国防军工行业研究周报：估值进入历史中部区域， 警惕板块分化表现，维持白马与权重企稳回升观点

行业报告|行业研究周报 1 国防军工 证券研究报告 2017年06月03日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 邹润芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010004 zourunfang@tfzq.com 经纬 联系人 jingwei@tfzq.com 范伊歌 联系人 fanyige@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《国防军工-行业研究周报:看好年报季报基本面复苏下军工板块企稳回升，关注超跌绩优白马股》 2017-05-30 2 《国防军工-行业研究周报:年报季报基本面复苏看好军工板块企稳回升，关注超跌绩优白马及多重热点主题叠加股》 2017-05-20 3 《国防军工-行业研究周报:军工板块大跌后有望出现板块交易性反弹机会，关注超跌绩优白马及多重热点主题叠加股》 2017-05-14 行业走势图 估值进入历史中部区域，警惕板块分化表现，维持白马与权重企稳回升观点 核心跟踪： 中航黑豹、航天发展、中国动力、湘电股份、中船防务、航天电子、国睿科技 民参军重点跟踪：新研股份、航新科技、雷科防务、泰豪科技、欧比特 本月金股组合：航新科技、航天电子、中直股份、国睿科技、四创电子 上周行业表现：上周中证军工指数下跌1.17%，沪深300指数上涨0.55%。 行业观点： 1. 近期核心观点：估值进入历史中部区域，下行风险仍在，白马企稳与高估值抑制分化并存。本周中信军工指数PE-TTM已降低至74倍触及09-12年估值区域，处于历史中部，PB进入历史估值中下部，高估值抑制在本轮市场调整中将持续贯穿，我们认为板块依然有下探风险，板块个股表现预计将在中枢位置出现分化。我们维持对超跌白马与权重股企稳回升的观点，部分因分级基金下折、低估值风格切换、行业低于预期等而产生超跌，甚至错杀的权重与白马股已出现左侧机会，尤其对于PE/PS已触及历史估值底部的标的，关注如白马股：中直股份、航天电子、国睿科技，权重股：中航飞机、航发动力、中国卫星。 2. 近期提示：三央企停牌，估值低位关注军工国企资本运作加速，推荐提前布局科研院所改制与资产证券化。军工国企处于国有资产的保护与稳定考虑，偏好于低位进行资本运作。基于国防科工局的指导意见、各大军工集团的资产证券化背书，随着“十三五”的临近，推荐提前布局结合确定性改制试点研究院所和其对应平台进行科研院改制的布局，关注如航天晨光、国睿科技、久之洋。 3. 全年维持板块复苏布局，上行轨道将至的观点：军工板块年初至今下跌17.16%，跌幅居A股第三位，股价表现并未正确反映军工板块基本面情况，即出现了一定程度的背离。军工板块受益新装备周期到来与注入并表，2016年收入、净利分别增长13%、68%，一季报增速15%、42%，毛利率也出现大幅上升，军工板块重回高景气增长周期，军改影响将在年内结束，板块复苏具备基本面支撑。此外，随着“十三五”进入后半程，资产证券化与军工国改预计将加速落地。推荐布局装备更新基本面映射逻辑——海空装备，关注中直股份、中船防务、航新科技。 热点组合金股简介： （1）航天电子：航天+战略武器+混改/资产证券化塑造航天军工龙头，一季度归母净利增长36.6%，继年报后再次保持高增速。随着我国武器装备的加速换代，公司作为核心配套方也将得到重点发展。此外公司作为航天科技集团目前确定的唯一混改试点单位，预计将核心受益军工集团混合所有制改革建设；大股东航天九院体外具备4.5亿净利润，具备十三五期间整体注入预期。 （2）中直股份：直升机龙头，民用、武装直升机总装单位，我国目前军用直升机数量预计仅为美国1/7，具备较大列装空间。公司作为中国唯一军用及主要民用直升机主机厂将核心受益。 （3）国睿科技：电科14所旗下上市公司，我国雷达产业龙头，核心受益国防信息化发展。14所去年净利润预计达15亿元，若备考其体内7个亿可注入资产，考虑发股+募配，目前备考市值250亿元，净利润9.2亿，对应27倍PE。若不考虑注入，2017\18年对应PE预计可达50倍以下和40倍以下。 （4）内蒙一机：坦克唯一总装厂+业绩持续高增长+混改/资产注入：我国坦克唯一主机厂标的，背靠包头一机，混改试点单位，今年混改方案落地，后续具备持续资产注入预期。目前价格低于近期大股东增持价，有足够安全垫。 （5）航新科技：航空ATE检测设备民参军龙头，有望占据80亿ATE换装蓝海50%市场，对应40亿元。若5年分配完成，按照30%净利率，预计可产生年均2.4亿净利，公司净利未来有望达到3亿元每年，目前市值仅65亿，具备确定空间。公司最新发布股权激励，我们认为股价上涨最后障碍或已突破。 风险提示：政策不达预期。 -6%-1%4%9%14%19%24%29%2016-052016-092017-01国防军工 沪深300 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 第二季度主题——年度投资主线：军工集团混改与核心区域科研院所改制 1.1. 第二三批混改持续推进，第二季度关注混改利好持续落地期 二季度推荐关注军工混改主题：发改委4月13日新闻发布会称混改试点第二批已确定，第三批正在加快审批推进，其中军工等垄断行业继续成为混改试点的核心区域。我们认为第二季度开始，陆续的混改试点利好和方案落地将成为推动板块的主旋律。在基本面支撑下，关注第一批五大军工集团的混改方案落地标的，以及新设试点单位的催化逻辑。在标的选择上，优先关注配置基本面良好，混改、科研院所改制双重主题叠加标的。预期新设试点集团标的：中船重工集团的中电广通、久之洋、中国动力，兵工集团的华锦股份、晋西车轴，电科集团的杰赛科技；已公布混改试点但未落地实际方案的个股标的：航天电子、内蒙一机。 1.2. 国防科工局再次发文强调，推进军工科研院所改革与军工企业混改试点 两会结束，国防科工局再次发文强调，要深化国防科技工业改革，积极稳妥推进军工科研院所改革，加快军工企业混合所有制改革试点，推进军工企业股份制改制。我们推荐科研院所改制、混改、军民融合依然是贯穿全年的军工投资主题，此主题风格切换或提前到来。其中强调核心区域的科研院所改制有望启动（航天五院等）、南北船合并及混改试点自下而上机会，关注——核心区域科研院所改制与资产证券化：航天晨光、久之洋、中电广通 南北船合并：中船防务、中国动力； 混改：关注航天电子、中国船舶。 1.3. 军转民，民参军双管齐下重点推进，军民融合是不变投资逻辑 军转民在航天、航空、船舶、核能、电子信息等领域均有巨大开发潜力。未来通过军工高科技产业转民用加速推动优质技术产业化，相对于武器装备由政府定价，军转民将开拓更广阔的应用空间与更加自由的市场议价，同时有助于军工集团内部消化产能。 民参军骨干企业将继续增加，重点布局信息化、新材料与高端装备。根据中证报记者获悉，未来有关部门将重点拓展民参军的范围和层次，营造民参军的政策环境，并明确提出在电子信息、新材料、高端装备等领域重点培育民参军的骨干企业。 2017年预计将成为军民融合政策落地的拐点年，看好军民融合“十三五”规划落地。 1.4. 科研院所改制：国防科工局明确军工科研院所改制初步分类方案和首批转制院所名单，科研院所改制加速 业内人士分析，军工科研院所改制已经准备就绪，后续将加快制定和出台军工科研院所转制实施。由于国家关于公益类事业单位改革的配套政策正在制定中，待国家相关政策出台后，军工科研院所改革将快速稳妥推进，军品核心区域、军民两用核心资产相关院所将先行。 科研院所改制标的：关注航天晨光（航天科工研究所）、久之洋（北船717所）、中电广通（北船船舶电子研究所）、航天电子（航天九院研究所）、杰赛科技（电科通信事业部） 1.5. 两会继续强调混改，军工混改将具备全年机会 目前，八大军工集团中有7家已制定2017年混改初步方案，提升集团资产证券化率成主旋律。具体来看，兵器、船舶军民融合领域力度较大、开发机会较多，航天系也将逐步开启军品市场化试运行，后续动向值得关注。军工集团将计划采取股权激励、现代化企业制度、市值管理与法人结构优化等多种方式加快混改，通过确定试点单位“以点带面逐步渗透”，相关上市公司有望率先受益。 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 表1：各大军工集团混改“路线图” 集团名称 混改计划 中国电科集团 2017年工作会部署中首提“全面深化改革总体方案，全面推进事业单位企业化改革”，明确提出“资产证券化率达到35%，实现外部权益性融资超过100 亿元，投资超过150 亿元”的目标再次强调推进核心业务资产专业化重组和市场化运作，新建若干家子集团和专业公司。 中航工业集团 2017年将研究出台集团《关于加快军民融合发展的决定》，启动一批军品市场化配套试点，起草上市公司资本运作规划及市值管理方案。 中国航天科技集团 2017年将加大改革力度、加快军民深度融合，着力提高市场竞争力。全力以赴推动供给侧结构性改革取得突破，确保航天重大型号发射和飞行试验圆满成功。 中船重工集团 2017年公司将以继续深化造、修船资源的军民融合式重组整合削减造船产能；资本经营方面，将坚持混合所有、军民融合一体运作，深入推进资产证券化。 中船工业集团 优先选择在纯民品、竞争性强的业务领域进行积极混改；持续做好资产证券化工作，提高净资产收益率；优先支持人力资本和技术要素占比较高的相关单位开展员工持股试点工作。 中国兵器工业集团 将在子集团开展混合所有制改革试点，通过资产重组上市和新三板挂牌上市加快推进混改；推动完善公司现代企业制度，健全公司法人治理结构，放大国有资本功能。 中国兵器装备集团 制订了军工企业混合所有制改革试点初步方案，确定了4家试点单位，并探索实施汽车产业股权激励计划；围绕“2+4”先进军工和现代产业体系，有针对性地开展资本运作。 资料来源：《中国证券报》天风证券研究所 1.6. 军工混改Q2机遇期 2017年度混改强逻辑具有较大确定性，依然维持长线看好混改的观点，我们认为军工企业的混改对企业生产效率、员工激励等方面产生较大利好，看好混改对军工企业的促进作用。对于时点，看好第三季度，政策端释放窗口期到来。发改委4月13日新闻发布会称混改试点第二批已确定，第三批正在加快审批推进，其中军工等垄断行业继续成为混改试点的核心区域。 我们谨慎考虑混改催化的扩散性，推荐关注混改落地利好，关注已确定试点但是并未出现落地方案的标的，如航天科技、兵工、中国船舶集团的航天电子、内蒙一机、中国船舶。目前军工混改来看，将主要集中于三级子公司的试点，并且聚焦业务具备较大军民两用性，具备一定比例民品比例的企业。 关注：中国船舶工业集团：中国船舶列入第一批混改试点，结合南北船合并预期，关注下属上市公司，久之洋、中电广通；中国兵器工业集团：集团下属上市公司市值较小；率先推出无禁区改革；集团资产证券化率较低，关注内蒙一机、晋西车轴；航天系混改：航天尚未开启混改，关注航天电子、航天发展；其余受益央企混改：关注贵航股份；受益地方混改：湘电股份（湘电集团）、关注四川九洲（四川九洲电器集团）、烽火电子（陕西电子信息集团）、 2. 重点研究：船舶行业混改全透视，关注北船科研院所资产证券 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 化与南船主机厂注入弹性 有部分投资者认为，船舶行业有3个问题对于当前军工二级市场投资产生实质影响：（1）、集团混改与资产证券化会何时有确切的新落地？（2）、南北船合并炒作概念过大，未有实质启动或启动计划时间表。（3）、除炒作预期外，上市公司，尤其是民船民品偏多的公司受船舶行业下行与去产能影响到底有多大，是否会直接影响最终业绩？针对以上问题，本篇报告尝试以两船混改为突破口，通过较为扎实的数据研究结合公开与访谈调研资料，为您带来两船混改全透视，得出目前与接下来一段时间可能的投资机会所在。 2.1. 抛开南北船合并带来的一定炒作概念，北船关注