再融资澄清公告点评：不实传闻带来绝佳买点

维持 买入当前价格 52.59元目标价格 98元目标期限 12个月 分析师:肖超虎 (执业证书编号：S0930510120011) 联系人：唐圣波，北美精算师 tangsb@ebscn.com 市场数据 总股本(百万股) 7,644总市值(百万元) 402,005流通比例(%) 62.62%12个月最高/最低（元） 67.20/43.57近3月日均成交量（百万股）36.00主要股东 汇丰保险控股有限公司 股价表现(12个月) -30%-15%0%15%30%01-10 04-1007-10 10-10中国平安沪深300 % 一个月 三个月十二个月 相对收益 -11.83 -8.2010.18 绝对收益 -12.01 -0.57-0.60 相关报告： 股票研究报告 公司快评 光大证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为投资决策的唯一因素。 敬请参阅最后一页之重要声明。 2011-01-07 非银行金融—保险 中国平安601318.SH 再融资澄清公告点评：不实传闻带来绝佳买点 ◇ 事件：公司公告澄清A股再融资传闻 ◆事件： 中国平安1月6日晚发布公告表明，公司注意到今天市场有关于公司将在A股市场进行大规模再融资等传言。针对上述传言，公司郑重声明如下： 1、截止目前本公司没有A股市场再融资的计划，上述传言没有依据，是不符合事实的。 2、本公司经营状况一切正常，财务稳健，本公司及控股子公司的偿付能力或资本充足率完全符合监管要求，处于健康水平。 3、本公司将根据公司业务快速发展的需要以及市场状况做好后续资本的规划。 ◆点评： 公司股价最近两天连续下跌共7.6%, 主要受到如下不实传闻的恐慌性影响： 1、由于收购深发展之后合并财务报表中集团整体偿付能力将不足，公司迫切需要再融资500亿以上 2、2010年全年业绩不佳 3、员工持股在二级市场大幅减持 4、深圳总部财务部总监携巨款潜逃 5、马明哲将退休 我们认为以上传闻不实，股价下跌正好提供绝佳买入良机： 1、再融资用途在于发展银行业务，推进综合金融这一核心战略；而与集团整体偿付能力水平是否满足监管水平无关。同时，公司保险业务未来3-5年通过自身利润及少量债务融资即可达到150%的监管要求，并不需要借助股权再融资。公司收购银行整合后资金缺口低于300亿，再融资的时间点至少在两行整合获批之后，最早也是下半年。融资方案更可能是A股转债+H股增发。 此次融资对股价的影响不应与08年初的融资计划等同看待。我们认为，看待融资问题的核心还在于融资的用途，是创造还是毁灭股东价值。此次融资的核心目的是控股银行，推进综合金融的发展模式，这在银行整合复牌之后市场就应该相当清楚。公司2010年中报展示的综合金融业绩是得到市场认可的。这一点并没有随着公司的融资计划而改变。我们相信公司强大的执行文化和集中管理能力，在综合金融发展模式创新上能够有所突破和成就。我们看好中国平安的基本面和未来成长空间。 2、公司基本面稳健良好，我们认为2010年全年业绩可能超预期。 3、员工股减持总共约11亿股，每年不超过30%，即使按30%上限来算就是3.3亿股，日均减持量约100万股左右，占2010年日均成交量的3.8%，影响甚小。 4、携款潜逃及马总退休传闻均属市场谣传。 ◆投资建议： 股价下跌正好提供绝佳买入良机，建议积极介入。公司现在股价基于2011年业绩的内涵价值倍数（P/EV）为1.7X，新业务价值倍数（NBVM）为8.0X，相比于公司一年新业务价值25%以上的复合增速，股价严重低估。 22011-01-07 中国平安 1、再融资的用途 我们认为，再融资的用途在于大力发展银行业务，推进综合金融及交叉销售这一核心战略；而与集团整体偿付能力水平是否满足监管水平无关。这是因为，保险集团作为控股公司，自身并不直接参与任何业务，其偿付能力水平指标是否达标对各子公司业务发展并不构成任何实质约束。只要各子公司（保险及银行）满足对应监管机构的资本监管要求，就不会影响公司各项业务的正常发展。而且保监会对保险集团整体偿付能力水平并没有严格的要求，公司也不会像子公司层面那样来力保集团偿付能力一定要达到什么水平。集团整体偿付能力指标仅作为一个风险监管的参考指标。 另外，我们认为，公司保险业务未来3-5年通过自身利润及少量债务融资即可达到150%的监管要求，并不需要借助股权再融资。我们经过测算，认为产寿险业务在最近3-5年内通过自身盈利能力以及债务融资方式完全可以支撑“超人”计划中业务快速发展的资本需要。平安产险在 2010年发完 25亿次级债以及增资 60亿后，预计截止 2010年底偿付能力水平在 180%以上。由于产险盈利能力增强，未来三年偿付能力都将保持在 150%以上。寿险预计截止 2010年底偿付能力水平在190%左右，未来5年动态偿付能力测试结果中基于中观估计的偿付能力水平也保持在150%左右。另外，寿险公司仍可能通过发行次级债来增强偿付能力。虽然最新出台的次级债监管办法要求公司未来 1 年动态偿付能力测试结果在100%以下才能发次级债，这也导致2010年上半年平安寿险提交监管机构的次级债发行申请没有通过，但是公司将可以通过向集团母公司大力分红来达到这一标准。发行次级债作为现阶段融资成本最低的方法之一，是公司的首选。 2、再融资的时间点、规模以及方案 由于再融资的主要用途在于发展银行业务，所以我们认为可能的时间点是在银行整合方案完成之后，最早也得今年下半年，明年则是大概率事件。 再融资资金将主要用于补充银行发展必须的资本金，以满足银监会的监管要求。如果按照12%银行资本充足率测算的话，我们预计未来 3 年资本金缺口在 300 亿以下。按照 300 亿融资规模计算，将能够提高公司对深发展的控股比例至65%。因为公司管理层认为，综合金融模式成功的重要条件之一是对子公司的绝对控股权以及集团整体的执行能力。所以我们认为，公司还将在两行整合之后51%的控股权基础上继续谋求更高的控股权，以强化发挥交叉销售协同效应必须的执行力。在融资注入深发展之后公司如果希望再提高控股比例，明智的选择更可能是换股收购的方式。 由于公司公告已经澄清截止目前公司没有 A 股再融资计划。我们认为公司再融资的最佳方案或者说最有可能的方案将是通过海外市场增发以及在国内发行可转债来实现。 这样对A股股价影响非常小，也符合公司员工减持的利益。 3、我们认为公司基本面良好，2010年全年业绩可能超市场预期。4季度的投资业绩表现不错，全年包括浮动盈亏的综合投资收益率预计大约在4.3%，反映在损益表中的总投资收益率将高于4.5%。寿险3季度传统险评估利率下滑的影响受到连续两次加息以及公司相应的平滑处理，将低于市场预测。 4、员工股减持总共约11亿股，每年不超过30%，即使按30%上限来算就是3.3亿股，日均减持量约100万股左右，占2010年日均成交量的3.8%，影响很小。 5、深圳总部财务部总监携巨款潜逃以及马明哲将退休等传言更是无稽之谈。 另外，我们认为，即使公司今年下半年有融资计划，此次融资计划对股价的影响与 08 年初的融资计划相比不可同等看待。我们认为，看待融资问题的核心还在于融资的目的以及用途，究竟是用来创造为股东创造价值还是毁灭价值。2008年初的天量融资计划是在公司根本不缺钱的情况下，仅仅因为股价高，融资成本低而发起的，融资的用途则是海外并购保险公司，而海外保险市场已经成熟，利润率低于国内，这是一种毁灭价值的做法。而此次融资的核心目的是控股银行，推进综合金融的发展模式，这在9月2日收购深发展复牌之后市场就应该相当清楚的。公司综合金融模式初级阶段即展示出的良好业绩在 2010 年中报公布后是得到市场认可的。也就是说之前大家还是认可综 32011-01-07 中国平安 合金融发展模式的，认为这是创造价值的盈利模式。这一点并没有随着公司的融资计划而改变。我们相信公司强大的执行文化和集中管理能力，在综合金融发展模式创新上能够有所突破和成就。我们看好中国平安的基本面和未来成长空间，看好公司的股票。 42011-01-07 中国平安 分析师介绍 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 投资建议历史表现图 中国平安（601318） 77020406080100Jan-10Feb-10Mar-10Apr-10May-10Jun-10Jul-10Aug-10Sep-10Oct-10Nov-10Dec-10Jan-11股价-元050010001500200025003000350040004500沪深300中国平安目标价沪深300 资料来源：光大证券研究所 日期 股价 目标评级 2010-08-25 46.51 77.00买入 2010-09-02 46.51 77.00买入 2010-10-12 46.51 77.00买入 2010-10-25 46.51 92.00买入 2010-10-28 64.02 92.00买入 2010-11-07 62.49 92.00买入 2010-11-19 62.49 98.00买入 2010-12-20 57.52 98.00买入 买入— 增持— 中性— 减持— 卖出— 行业及公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上。 市场基准指数为沪深300指数。 52011-01-07 中国平安 www.ebscn.com上海市新闸路15 0 8号静安国际广场 邮编：20 0 0 40 总机：02 1- 2 2 16 9 9 99 上海市新闸路15 0 8号静安国际广场3楼 邮编：200040 总机：021- 2 2169 999 传真：021-22169114 销售小组 姓名 办公电话 手机 电子邮件 北京 李大志(主管) 010-68567189 13810794466 lidz@ebscn.com 郝辉 010-68561722 13511017986 haohui@ebscn.com 孙威 010-68567231 13701026120