业绩略超预期，上调至增持评级

上调 增持当前价格 22.04元目标价格 25.00元目标期限 6个月 分析师: 赵磊(执业证书编号：S0930510120025) 联系人： 蒯剑 021-22169311 kuaijian@ebscn.com 市场数据 总股本(百万股) 434总市值(百万元) 9,567流通比例(%) 93.09%12个月最高/最低（元） 25.90/12.76近3月日均成交量（百万股）4.28主要股东 杭州士兰控股有限公司 股价表现(12个月) -30%0%30%60%90%03-10 06-1008-10 12-10士兰微沪深300 % 一个月 三个月十二个月 相对收益 3.39 -6.4057.71 绝对收益 11.74 -1.0760.01 相关报告： 短期业绩风险小，长期受益于产能转移和 LED新产品 ·········································· 2010-11-22 业绩如预期大幅增长，估值压力仍然存在 ·········································· 2010-10-25 股票研究报告 公司研究简报 光大证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为投资决策的唯一因素。 敬请参阅最后一页之重要声明。 2011-03-08 电子行业 士兰微600460.SH 业绩略超预期，上调至增持评级 ◇ 事件：公司公布年报 ◆收入和净利润增长略超市场预期 2010年，公司实现营业收入15.2亿元，同比增长58%，略高于市场预测的15.1亿元；实现归属于母公司股东的净利润2.6亿元，同比增长235%，略高于市场预测的2.5亿元；每股收益0.59元。 公司拟以4.3亿股总股本为基数，每10 股派发现金股利0.6元（含税），总计派发现金股利2,600万元。 ◆高毛利的LED业务增长最快 分业务来看，LED业务的增速最快，高达94%，营业收入达到3.9亿元，LED芯片的月产能已达到6.5亿只；集成电路业务实现营业收入6.1亿元，增长37%；分立器件业务营业收入增长67%，达到5.1亿元。三项业务的毛利率分别为48%、29%和33%。 ◆毛利率提升和三项费用率降低提高净利率 毛利率上升了7个百分点至35%；由于营业收入规模的扩大，管理费用率下降2.6个百分点至13%，财务费用率下降2个百分点至2.2%，三项费用率之和降低4.7个百分点至18%。净利润率由8%上升9个百分点至17%。 ◆今明年的增长主要来自集成电路新产品和LED业务 公司已完成了电源管理和功率驱动产品线、混合信号及射频产品线、数字音视频产品线、MCU产品线等重点新产品的开发计划，并将在年底前完成高清多媒体处理器芯片的开发，这些新产品将在今明两年对公司业绩产生较大贡献。子公司士兰集成的芯片月产能在2010年底达到12.5万片，预计在 2011 年将提高44%至18万片。公司也将加大功率模块封装领域的投资。 新订购的8台MOCVD设备将在近期陆续到达，LED芯片月产能将扩充至11亿只以上。封装业务也进展顺利，产品使用寿命可达五年，与科锐、日亚等世界先进公司直接竞争，某些性能甚至由于世界先进水平。成都半导体厂房预计在2011年 9月底前建成，虽然不能很快带来业绩，但将给公司的中长期发展提供先发优势。同时，公司也将加大在东部地区的投入。 22011-03-08 士兰微 ◆股价下调相对充分，上调至增持评级 公司股价自11月下旬以来已下调14%，随着今年半导体新产品业绩的释放和LED产能的扩充，公司股价有望在未来半年跑赢大盘5%以上，上调至增持评级。 业绩预测和估值指标 指标 2009 2010 2011E 2012E 2013E 营业收入（百万元） 960 1,519 2,110 2,619 3,117 营业收入增长率 2.87% 58.23% 38.95% 24.10% 19.00% 净利润（百万元） 77 256 330 413 474 净利润增长率 465.11% 233.91% 29.15% 25.07% 14.70% EPS（元） 0.18 0.59 0.76 0.95 1.09 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.44% 15.43% 16.83% 18.15% 18.04% P/E 126 38 29 23 20 P/B 12 6 5 4 4 EV/EBITDA 58 24 31 24 20 32011-03-08 士兰微 财务报表及预测 利润率0%5%10%15%20%25%30%35%40%200920102011E 2012E 2013E毛利率EBIT率销售净利率 净利润_增长率01002003004005002009 2010 2011E 2012E 2013E0%100%200%300%400%500%净利润增长率 销售收入_增长率05001000150020002500300035002009 2010 2011E 2012E 2013E0%10%20%30%40%50%60%70%销售收入增长率 资本回报率0%5%10%15%20%200920102011E 2012E 2013EROEROAROI CWA CC 利润表（百万元） 2009 2010 2011E 2012E 2013E 营业收入9601,5192,110 2,6193,117营业成本6909801,363 1,7612,130折旧和摊销1271256 1219营业税费71117 2125销售费用233553 6476管理费用150198317 367421财务费用40335 -1-2公允价值变动损益000 00投资收益642160 6060营业利润59268359 454523利润总额79293376 470539少数股东损益-110 00归属母公司净利润76.63255.86330.45 413.29474.06 资产负债表（百万元） 2009 2010 2011E 2012E 2013E 总资产1,7992,5652,640 3,1383,498流动资产8651,4881,542 1,8902,163货币资金214668317 393468交易型金融资产000 00应收帐款267320483 617688应收票据6787114 158178其他应收款9930 2531存货292314535 601666可供出售投资1300 00持有到期金融资产000 00长期投资129167173 179185固定资产682691762 905994无形资产627051 4946总负债973895666 850860无息负债357369587 729827有息负债61652680 12133股东权益8261,6701,974 2,2882,639股本404434434 434434公积金133715748 790837未分配利润279515786 1,0591,362少数股东权益151111 1111 现金流量表（百万元） 2009 2010 2011E 2012E 2013E 经营活动现金流128304123 234331净利润77256330 413474折旧摊销1271256 1219净营运资金增加79241276 206175其他-155-318-490 -397-338投资活动产生现金流1-2904 -101-46净资本支出7228450 155100长期投资变化129167-6 -6-6其他资产变化-200-742-40 -250-140融资活动现金流-96442-478 -57-210股本变化0300 0 0债务净变化-68-90-446 41-88无息负债变化1212217 14298净现金流31454-351 7675资料来源：光大证券、上市公司 42011-03-08 士兰微 关键指标 2009 2010 2011E 2012E 2013E 成长能力（%YoY） 收入增长率 2.87% 58.23% 38.95% 24.10% 19.00% 净利润增长率 465.11% 233.91% 29.15% 25.07% 14.70% EBITDA增长率 29.81% 149.42% -23.57% 30.33% 18.77% EBIT增长率 3424.41% 690.01% 8.48% 28.99% 17.39% 估值指标 PE 126 38 29 23 20 PB 12 6 5 4 4 EV/EBITDA 58 24 31 24 20 EV/EBIT 264 34 31 24 21 EV/NOPLAT 275 39 36 28 23 EV/Sales 10 6 5 4 3 EV/IC 8 6 5 4 4 盈利能力（%） 毛利率 28.13% 35.48% 35.40% 32.75% 31.67% EBITDA率 16.95% 26.72% 14.70% 15.43% 15.40% EBIT率 3.70% 18.48% 14.42% 14.99% 14.79% 税前净利润率 8.20% 19.32% 17.79% 17.93% 17.28% 税后净利润率（归属母公司）7.98% 16.85% 15.66% 15.78% 15.21% ROA 4.20% 10.01% 12.52% 13.17% 13.55% ROE（归属母公司）（摊薄）9.44% 15.43% 16.83% 18.15% 18.04% 经营性ROIC 2.77% 15.45% 14.25% 15.50% 16.31% 偿债能力 流动比率 0.98 1.78 2.53 2.39 2.70 速动比率 64.92% 140.21% 165.47% 162.74% 186.65% 归属母公司权益/有息债务 1.32 3.15 24.68 18.83 79.02 有形资产/有息债务 2.79 4.72 32.54 25.53 103.80 每股指标(按最新预测年度股本计 EPS 0.18 0.59 0.76 0.95 1.09 每股红利 0.03 0.06 0.23 0.29 0.33 每股经营现金流 0.29 0.70 0.28 0.54 0.76 每股自由现金流(FCFF) 0.15 -0.33 0.01 0.02 0.35 每股净资产 1.87 3.82 4.52 5.25 6.05 每股销售收入 2.21 3.50 4.86 6.03 7.18 资料来源：光大证券、上市公司 52011-0