2010 年 12 月 21 日1． 世界经济分析：IMF 公布的《世界经济展望》报告认为，全球经济明年将放缓。美国 QE2 的推出，无疑增加了发达经济体与新兴经济体之间的矛盾，由于不同经济体采取差异极大的货币政策，从而引发了激烈的货币战争。 2． 中国经济分析： 2010 年我国国内生产总值增长将达到 10%，明年预计在 9.5%，回到 9％-10％的潜在水平。《十二五规划的建议》 指出，转方式的内涵主要包含：调整需求结构、调整产业结构（发展战略性新兴产业、加快发展服务业）、调整区域结构。预计明年 CPI 上涨4%左右。回顾我国的股市历史可以发现：物价上涨到较高的水平，就会对股市造成负面影响。中央经济工作会议指出 2011 年要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。 3． 供求分析：2011 年股市资金需求规模预计将超过 9000 亿元。2011年新增资金供给合计约有 8100 亿元左右。市场资金供求呈现弱平衡状态。一旦政策恢复常态，供求情况将会有较大改善。 4． 上市公司盈利预测与估值分析：11 年全部 A 股业绩增长在 20%左右，预计估值区间在 13-18 倍 PE 内。预计 11 年上证综指波动区间为2600～3800 点之间，分别对应 20%业绩增长预期下的 13 倍 PE-18 倍PE。与国际横向比较,当前点位 A 股估值接近国际上的合理水平。大小盘股估值分化仍旧严重。纵向比较，当前位置较为低估。 5． 技术分析：从波浪理论看（上证指数），始于 6124—1664 点的大IV浪已经结束。自 1664 点到现在处于大V浪运行中，该大V浪将走出延伸浪，时间跨度会很长，可能会运行到 2012 年以后。 6． 综合分析：在经济复苏、流动性较为充裕的背景下，我们看好 2011年 A 股市场的表现。我们判断前低后高、震荡上行的概率较大。预计上证综指核心波动区间为 2700-3500 点，波动中枢为 3200 点。 7． A 股投资策略配置：2011 年我们建议从发展战略新兴产业、扩大内需、通胀预期等角度进行行业重点配置。我们投资组合以低碳经济、结构调整、通胀预期为考虑投资重点。建议超配新能源、智能电网、物联网、三网融合、3G 、新材料、高铁、酿酒、金融（银行、保险）、房地产、煤炭等行业或板块。 8． 大通证券 2011 年重点公司: 宁波韵升（600366）、首开股份（600376）、东方电气（600875）、中国平安（601318）、潞安环能（601699）、五粮液（000858）、日海通讯（002313）、特锐德（300001）、银江股份（300020）、世纪鼎利（300050）。 风险因素：各国经济发展不平衡之势更加突出，通胀恶化、国内宏观调控政策超预期。 研究员：李哲明 电 话：0411-39673243 网 址：www.daton.com.cn 邮 箱：lizheming@daton.com A股各指数最近两年走势 数据来源： WIND大通证券研发中心 近期相关报告 强周期消费类轮涨，股指有望稳步上行 ——2010年十一月A股市场投资策略 震荡市中的结构性机会 ——2010年九月A股市场策略 估值修复后震荡加剧 ——2010年八月A股市场策略 估值回归中的主题投资 ——2010年5月A股市场策略 震荡上行中的主题投资 ——2010年3月A股市场策略 以退为进，弱势反弹 ——2010年2月A股市场策略 2011 年度 A 股市场投资策略 经济结构调整中的机会挖掘与估值修复——2011年度A股市场投资策略 请务必阅读免责条款 市场有风险·投资须谨慎 2011年度A股市场投资策略 请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 1 ‐ 一、世界经济分析 （一）世界经济将放缓，不同经济体发展不平衡 根据国际货币基金组织（IMF）公布的《世界经济展望》报告，全球经济明年将放缓。IMF 上调 2010 年全球经济增长预期至 4.8%，此前预计为 4.6%；而下调 2011年经济增长预期至 4.2%，此前预期为 4.3%。 在报告中，下调了美国和欧元区一些外围国家的经济增长预期。IMF 表示，发达经济体 2010 年经济增长预期由 2.6%上修至 2.7%，2011 年增长预期由 2.4%下调至2.2%。该机构还表示，尽管发达国家经济出现大幅下滑或停滞的可能性看起来仍然很低。但财政整顿必须在 2011 年开始，而削减预算则需要从现在开始。 IMF看好中国等新兴经济体以及欧元区主要国家经济增长，IMF将新兴经济体 2010年经济增长预期由 6.8%上修至 7.1%，2011 年预期维持在 6.4%不变。新兴经济体应发展国内经济增长点，增加货币灵活性。 报告预计，2010 年和 2011 年，亚洲新兴经济体经济将分别增长 9.2%和 7.9%。其中，中国经济今明两年将分别增长 10.5%和 9.6%；印度经济将分别增长 9.7%和 8.4%。报告说，鉴于对信贷增长更为严格的限制、为房地产市场降温和限制银行对房地产业贷款风险敞口等措施，以及中国政府计划在明年实施退出策略，2011 年中国经济将持续增长，但增幅有所放缓。中国今明两年短期增长的三分之二将来自国内私人需求，政府活动将贡献三分之一，而来自净出口的贡献将接近零。报告认为，中国经济中期增长取决于是否能够对增长驱动力进行再平衡，即更多的增长应来自国内，而不是依靠外部需求。 报告同时警告，尽管到目前为止亚洲新兴经济体表现突出，但短期内经济增长风险仍偏下行。报告预计，拉丁美洲和加勒比地区今明两年经济增速将分别为 5.7%和4%。其中，巴西今明两年经济增速预计分别为 7.5%和 4.1%。东欧新兴经济体复苏步伐则较为缓慢，今明两年预计将分别增长 3.7%和 3.1%。俄罗斯经济今明两年将分别增长 4%和 4.3%。 2011年度A股市场投资策略 请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 2 ‐ 表1：IMF对全球各个国家及区域的经济增长预期： 区域/国家 2010 年预测 2011 年预测 全球 4.80% 4.20% 发达经济体 2.70% 2.20% 新兴经济体 7.10% 6.40% 亚洲发展中国家 9.40% 8.40% 欧元区 1.70% 1.50% 美国 2.60% 2.30% 日本 2.80% 1.50% 德国 3.30% 2.00% 俄罗斯 4% 4.3% 巴西 7.5% 4.1% 中国 10.50% 9.60% 数据来源：大通证券研发中心 （二）美国可能推出第三轮定量宽松货币政策 预计明年金融去杠杆化基本结束，下半年随着房地产去库存化进入尾声，量化宽松货币政策逐步产生刺激效应，美国经济的增速会有所加快。从长期趋势看，美国制度创新和科技创新的源泉逐渐衰竭，潜在的经济增长动能下滑，本轮经济金融危机之前持续的、高企的经济增长率难以维系。到明年中期以前美国失业率将为 9.4%，年底以前下降至 9.2%。2011 年美国政府的财政赤字将从今年的 1.3 万亿美元缩窄至 1.1 万亿美元。 美元在世界货币体系中重要性在不断弱化。从各国官方外汇储备币种构成看，美元的比重已从2000年底的55.77%下降到2010年第二季度的34.8%。以美元为单一核心货币的现行国际货币体系已经不能适应全球经济的发展，多元化已成为全球范围内普遍共识。尽管欧债危机恶化引发的避险资金回流,以及美欧基本面相对强弱的转化对短期美元汇率具有一定的支撑，但从长远来看，美元并不具备持续走强的基础。美元贬值可以减轻美国外债负担，同时刺激出口，实现国际收支状况的改善。 明年不计入食品和能源价格的核心消费者物价指数明年则将增长 1.3%，低于美联储 1.7%到 2%的目标水平。美国有陷入通货紧缩的风险。明年联邦基金利率目标维持 2011年度A股市场投资策略 请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 3 ‐ 在 0-0.25%，利率将在较长时间内维持极低的水平不变。美联储首次升息的预期延后至 2011 年末。美国处于“流动性陷阱”之中，美联储 10 年 11 月推出第二轮定量宽松货币政策，到 2011 年 6 月底以前购买 6000 亿美元的美国长期国债，以进一步刺激美国经济复苏。此次购买规模相当于降息 50－75 个基点。美国 11 月失业率上升至9.8%，若到第二轮量化宽松实施完毕时，美国失业率仍旧位于高位，明年美联储还可能推出第三轮定量宽松货币政策，第二、第三轮量化宽松的总规模达到 1 万亿美元。 表2：两次货币量化宽松政策 数据来源：大通证券研发中心 定量宽松的“后遗症”——货币政策两极分化与货币战争 美国联邦储备委员会11月3日宣布推出第二轮定量宽松货币政策，以进一步刺激美国经济复苏。美国启动定量宽松是有其复杂的经济背景的。在次贷问题引发的国际金融危机中，以美国政府为首的先进经济体向市场注入了大量流动性，虽然美国经济开始复苏，但是由于其金融去杠杆化之路仍未结束，企业投资意愿下降，失业率居 2011年度A股市场投资策略 请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 4 ‐ 高不下，居民消费意愿不振，通缩征兆明显，在经济重新放缓的阴影下，由于现有利率水平已经无下调空间，因此只好重新祭起量化宽松的大旗，并可能持续进行下去。 美国QE2的推出，对全球经济的影响是十分巨大而复杂的，在世界经济发展速度的不平衡的情况下，此举无疑增加了发达经济体与新兴经济体之间的矛盾，由于不同经济体采取差异极大的货币政策，从而引发了激烈的货币战争。先进经济体中日本是美国的忠实追随者，日本经济对美国的依赖度也是很高的。美国的量化宽松会导致日元被迫升值。日本政府不得不紧急做出决定，追加刺激政策。日本银行将市场注资规模由目前的20 万亿日元提高到30 万亿日元，但无担保隔夜拆借利率依然维持在0.1%不变。欧洲状况稍稍有所不同，欧洲经济状况要好于日本，且欧洲经济的出口依赖度要低于日本，因此，在对待货币政策的态度上，欧洲采取了一种保守的态度，维持目前利率水平，保持目前的流动性。这事实上是货币政策由宽松到平稳的一个过渡，意味着欧盟对待货币政策的态度趋向于内敛。 而新兴经济体截然相反。中国担心的是房地产泡沫、资本扩张，因此，在2010年启用加息这一货币政策调控，目的在于抑制过高的通货膨胀。虽然此次加息幅度小，但以表明了我国货币政策有宽松转向稳健的态度。既然加息通道已经打开，而且预计明年通货膨胀依然高企的情况下，预计明年我国仍然会有加息的动作。 印度同样如此。目前印度经济面对的最大挑战是不断恶化的通货膨胀形势。由于食品价格大幅上涨并向其他领域蔓延，2010年3月，印度批发物价指数同比上升了9.9%，大大超过印度中央银行的通货膨胀目标。印度政府也与此后开始加息，并于一年内6次加息，幅度达到了1.5%。2010年印度中央银行将降低通货膨胀作为首要任务。因此预计印度的货币政策2011年继续从紧。 澳大利亚和巴西同属于资源大国，在全球货币宽松，美元不断贬值的影响之下，大宗商品价格不断上涨，进而推动了这两个国家矿业的飞速发展。然而，同时也为这两个国家带来了大量的泡沫，CPI被动推高。因此，这两个国家早已开始了货币收紧的政策。在美国继续放量的情况下，美元很可能继续走软，或是维持弱势。因此大宗商品价格短时间内依然会维持高位。预计2011年，澳大利亚和巴西也会继续实施货币收紧的政策以抵御西方经济体新一轮量化宽松政策带来的威胁。 目前，全球已经进入了货币政策两极化的尴尬局面。在发达国家拼命释放流动性 2011年度A股市场投资策略 请务必阅读免责条款研究创造价值 专业前瞻市场 ‐ 5 ‐ 的情况下，预计2011年全球流动性依然会保持一个宽松的态势。资金势必会从实施量化宽松的发达国家流向经济发展迅速而稳定的新兴国家。同时，这样的资金流动更加推高了新兴经济地区的资本价格，吸引了更多的风险资本流入。导致这些地区本币升值，物价上涨，资本价格飙升，通货膨胀日益严重。为抑制这种情况恶