大新银行集团：估值合理,具被并购吸引力

PHILLIP SECURITIES RESEARCH 輝立証券研究部輝立証券研究部輝立証券研究部輝立証券研究部 I 香港香港香港香港 2011年年年年02月月月月28日日日日 大新銀行大新銀行大新銀行大新銀行(2356.HK) —— 估值合理 ，具被併購吸引力 2010年上半年集團的股東應佔溢利有5億港元 ，單是上半年的盈利已經超過 2009年全年溢利的一半 ，反映集團2010年全年溢利將會錄得強勁增長 ，我們預期集團下半年的股東應佔溢利將會有5.07億港元，與上半年相若，2010年全年將會有10.07億港元，同比大幅增長68%，受惠原因包括用作物業投資的貸款增長及淨利息收入增加。但在估值方面 ，集團現時市帳率處於過往5年市帳率平均值，除非集團被收購合併 ，否則我們相信集團的股價難有再上升空間，市帳率會橫行在過往五年平均值附近。我們 預測下年集團的市帳率會維持現水平為1.36倍，而二零一零年預測市盈率為14.0倍，二零一零年預測每股盈利是0.96港元 ，按此推算，十二 個月目標價為HK$13.44，相比現價約有4%潛在升幅 ，給予集團”持有持有持有持有”評級 。 服務費及佣金收入服務費及佣金收入服務費及佣金收入服務費及佣金收入 (資料來源: 公司報告, 輝立研究部) 服務費及佣金收入是集團的主要盈利來源，集團在 2010年上半年的總佣金收入為2.6 億港元，同比大幅增長21%。當中佔最大部分的是信用卡服務費收入，該業務佔總收入的45%，信用卡業務的服務費收入受惠於個人消費市場暢旺而錄得同比增長45%。其次是信貸相關的服 楊宗潮楊宗潮楊宗潮楊宗潮 研究分析員研究分析員研究分析員研究分析員
(852) 2277-6751 FAX (852) 2868-5307  kensonyeung@phillip.com.hk 建議建議建議建議: 持有持有持有持有 上次評級: N/A 股價股價股價股價: 前收市價前收市價前收市價前收市價 12121212月目標價月目標價月目標價月目標價 上次目標價上次目標價上次目標價上次目標價 : HK$ 12.96 : HK$ 13.44 : N/A Phillip Securities (HK) Ltd 大新銀行大新銀行大新銀行大新銀行(2356.HK) 2011年年年年02月月月月28日日日日 2 務費及佣金收入，佔總收入的17%，錄得同比增長42%。集團的服務費及佣金收入多元化，即使佔去最大部分的信用卡服務費亦低於總收入的一半，各業務的比重平衡，有助減少集團倚重某一兩項服務費收入，分散集團的收入風險 。 工業工業工業工業 、、、、商業及金融的客戶貸款分佈商業及金融的客戶貸款分佈商業及金融的客戶貸款分佈商業及金融的客戶貸款分佈 (資料來源: 公司報告, 輝立研究部) 在香港使用的貸款中，逾57%的集團貸款用作物業投資，2010年香港的地產業興旺 ，全球及中國熱錢持續流入和環球低息環境令資產價格不斷上升，特別是香港的樓價水平，某些大型屋苑已升穿1997年高位，令2010年的物業投資貸款急速上升，集團 2010 年上半年的物業投資貸款達到125 億港元，同比增長11%，而貸款總額受抵押品保障升至92.7%，貸款違約風險低，屬安全水平 。我們預測2010年下半年的物業投資貸款將有150億港元，因2010年下半年香港的地產市場比上半年更熾熱，帶動集團整體貸款額上升。 淨利息收入淨利息收入淨利息收入淨利息收入 自 2008 年下半年金融海嘯後，除了中國外，全球經濟仍未能完全復甦及環球低息環境令集團的淨利息差持續收窄，2010年上半年的淨利息收入只有約9.9 億港元，同比下跌6.2%，低息環境令集團的利息支出減少 ，特別是已發行的存款證利息支出，但支出減少不足以彌補利息收入的下跌，當中來自證券投資的利息收入同比大幅下跌超過一半 ，拖累集團 2010 年上半年的淨利息收入倒退。 Phillip Securities (HK) Ltd 大新銀行大新銀行大新銀行大新銀行(2356.HK) 2011年年年年02月月月月28日日日日 3 (資料來源: 公司報告, 輝立研究部) 我們預測2010年下半年集團的淨利息差會升至 1.93%，這將會是自 金融海嘯以來，淨利息差首次回升，因全球開始展開加息週期及 集團於 2010年11月17日宣布調整H按揭息率 ，由原本H+0.7%，上調至H+0.8%-1%，而預期集團的淨利息收入將會有10.5億港元，相比上半年，環比微升6%。 集團的盈利及資本具被併購吸引力集團的盈利及資本具被併購吸引力集團的盈利及資本具被併購吸引力集團的盈利及資本具被併購吸引力 富邦 （636）母公司於2011年1月10日突然提出私有化 ，計畫以每股 5元私有化富邦。隨着中資銀行併購本地銀行，近年仍未被收購的本港銀行越來越少，目前只剩下永亨銀行（302）、 創興銀行（1111）及大新銀行（2356）三家傳統中小型銀行，由於具併購概念，加上業績向好，前景可看高一綫。三隻本港中小型銀行股中 ，由於創興傳出家族成員對股權轉讓有爭議，相信短期內賣盤機會較低。至於大新及永亨，相信被收購的機會較高。集團管理層已表明有好價錢就賣，而永亨銀行管理層則沒有作出類似的聲明。 集團現時是最大機會獲收購合併的本港銀行，除其盈利能力外 ，集團及母公司大新金融(0440.HK) 於2010年11月17日建議分別以每股 9元及 36.89元，折讓41%及40%，進行10供1及8供1，合共集資 22億，用作強化核心資本及營運，預期集團的資本進一步增強 ，信譽下行風險大大降低，並增加收購合併及被私有化的吸引力，收購合併的預期將對集團的股價有利。 Phillip Securities (HK) Ltd 大新銀行大新銀行大新銀行大新銀行(2356.HK) 2011年年年年02月月月月28日日日日 4 預測預測預測預測2010年的股東應佔溢利年的股東應佔溢利年的股東應佔溢利年的股東應佔溢利 (資料來源: 公司報告, 輝立研究部) 集團的股東應佔溢利在2008年金融海嘯時創了上市新低後 ，於2009年便急速反彈，同比大幅升超過2 倍，但仍低於2007 年大牛市水平 。2010 年上半年集團的股東應佔溢利有5 億港元 ，單是上半年的盈利已經超過2009 年全年溢利的一半，反映出集團 2010 年全年溢利將會錄得強勁增長，我們預期集團下半年的股東應佔溢利將會有5.07 億港元，與上半年相若，2010 年全年將會有10.07 億港元，同比大幅增長68%，受惠原因包括用作物業投資的貸款增長及淨利息收入增加。 派息政策派息政策派息政策派息政策 (資料來源: 公司報告, 輝立研究部) 集團的派息政策不穩定，過往派息比率的標準差很大，於 2009 年集團更停止派息，其中原因可能是集團要預留資金以防範未來有機會出現的金融危機，但不穩定的派息政策是其中一個主要的利淡因素，因為派息是其中一項重要指標來衡量銀行股的估值及吸引性。現時集團已經渡過最困難的時刻， Phillip Securities (HK) Ltd 大新銀行大新銀行大新銀行大新銀行(2356.HK) 2011年年年年02月月月月28日日日日 5而未來經濟出現雙底衰退的風險大大減低，我們預期集團2010 年全年會派HK$ 0.37股息，派息比率為39%。 同業比較同業比較同業比較同業比較 *全部按照2011年02月24日收市價; (資料來源: 彭博, 輝立研究部) 與其他本港中小型銀行比較，集團除了週息率偏低外 ，淨利息差和股東回報率都略高於同業平均，反映集團的基本因素良好。而在估值方面，預測市盈率及市帳率都處於同業平均值，估值合理。 估值估值估值估值 (資料來源: 彭博, 公司報告, 輝立研究部) 集團現時市帳率處於過往5年市帳率平均值，為1.29倍，根據過往歷史，集團的市帳率只曾在 2008 年下半年金融海嘯時跌破過往 5 年市帳率平均值減一個標準差，其後於2009 年下半年便返回過往 5 年市帳率平均值減一個標準差之內，集團股價於2010 年全年走勢強勁 ，而現市帳率處於合理水平。除非集團被收購合併，否則我們相信集團的股價難有再上升空間，市帳率會橫行在過往五年平均值附近。 我們 預測下年集團的市帳率會維持現水平為1.36倍，而二零一零年預測市盈率為 14.0 倍，二零一零年預測每股盈利是0.96 港元 ，按此推算，十二個月目標價為HK$13.44，相比現價約有4%潛在升幅，給予集團”持有持有持有持有”評級 。 Phillip Securities (HK) Ltd 大新銀行大新銀行大新銀行大新銀行(2356.HK) 2011年年年年02月月月月28日日日日 6財務數據財務數據財務數據財務數據 (資料來源: 公司報告, 輝立研究部) Phillip Securities (HK) Ltd 大新銀行大新銀行大新