光油石油（控股）有限公司：评级及目标价正在检讨中

2011年2月9日1思考x努力=财富光匯石油 光油石油（0933）公司说明光油石油（控股）有限公司（0933）评级及目标价正在检讨中国度的观点：我们认为，Brightoil公司本月将报告截至2010年12月的六个月净利润7.83亿美元。由于船用燃料销售量的增加以及同期可转换票据的公允价值损失，报告的盈利同比增长82％。去年，但按正常化计算，增长将收窄至6.6％。我们预测，船用燃料的销量将同比增长38.3％，环比增长10.8％，至240万吨。该公司上个月与国家开发银行签署了战略合作协议。我们认为该协议是积极的，因为它解决了资金来源，并将有效降低借贷成本。根据这一消息，Brightoil股票已上涨48％，并超过了我们的目标价，目前，其2011财年的市盈率为20倍。我们的投资评级和目标价正在审核之中，等待中期业绩公布。國都觀點：光匯石油將於本月公佈截至 2010 年 12 月底的中期業績，我們預測盈利為 7.83 億元，同比增長 82%，原因是保稅燃油銷量上升和去年同期可換股票據錄得公允值虧損，若果不計算可 換股票據產生的財務影響，公司盈利增長同比只有 6.6%；我們預測期內保稅燃油銷量 240 萬噸，同比上升 38.3%，與前六個月比較升 10.8%；上月公司和中國國家開發銀行簽訂了策略合作協議，我們認為 協議可解決公司未來發展資金來源的問題，並能有效降低融資 成本；受惠於與國開行簽訂合作協議的消息，公司股價飛升，已經超 越我們的目標價 4.1 元，現價相當於 2011 財年 20 倍預期市盈率；我們目前正在檢討光匯的投資評級和目標價，並會在中期業績 公佈後作出更新。行业：能源关键数据价格：4.74美元52周最高/低位：$ 4.96 / 2.19交易手数：1,0002011财年市盈率：20.0倍2011财年股息收益率：1.0％企业价值：298亿美元市值：321亿美元已发行股票：67.63亿股大股东：薛光林博士（66.9％）性能：股价与指数（1年）CFA伯纳德·朱（852）3418-0266恒生指数光油$5$4$3$2$1$01个月3个月12个月(3.7%)52.9%108.8% 2011年2月9日2思考x努力=财富光匯石油 光油石油（0933）吨3.02.52.01.11.50.41.2国际化国内1.01.30.51.01.30.01HFY102HFY101HFY11F中期业绩预览– Brightoil将在本月报告截至2010年12月的六个月业绩。我们预计，由于船用燃料销售增加以及去年同期可转换票据的嵌入式衍生工具的公允价值亏损3.23亿美元，净利润将同比增长82％至7.83亿美元。若不包括可换股票据引起的非现金项目，该公司的正常化利润将为8.42亿美元，同比略增6.6％。我们预计公司的船用燃料总销量将为240万吨，其中130万吨来自国内市场，其余110万吨来自国际市场。鉴于随着公司进入香港，新加坡和鹿特丹港口，2HFY10的国际销售量为120万吨，我们对我们的估计感到满意。船用燃料销售资料来源：国度香港研究公司数据燃油价格上涨并非不利因素–上个月，由于埃及的政治动荡和原油价格的上涨，新加坡标准燃料油380厘oke的价格上涨了近20％，至595美元/吨。尽管光亮石油的大部分燃料油都是在新加坡采购的，但船用燃料价格的上涨不会对公司造成负面影响，因为船用燃料价格不受中国政府控制，并且公司可以立即向上调整售价。此外，该公司可能会在燃油对冲活动中取得收益。 2009财年和2010财年分别录得了5700万美元和3.55亿美元的燃油衍生品公允价值收益。 2011年2月9日3思考x努力=财富光匯石油 光油石油（0933）美元/吨6005505004504002010年7月2010年9月2010年11月2011年1月在新加坡的IFO 380 CST价格资料来源：彭博社与国家开发银行的合作– Brightoil上个月宣布了与中国国有银行国家开发银行的战略合作协议。国家开发银行将为该公司的发展提供高达40亿美元的资金支持。我们认为，战略合作协议将从两个方面使公司受益。首先，鉴于建造油轮船队以及石油码头和仓储设施的未来资本支出巨大，因此它解决了资金来源问题。其次，在国家开发银行的支持下，公司可以降低其他普通商业贷款的借贷成本。评级和目标价正在审查中–根据与国家开发银行的合作协议，自我们2010年11月首次覆盖以来，光明石油的股价已上涨48％，并已超过我们的目标价4.1美元。现在，该股的2011财年市盈率为20倍。我们的投资评级和目标价正在审查中，尚待发布中期业绩，并与管理层就2011年展望进行进一步讨论。 2011年2月9日4思考x努力=财富光匯石油 光油石油（0933）损益表（港币百万元）1HFY11F2HFY101HFY10呵呵-收入9,0847,6505,98418.7%51.8%销售成本(7,990)(6,794)(5,306)17.6%50.6%毛利1,09585667827.8%61.4%其他的收入2(32)11-107.6%-77.1%衍生工具的公允价值变动0136219-100.0%-100.0%可换股票据的公允价值变动00(323)不适用-100.0%销售费用(58)(44)(18)31.7%218.6%行政费用(138)(59)(60)136.1%131.5%其他费用0(52)0-100.0%不适用估算财务成本(60)(52)(38)15.3%57.4%利息支出(9)(4)0105.6%不适用分担合营企业亏损0(1)(1)-100.0%-100.0%除税前溢利83274946911.1%77.7%税(50)(35)(39)42.9%27.5%净利7837154299.5%82.2%标准化净利润8427667909.9%6.6%资料来源：国度香港研究公司数据 2011年2月9日5思考x努力=财富光匯石油 光油石油（0933）损益表（港币百万元）截至六月302009 2010 2011F 2012F 2013F收入5,45513,63518,16821,46029,805销售成本(4,917)(12,100)(15,979)(18,876)(25,637)毛利5381,5342,1892,5844,168其他损益(3)(21)565公允价值变动的鳍。57355000公允价值变动的骗局注意(205)(323)000销售费用(18)(62)(115)(146)(648)行政费用(46)(118)(277)(338)(458)其他费用0(52)000PP＆E的减值损失(18)0000财务费用(7)(94)(137)(159)(73)分担合营企业亏损(0)(1)000除税前溢利2991,2181,6651,9472,994所得税(35)(74)(100)(117)(240)净利2631,1441,5651,8302,755每股盈利（港元）0.0520.1900.2370.2710.407DPS（港元）0.0080.0300.0460.0540.081成长性收入13,153%149.9%33.3%18.1%38.9%净利316.2%334.4%36.8%16.9%50.5%每股收益296.2%265.4%24.6%14.3%50.5%资产负债表截至六月302009 2010 2011F 2012F 2013F现金流量表（港币百万元）截至六月302009 2010 2011F 2012F 2013F固定资产1299568,04714,37220,570对合资的兴趣36351351351351其他130290289287286非流动资产总计2941,5978,68715,01021,207存货3156868761,0341,405应收账款4001,8281,4931,7642,450其他411111111金融资产3121,0181,0181,0181,018现金7102,0372,8273,0602,148流动资产总额1,7415,5806,2256,8887,032总资产2,0367,17714,91221,89828,239应付账款6591,6981,9932,3473,206其他118699105121应付税款35984958118短期银行贷款04242420流动负债合计7051,9242,1832,5513,445长期银行贷款04525,41010,36813,368可转换票据1666157348780其他052525252总非流动负债。1661,1186,19611,29813,420股本144162169169169储备金1,0213,9746,3637,88011,205负债和权益总额2,0367,17714,91221,89828,239息税折旧摊销前利润4611,3261,8682,1943,520非现金调整75431000营运资金变动(57)(1,061)453(69)(181)利息已付0(4)(166)(444)(666)已付税款0(23)(149)(108)(179)其他经营现金流量04000经营现金流量4796732,0061,5722,494购买固定资产(123)(860)(7,012)(5,990)(6,003)预付款项(42)(96)000利息收入43565投资变化(346)(771)000其他投资现金流量0(30)000投资产生的现金流量(508)(1,754)(7,007)(5,984)(5,998)发行股本679841,03500发行可换股票据116930000银行贷款变动04944,9584,9582,958已付股息(40)0(203)(313)(366)筹资活动产生的现金流量1432,4085,7904,6452,592现金净变化1141,326789234(912)期初现金余额5997102,0372,8273,060效果效果(3)1000期末现金余额7102,0372,8273,0602,148关键比率截至6月30日止年度200920102011F2012F2013F盈利能力毛利润率9.9%11.3%12.0%12.0%14.0%EBITDA利润率8.4%9.7%10.3%10.2%11.8%净利润率营运资金4.8%8.4%8.6%8.5%9.2%应收天数26.829.833.427.725.8应付天数47.532.829.431.931.7库存天数23.415.117.818.517.4流动性目前的比例2.52.92.92.72.0净负债净现金净现金39.7%92.7%91.9%利息保障0.0309.910.84.74.6退货使用资本回报率122.4%89.5%29.5%16.1%15.1%资产收益率20.7%26.7%15.3%10.7%11.2%股本回报率估价22.6%43.2%29.3%25.1%28.4%聚乙烯91.224.920.017.511.6EV / EBITDA64.622.415.913.68.5PB23.47.44.94.02.8股息收益率0.2%0.6%1.0%1.1%1.7% 2011年2月9日6思考x努力=财富光匯石油 光油石油（0933）建议定义：购买：未来12个月的总回报率有望达到10％或更高保持：未来12个月的总回报率预计在-10％到10％之间卖：未来12个月的总回报率预计将低于-10％披露事项：本报告中表达的观点准确反映了分析师的个人观点。每位分析师声明，他/她或他/她的合伙人均不担任该分析师审查的与上市公司有关的官员，也没有任何财务利益。所审查的上市公司，任何第三方均未提供或同意向任何分析师和国都证券（香港）有限公司（以下简称“国都香港”）提供与本报告有关的任何补偿或其他利益。Guodu HK的成员公司确认，无论是单独还是作为一个集团，（i）在所审查的任何上市公司中均不拥有1％或更多的财务权益； （ii）不参与任何被审查的上市公司的任何做市活动； （iii）没有任何受过国度香港成员公司聘任或与之有联系的个人担任所审查的任何上市法