $ 7.6万/平方呎）资料来源：麦格理研究中心，中原地产，2013年2月 麦格理研究长江实业2013年2月19日3长江实业（1 HK，跑赢大市，目标价：134.48港元）中期业绩1小时/ 12A2H / 12E1H / 13E2H / 13E利润损失2011A2012年2013E2014年财产净收入米2,1962,5482,4452,445财产净收入米4,2164,7444,8895,025发展收入米10,1598,70410,89810,898发展收入米28,75518,86321,79630,264其他收入米0000其他收入米0000总收入米12,35511,25213,34313,343总收入米32,97123,60726,68535,289管理费米0000管理费米0000其他费用米0000其他费用米0000息税折旧摊销前利润米5,5835,0816,3916,391息税折旧摊销前利润米11,04010,66312,78111,733部门与摊销米250250250250部门与摊销米400499499506息税前利润米5,3334,8316,1416,141息税前利润米10,64010,16412,28211,226净利息收入米-176169161161净利息收入米-7-7322696合伙人米7,8176,9568,7078,707合伙人米33,44914,77317,41419,225超凡米3,42543700超凡米4,0103,86200其他税前收入米0000其他税前收入米0000税前收益米16,39912,39315,00915,009税前收益米48,09228,79230,01931,148税收费用米-786-1,684-1,040-1,713税收费用米-1,833-2,470-2,753-2,113净利米15,61310,70913,96913,296净利米46,25926,32227,26529,035少数权益米-157-151-213-213少数权益米-204-308-426-668申报收益米15,45610,75613,80313,129申报收益米46,05526,21226,93228,629调整后收益米12,34510,44513,75613,083调整后收益米24,69322,78926,83928,367每股收益（代表）6.674.645.965.67每股收益（代表）19.8811.3211.6312.36每股收益（adj）5.334.515.945.65每股收益（adj）10.669.8411.5912.25每股收益同比增长（％）-8.7-6.611.425.3每股收益增长（调整）％15.3-7.717.85.7PE（rep）x6.210.910.610.0PE（adj）x11.612.510.610.1EBITDA利润率％45.245.247.947.9总DPS3.163.163.163.16息税前利润率％43.242.946.046.0总股息收益率％2.62.62.62.6收益分配百分比54.245.851.348.7加权平均股数m2,3162,3162,3162,316收入增长％-44.96.68.018.6期末份额m2,3162,3162,3162,316息税前利润增长％-25.438.315.227.1损益率2011A2012年2013E2014年现金流量分析2011A2012年2013E2014年收入增长％37.5-28.413.032.2息税折旧摊销前利润米11,04010,66312,78111,733EBITDA增长百分比30.8-3.419.9