尤夫股份(002427)2010年三季报点评：项目投产将推动盈利逐季增长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 动态报告 基础化工 [Table_StockInfo] 尤夫股份(002427) 推荐 2010年三季报点评 （维持评级） 化学纤维 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 0481216212509/1009/1210/0210/0410/0610/0810/10尤夫股份上证综指 股票数据 昨收盘（元） 17.76 总股本/流通A股(百万股) 183.2/46.0 流通B股/H股(百万股) 0.0/0.0 总市值/流通市值(百万元) 3,254.1/816.9 上证综指/深圳成指 2,992.58/13,445.03 12个月最高/最低（元） 20.49/13.50 财务数据 净资产值(百万元) 926.69 每股净资产(元) 5.06 市净率 3.51 资产负债率 11.71% 息率 相关研究报告： 《尤夫股份-002427-公司快评：延伸产业链占据优势竞争地位》——2010-9-29 《尤夫股份深度报告-002427：快速扩张抢占行业制高点》——2010-8-18 《尤夫股份-002427-2010年半年报点评：项目密集投产驱动业绩高速成长》——2010-8-12 分析师：张栋梁 电话: 0755-82130532 E-mail: zhangdl@guosen.com.cn SAC执业证书编号：S0980210060047 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 项目投产将推动盈利逐季增长  业绩符合预期，10年业绩预计同比增长-10%-10% 1-3Q10实现营业收入4.09亿元，同比增长6.07%；毛利率14.66%，较去年同期下降了4.12个百分点，原料涨价及普通丝盈利水平下滑是主要原因。 实现归属于母公司所有者净利润4112万元，同比减少15.44%，实现基本每股收益0.26元/股，公司经营活动产生现金流量净额约为-6542万元。 公司预计10年净利润同比增长-10%-10%，约合净利润5745-7022万元。  3Q10盈利继续保持增长 其中，公司3Q10实现营业收入1.35亿元，环比下降4.52%；毛利率15.47%，较2Q09的14.03%提高了1.44个百分点；归属母公司净利润1549万元，环比增长62.12%；净利率为12.06%，同比增长2.32个百分点。 3Q10公司毛利额2091万元，与2Q10的毛利额1986万元基本持平略有增长，单季毛利额逐季提升，表明公司盈利能力保持平稳增长。  销售费用增长拉高费用水平 从公司三项费用来看，1-3Q10销售费用率、管理费用率、财务费用率三项合计5.28%，同比上升了0.48个百分点，三项费用合计同比增长了14.22%。3Q10三项费用增长，其中销售费用增长是主要原因。 1-3Q10财务费用325万元，同比增长了34.66%，财务费用率从0.55%上升至0.80%，但3Q10财务费用仅为28万元，同比减少9.00%，财务费用率仅为0.21%，募集资金到位是导致财务费用下降的主要原因。 1-3Q10管理费用885万元，同比减少了4.19%，管理费用率从2.39%降至2.17%，3Q10管理费用2780万元，同比增长3.29%，费用率为2.06%。 1-3Q10销售费用946万元，同比增长了24.43%，销售费用率从1.86%上升至2.32%，其中3Q10管理费用546万元，同比增长50.25%，费用率为4.04%，销售费用增长主要原因在于运费及外贸业务税金增加。 [Table_Profit] 盈利预测和财务指标 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入(百万元) 456.44 523.07 586 1,137 2,228 (+/-%) 30.95% 14.60% 12.1% 94.0% 95.9% 净利润(百万元) 77.34 63.83 68 191 336 (+/-%) 106.09% -17.46% 6.5% 180.3% 76.3% 每股收益（元） 0.56 0.47 0.37 1.04 1.83 EBIT Margin 12.5% 22.9% 20.2% 净资产收益率（ROE） 32.70% 21.25% 7.2% 17.7% 25.6% 市盈率（PE） 31.51 38.18 48.7 17.4 9.9 EV/EBITDA 32.2 10.8 6.7 市净率（PB） 10.31 8.11 3.50 3.07 2.52 2010年11月1日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2  新建项目陆续投产将推动未来业绩逐季增长 公司控股子公司尤夫科技的帘帆布项目顺利推进，预计一期1.2万吨帘帆布项目将于11月建成投入生产，在10年四季度开始贡献业绩。二期1.2万吨项目正按计划顺利推进，部分设备已到货，预计将于11年二季度初建成。 IPO募投项目4万吨涤纶工业丝的高模低收缩丝项目，第一条单线5000吨高模低收缩丝项目已经建成，第二条生产线预计将于11年初建成，11年一季度开始贡献盈利。募投项目中的1.2万吨超低收缩丝项目预计将于11年一季度末建成，预计将在二季度开始贡献盈利。 公司使用超募资金建设年产7000吨浸胶硬、软线绳项目，包括年产4500吨浸胶软线绳、1500吨浸胶硬线绳、1000吨胶管线，主要应用于包布V带、切割V带、车用胶管、农用胶管、消防水带、煤矿用胶管等。预计项目将于11年上半年建成，消化自有原料丝并贡献业绩。  新增技改项目助力公司建立行业领先竞争优势 公司10月召开董事会通过了建设年产12万吨差别化工业长丝技改项目的决议，项目总投资规划为8.6亿元，其中年产12万吨差别化工业长丝技改项目总投资为8亿元，包括固定资产投资6.8亿元及新增流动资金1.2亿元；另有6000万元为此次项目用地200亩外的预留土地预估值。新建聚酯车间、长丝车间，采用世界先进设备，形成12万吨差别化工业丝生产能力。 面对旺盛市场需求带来的供需缺口以及行业自身产业升级的需要，国内领先涤纶工业长丝生产厂家古纤道、海利得、尤夫股份等公司纷纷扩充产能发展差别化品种占据行业有利竞争地位，提升综合竞争实力，尤夫股份有望在新一轮的行业竞争中跨越式发展成为行业领军企业。 值得关注的是，尤夫股份新建项目将新增聚酯装臵，产业链向上游延伸，进一步延伸了产业链。加上公司原有涤纶工业丝生产能力，以及从事浸胶帆布和帘子布产品的控股子公司尤夫科技，尤夫股份将形成聚酯-涤纶丝-帘子布、帆布的完整产业链，一体化产业链优势更为明显。  维持“推荐”投资评级 涤纶工业丝行业整体需求受益于经济结构升级及化纤行业结构性的提升，国际产能转移推动行业需求及生产水平的提升将加速这一进程；随着产业用纤维的应用领域及应用深度持续提升，行业规模将持续增长、中高端产品比例提高。 尤夫股份在几年来行业积累过程中，完成产品、技术、客户等积累，进入企业高速成长期，通过快速规模扩张提升行业地位，延伸上下游产业链巩固整体竞争优势。在行业发展从充分竞争走向寡头竞争的过程中，尤夫股份将成为行业领先者引领行业发展。 考虑到公司新增项目及项目进展，我们略下调公司10-11年盈利预测，并上调12年盈利预测，我们预计10-12年EPS为0.37、1.04、1.83元，维持公司“推荐”投资评级。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表1：财务预测与估值 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2009 2010E 2011E 2012E 利润表（百万元） 2009 2010E 2011E 2012E 现金及现金等价物 27 374 30 30 营业收入 523 586 1137 2228 应收款项 106 80 156 305 营业成本 425 489 838 1709 存货净额 23 28 46 97 营业税金及附加 1 1 2 4 其他流动资产 26 33 64 125 销售费用 12 12 22 42 流动资产合计 182 514 296 556 管理费用 17 11 15 23 固定资产 206 520 1048 1236 财务费用 2 (0) 0 7 无形资产及其他 24 24 24 24 投资收益 0 1 1 1 投资性房地产 1 1 1 1 资产减值及公允价值变动 (1) (2) 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 其他收入 0 0 0 0 资产总计 412 1059 1368 1816 营业利润 66 72 261 443 短期借款及交易性金融负债 24 20 117 147 营业外净收支 5 9 5 5 应付款项 63 68 114 237 利润总额 71 81 266 448 其他流动负债 16 17 28 58 所得税费用 7 13 45 70 流动负债合计 104 105 259 442 少数股东损益 0 0 31 42 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 64 68 191 336 其他长期负债 0 0 0 0 长期负债合计 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2009 2010E 2011E 2012E 负债合计 104 105 259 442 净利润 64 68 191 336 少数股东权益 8 8 30 59 资产减值准备 7 1 2 1 股东权益 300 946 1079 1315 折旧摊销 26 33 71 112 负债和股东权益总计 412 1059 1368 1816 公允价值变动损失 1 2 0 0 财务费用 2 (0) 0 7 关键财务与估值指标 2009 2010E 2011E 2012E 营运资本变动 (25) 21 (66) (106) 每股收益 0.47 0.37 1.04 1.83 其它 (7) (1) 19 28 每股红利 0.03 0.11 0.31 0.55 经营活动现金流 65 124 218 372 每股净资产 2.19 5.16 5.89 7.17 资本开支 (16) (351) (601) (301) ROIC 19% 13% 23% 28% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 21% 7% 18% 26% 投资活动现金流 (16) (351) (601) (301) 毛利率 19% 17% 26% 23% 权益性融资 8 598 0 0 EBIT Margin 13% 12% 23% 20% 负债净变化 0 0 0 0 EBITDA Margin 18% 18% 29% 25% 支付股利、利息 (4) (20) (57) (101) 收入