中国：超越奇迹的第八部分-中国能否应对其财政风险？

中国：超越奇迹报道中国：超越奇迹第 8 部分——中国能否管理其财政风险？从政府的预算平衡和相对较低的公共债务负担来看，中国的财政体制是健全的。然而，如果将所有或有负债都考虑在内，财政前景将更具挑战性。现行的分权财政体制于 1994 年建立，地方一级的收支严重不匹配。地方政府往往不得不通过收费、土地出售和直接借款来满足其支出需求。地方政府也缺乏一个具有硬预算约束的负责任的财政体系。估计占 GDP 的 25%，我们认为地方政府的负债如果不加控制，可能会迅速增长，在中期内构成重大的财政和金融风险。从长远来看，我们认为养老金制度对中国的财政可持续性构成最大威胁。资金缺口已经很大，估计高达2011年GDP的35%，未来几年人口将迅速老龄化。中国的政府负债已经很高了。我们估计总负债占 GDP 的 62-97%，这取决于对养老金缺口的假设。此外，随着经济增长放缓、资本账户更加开放和融资成本上升，当前债务可持续性的一些有利条件可能会发生变化。虽然我们认为中国发生债务危机的可能性很小，但风险是真实存在的，尤其是如果地方政府和金融体系的或有负债以及养老金缺口继续扩大的话。避免债务危机风险的关键是进一步的经济改革，包括金融改革、国企改革、财政和养老金改革。或有负债需要得到有效控制和管理。地方政府软预算约束及随之而来的超支超借新兴市场研究中国 2013 年 1 月 28 日黄一平+852 2903 3291建昌+852 2903 2654杨凌修+852 2903 26539 月 11 日需要解决。应对这些风险的政策意味着更多的社会福利支出和更少的固定资产投资。这些也可能导致增长放缓。同时，我们认为此类改革，加上工资上涨和收入分配改善，将进一步促进消费。这些政策还可能导致更高的融资成本和增加从企业到家庭部门的收入再分配。这会挤进一步盈利，加大金融风险，促进重仓整合10 月 11 日Nov-11 Jan-12 Feb-12 Apr-12高杠杆行业。请参阅从第 28 页开始的分析师认证和重要披露标题时间投票已经开始2013年机构投资者全亚洲研究团队民意调查. 巴克莱欢迎您的支持。要请求投票，请访问机构投资者的排名帮助页面。 巴克莱 |中国：超越奇迹2013 年 1 月 28 日2由于多种因素，财政状况良好公债多为国内持有，直接外债较少但或有负债可能会增加重大风险中国财政前景喜忧参半中国的财政状况普遍被认为是稳健的。在改革期间的大部分时间里，中央政府的预算赤字一直在 1-2% 左右（图 1）。公共债务/GDP比率一直低于20%，远低于经合组织60%的警戒线（图2）。如此有利的财政状况是中国经济强劲增长、扩大税基和改善税收的一系列改革以及稳定的宏观和政策环境的结果。 1994年新的分税制的建立是中国近代公共财政史上的一个转折点。该改革的一个主要目标是提高两个比率：1) 财政收入与 GDP 的比率； 2) 中央财政收入占总收入的比重。可以公平地说，1994 年的税制改革为过去 20 年政府收入的逐步增加奠定了基础。中国政府的债务状况看起来也不错。与日本一样，中国的公共债务主要由国内机构和个人持有（图 3）。这通常意味着政府可以享受相对较低的借贷成本，并且不太容易受到不断变化的全球流动性状况的影响。对中国而言，持续的金融抑制、庞大的国内储蓄和相对封闭的资本账户支持了这些好处（图 4）。与此同时，中国的外债规模相对较小，约占 GDP 的 10%（2011 年：9.5%）。因此，即使资本流入突然逆转和/或人民币大幅贬值（如果中国进一步开放资本账户）也不太可能导致债务支付激增以及许多新兴市场遭受的国际收支危机。市场经济。中国 3.3 万亿美元的外汇储备也在这方面提供了缓冲。但中国也面临一些重要的财政风险，尤其是在考虑或有负债的情况下。目前接近 16% 的公共债务/GDP 比率大大低估了政府的潜在负债。例如，地方政府、铁道部（MoR）和国有政策性银行以及持有国有商业银行不良贷款和金融体系的资产管理公司（AMC）发行的债务。据说所有这些都代表了中央政府资产负债表上的潜在负债。中国政府也面临着改善社会福利的巨大支出压力，例如医疗保健、图1政府赤字约占GDP的1-2%% 年/年 70503010-10-30-501954 1962 1970 1978 1986 1994 2002 2010国内生产总值 6.04.02.00.0-2.0-4.0-6.0图2公共债务占 GDP 的百分比仍然很低504540353025201510501987199119951999200320072011资料来源：CEIC、巴克莱研究 资料来源：CEIC、巴克莱研究盈余 (RHS) 政府收入政府开支% 公共债务（% GDP） 已发行的公共债务（% 财政支出） 巴克莱 |中国：超越奇迹2013 年 1 月 28 日3图 3政府债务主要归国内所有100%图 4政府的借贷成本非常低3080%60%40%20%0%12 月 8 日2009 年 12 月12 月 10 日12 月 11 日2520151012 月 12 日5特殊会员商业银行非银行金融 其他0Jun-05 Dec-06 Jun-08 Dec-09 Jun-11 Dec-12资料来源：CEIC、巴克莱研究 资料来源：CEIC、巴克莱研究我们使用风险矩阵来评估中国的财政可持续性..........并确定一些关键风险总结我们的主要发现教育和养老金体系已经面临资金缺口。考虑到所有这些领域，我们估计中国政府总负债占 GDP 的 62-97%，这取决于对养老金缺口的假设。在本报告中，我们讨论了中国的财政可持续性问题。这种努力的一个关键部分是评估政府的或有负债和隐性负债。为此，我们应用了 Polackova (1998)1 开发的财政风险矩阵框架，他区分了直接或间接（或有）和显性或隐性政府负债（图 5）。直接负债是政府的可预测义务，无论世界状况如何，都会出现，而或有负债是仅在特定事件发生时的政府义务。显性责任由法律或合同定义，而隐性责任代表基于公众期望或政治压力的道德义务。将此框架应用于中国，我们判断最大的显性或有风险是与财政部和政策性银行借款相关的负债以及资产管理公司的不良贷款。最大的直接隐性风险是人口老龄化带来的养老金负债。最大的隐性或有负债来自地方政府债务和与中国金融体系相关的风险（图 6）。我们的基本发现如下。 1) 政府的整体资产负债表是健康的，即使考虑到所有当前或有负债。这是因为我们估计，此时国家的总资产仍然远远超过其负债。 2) 这种情况可能会随着时间的推移而演变。财政收入的持续增长很难超过GDP。国有资产的价值也可能波动。 3）地方政府的预算软约束对财政体系的整体健康构成最大威胁。鉴于地方政府将资金用于经济活动和社会福利的强烈愿望和需求，地方政府的借款随时可能激增。 4) 除了来自金融体系的潜在负债，养老金体系的资金缺口可能对政府的资产负债表造成最大的潜在负担。 5) 我们认为，中国只有在未来几年迅速采取一系列财政改革措施，才能避免因沉重的债务负担引发的债务危机或增长停滞的情况。1 Polackova, Hana，1998 年。“或有政府负债：财政稳定的隐藏风险，1989 年政策研究工作论文系列，世界银行。NGDP 增长 (% y/y)5 年期政府债券收益率 (% pa) 巴克莱 |中国：超越奇迹2013 年 1 月 28 日4隐式（反映公共和利益集团压力的政府“政治”义务）显式（法律或合同规定的政府责任）或有（特定事件发生时的义务）直接（在任何情况下的义务）图 5评估一国财政风险的框架主权债务长期具有法律约束力的支出（即公务员工资和养老金国家对非主权借款的担保，包括地方政府、国有企业、政策性银行和其他公共部门等各类贷款的伞形国家担保国家签发的贸易和汇率担保向私人投资者和服务提供者提供的其他国家担保国家对私人投资的担保未来公共养老金社会保障计划（不具有法律约束力）未来的医疗保健融资（不具有法律约束力）公共投资项目的未来经常性成本地方政府或公共/私营实体对非担保债务/义务的违约清理被私有化实体的负债超出国家担保的银行倒闭非保障性养老基金、就业基金或社会保障基金的失败可能出现负净值和/或中央银行对其义务的违约环境恢复、救灾、军事融资资料来源：根据 Polackova (1998) 修改图 6中国：主要财政风险矩阵直接特遣队中央政府未偿债务政策性银行负债具有法律约束力的支出，例如民事的铁道部负债公务员工资和养老金不良贷款负债（来自资产管理公司）显式隐式未来公共养老金负债地方政府负债金融系统负债了解中国当前的财政体制和体制结构很重要资料来源：巴克莱研究财政分权，中国式在评估财政风险之前，我们先退一步了解中国的财政体制和制度。现行制度是1994年财政改革后建立的。改革的主要目的是避免危机，因为财政收入从 1978 年占 GDP 的 32% 下降到 1993 年的接近 10%。中央政府占财政总收入的比重也从 40% 以上下降到 22%在同一时期。此后，政府启动了一轮税收改革以扭转这些趋势并使财政体系更具可持续性。 巴克莱 |中国：超越奇迹2013 年 1 月 28 日5图 7中国：政府结构中央省级 (33)县 (333)县级（2010）乡资料来源：中国统计年鉴 2006，巴克莱研究1994年的税制改革重新定义了五级政府之间的财政关系主要目标是增加这两个比率税收共享——关键变化明确了政府之间的收入分配......中国的财政体系通过五个级别的政府进行分权：国家（中央）；省级;县（市）；县；和乡镇（图 7）。 1994 年的税制改革重新定义了中央政府和地方政府之间的收支分配。中央政府对税收征收程序进行了重新集中，将税收划分为中央税、地方税和中央与地方共享税，建立了中央对地方的财政转移支付制度。1994年改革的主要任务包括：1）统一和精简税制，引入以法治为基础的税收制度，以取代以行政裁量和谈判为主的税收制度； 2）简化税制； 3）提高财政收入占国内生产总值和中央财政收入占财政总收入的“两比”； 4) 促进各级政府间更合理的税收收入分配。一项重要的变化是将税收分为三类：国家税收，直接支付给中央政府；联合税收，由中央和地方共同承担；和地方税，直接支付给地方政府。旧税务局因此一分为二，一个中央税务局负责征收国税和共享税，一个地方税务局负责地方税。这种分税制可以通过查看政府收入的细目来说明。图 8 列出了收集的所有税收收入，并提供了我们对中央和地方政府之间每个税种收入份额的估计。 2011年，税收收入占中央财政资金的95%，占地方直接收入的78%。全国最大的收入来源是增值税（增值税；共享，75%到中央）、企业所得税（共享，60%到中央）和营业税（共享，99%到地方） ）。收入前三位的国家税收是消费和进口增值税、消费税和关税，而排名前三位的地方税收是印花税、土地增值税和土地使用税。中央政府22个省和5个自治区4大都市区2个特区（港澳台）333个都道府县和直辖市2010县、自治县、市数以千计的城镇和村庄 巴克莱 |中国：超越奇迹2013 年 1 月 28 日6图 8当前税收共享制度的说明2011 年政府收入明细中央政府％ 的分享的中央人民币十亿中央收入地方政府％ 的占当地人民币十亿本地收入全部的十亿人民币 %税收4863549541114678897486非税收入27019511448122141414增值税182875365992511242723营业税171013509926136813企业所得税100260206754013167716个人收入3636072424056056城市维护建设17602619452783印花税43411625911041印花税：安全43971130440印花税：购销合同2771005土地增值税2061004城镇土地使用税1221002财产税1101002耕地占用税1081002资源税601001车船使用税301001烟草税91000其他01000进口产