银行：利率市场化短期无忧,地产类贷款压力缓解

维持 增持 分析师: 沈维 (执业证书编号：S0930210010239) 021-22169121 shenwei@ebscn.com 冯钦远 (执业证书编号：S0930210030002) 021-22169119 fengqy@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -20%-8%5%18%30%09-0912-09 03-1006-10银行沪深300 行业研究行业研究 光大证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为投资决策的唯一因素。 敬请参阅最后一页之重要声明。 2010-09-05 银行 利率市场化短期无忧，地产类贷款压力缓解◇ 银行业周报（2010.08.30-2010.09.05） ◆ 本周市场表现 本周沪深300上涨2.16%，银行板块下跌0.29%，其中中小银行以流通市值加权下跌0.10%。以周五收盘价计算，行业10年PE/PB分别为11.5倍/1.77倍。 ◆ 本周行业焦点 1、公开市场操作转为净投放，银行间市场利率平稳。本周央行在公开市场累计净投放货币700亿元；各期限央票和正回购利率持平。前期资金面趋紧的态势略有缓和，一周1天/7天回购利率分别小幅上升了2bp/8bp，而10年期国债到期收益率下降了1bp。 现阶段货币政策将难有显著的放松或收紧，央行将继续通过公开市场操作对流动性进行微调。短期内，考虑到下周货币被动投放规模依然较大，以及节假日临近，预计公开市场操作将维持相对宽松。 2、工行转债受机构追捧，冻结资金2.6万亿元。由于相对优惠的发行条件、较好的流动性及稳健的基本面支持，公司可转债发行获得了较高的超额认购倍数，共冻结申购/配售资金2.6万亿元，对市场资金面有一定影响。公司转债较低的转股价格及相应的转股价格修正机制决定了债券存续期间转股的概率较高；此外，公司表示此次转债及配股完成后三年内不再进行权益融资。 3、央行官员表示争取率先在东北进行存款利率上浮试点，利率市场化有远虑无近忧。（1）这一消息在时点上超出市场预期。如果年内试点有实质进展，板块估值将受到一定压制。（2）业绩层面，短期负面影响十分有限。首先，在试点初期，试点区域和利率升幅将被限制在较小范围之内；其次，渐进式的试点改革方式仅相当于将银行此前揽存的隐形成本显性化；最后，中国国情决定了利率市场化的进程将较为缓慢，与国外同业相比，我国银行承担了更多的政策风险，因而必须取得相应的收益补偿。（3）存款基础雄厚的银行受到的波及相对较小，从网点数、储蓄存款占比和存贷比看，国有大行及招行存款自然增长的成分居多；而拥有稳定对公存款的银行（如北京银行）所受影响也会较小。 4、深发展收购平安银行方案落定，看好二者整合前景。（1）交易方案隐含的深发展及平安银行的估值水平为2.03/1.90X 1H10PB，考虑到平安银行特殊背景、股东资源及初具雏形的零售业务特色，交易对价并无明显偏移，但平安银行小股东问题仍待解决；（2）按10年中期数据静态测算，发行后深发展每股净资产增厚5.12%，但每股收益被摊薄13.39%，这源于目前平安银行偏弱的盈利能力；（3）看好两行长期整合前景，与平安银行的整合有助于解除深发展在资本、后台系统、客户及渠道等方面的发展瓶颈，完成由内涵式扩张向内涵式扩张和外延式扩张并举的转变，从而进入高速成长期。（4）中期内需关注整合的进程，包括整合后深发展的业务定位、平安意志的体现、成本支出规划以及协同效益的挖掘程度等。 5、国有行否认停止发放地产类贷款。本周农行行长张云表示，公司地产类贷款仅在8月末暂停一周，9月起将恢复正常发放。而此前，工、中、建行高管均已表示没有中断地产类贷款发放的计划。 我们维持前期观点，监管层当前不会对相关贷款采取“一刀切”的方式，而将以差别化的管控方式进行针对性监管。此外，预计房开贷增速下滑不会冲击商业银行既定的信贷投放目标，其影响将主要表现为银行议价能力的下降。 ◆ 行业观点及股票组合 维持行业“增持”评级。银行面临的最大风险是宏观经济的系统性风险，经济增长环比回落预期以及11年后经济增长预期不明朗压制了板块短期估值的提升；考虑到（1）国内银行客户选择的谨慎性；（2）行业拨备覆盖率及资本充足率的大幅提升增强了风险抵御能力；（3）银行传统业务依然较强的盈利能力，我们认为，经济转型过程中银行的信贷风险释放更可能是相对温和的过程，目前行业偏低的估值仍然提供了足够安全边际。个股方面，继续看好中小股份制银行。本周推荐组合：招行、浦发、深发展。 22010-09-05 银行 一、本周观点 ◆ 本周市场表现 本周沪深300上涨2.16%，银行板块下跌0.29%，其中中小银行以流通市值加权下跌0.10%。城商行股价上涨，国有行跌幅较大，股份制银行表现居中。个股方面，宁波（4.24%）、深发展（1.43%）、南京（1.16%）录得最高的一周股价涨幅，而华夏（-2.87%）、交行（-1.16%）、民生（-1.11%）跌幅居前。 以周五收盘价计算，行业10年PE/PB分别为11.5倍/1.77倍。其中，国有行、股份制银行、城商行10年PE/PB分别为9.5倍/1.66倍、11.9倍/1.77倍和14.0倍/1.99倍。 ◆ 本周行业焦点 1、公开市场操作转为净投放，银行间市场利率平稳。本周央票发行和正回购操作规模总计300亿元，较前期显著下降，而一周到期票据和正回购达1000亿元，从而累计净投放货币700亿元；各期限央票和正回购利率持平。从银行间市场利率观察，上周资金面趋紧的态势略有缓和。一周1天/7天回购利率分别小幅上升了2bp/8bp，而10年期国债到期收益率下降了1bp。 现阶段货币政策将难有显著的放松或收紧，央行将继续通过公开市场操作对流动性进行微调。短期内，考虑到下周货币被动投放规模依然较大，以及节假日临近，预计公开市场操作将维持相对宽松。 2、工行转债受机构追捧，冻结资金2.6万亿元。由于相对优惠的发行条件、较好的流动性及稳健的基本面支持，公司可转债发行获得了较高的超额认购倍数，网上/网下申购中签率为0.82%，冻结申购/配售资金达2.6万亿元，对本周市场资金面有一定影响。 公司转债较低的转股价格及相应的转股价格修正机制决定了债券存续期间转股的概率较高；此外，公司表示此次转债及配股完成后三年内不再进行权益融资。 3、央行官员表示争取率先在东北进行存款利率上浮试点，利率市场化有远虑无近忧。据媒体披露，31日央行沈阳分行行长盛松成表示，可考虑争取国家允许东北率先开展存款利率上浮试点，以加快利率市场化进程、打破金融行政垄断；具体操作上采取分阶段逐步扩大存款利率上浮幅度的方法，以确保改革平稳有序。 我们认为：（1）这一消息在时点上超出市场预期。如果年内试点有实质进展，板块估值将受到一定压制。（2）业绩层面，短期负面影响十分有限。首先，在试点初期，试点区域和利率升幅将被限制在较小范围之内；其次，渐进式的试点改革方式仅相当于将银行此前揽存的隐形成本显性化；最后，中国国情决定了利率市场化的进程将较为缓慢，与国外同业相比，我国银行承担了更多的政策风险，因而必须取得相应的收益补偿。（3）存款基础雄厚的银行受到的波及相对较小，从网点数、储蓄存款占比和存贷比看，国有大行及招行存款自然增长的成分居多；而拥有稳定对公存款的银行（如北京银行）所受影响也会较小。 4、深发展收购平安银行方案落定，看好二者整合前景。根据相关方案，中国平安拟以平安银行90.75%股份和等同于9.25%股份的现金认购深发展非公开发行的约16.39亿股股份，认购价格为17.75元/股；深发展表示在 32010-09-05 银行 适当的时候可采取包括吸收合并的方式实现“两行整合”。 我们认为：（1）交易方案隐含的深发展及平安银行的估值水平为2.03/1.90X 1H10PB，考虑到平安银行特殊背景、股东资源及初具雏形的零售业务特色，交易对价并无明显偏移，但平安银行小股东问题仍待解决；（2）按10年中期数据静态测算，发行后深发展每股净资产增厚5.12%，但每股收益被摊薄13.39%，这源于目前平安银行偏弱的盈利能力；（3）看好两行长期整合前景，与平安银行的整合有助于解除深发展在资本、后台系统、客户及渠道等方面的发展瓶颈，完成由内涵式扩张向内涵式扩张和外延式扩张并举的转变，从而进入高速成长期。（4）中期内需关注整合的进程，包括整合后深发展的业务定位、平安意志的体现、成本支出规划以及协同效益的挖掘程度等。 5、国有行否认停止发放地产类贷款。本周农行行长张云表示，公司地产类贷款仅在8月末暂停一周，9月起将恢复正常发放。而此前，工、中、建行高管均已表示没有中断地产类贷款发放的计划。 我们维持前期观点，监管层当前不会对相关贷款采取“一刀切”的方式，而将以差别化的管控方式进行针对性监管。此外，预计房开贷增速下滑不会冲击商业银行既定的信贷投放目标，其影响将主要表现为银行议价能力的下降。 ◆ 行业观点及股票组合 维持银行业“增持”的评级。银行面临的最大风险是宏观经济的系统性风险，经济增长环比回落预期以及11年以后经济增长预期不明朗对板块估值构成压制。考虑到（1）国内银行客户选择的谨慎性；（2）行业拨备覆盖率及资本充足率的大幅提升增强了风险抵御能力；（3）银行传统业务依然较强的盈利能力，我们倾向于认为，经济转型过程中银行的信贷风险释放更可能是相对温和的过程。 下半年，我们认为仍需把握银行板块阶段性的投资机会。主要基于：（1）板块估值有足够的安全边际。目前板块10年PE 11.5倍，PB 1.77倍。PB 估值近上轮周期底部位置，估值优势明显。（2）较快的盈利增长为板块股价提供了基本面支撑。（3）政策面三季度以稳定为主，四季度存在有限放松预期，对银行板块估值和盈利有正面作用。（4）本轮再融资压力已基本消化，新方案对板块估值的边际影响已减弱。（5）机构持仓偏低，板块下行压力有限。（6）融资平台清理结果落定、对经济增长预期改善、市场资金面趋好、房地产市场软着陆等有望成为估值回补促发因素。 个股方面，我们继续看好中小股份制银行。本周推荐组合：招行、浦发、深发展。 42010-09-05 银行 二、行情与估值 一周股价表现：本周沪深300上涨2.16%，银行板块下跌0.29%，其中中小银行以流通市值加权下跌0.10%。城商行股价上涨，国有行跌幅较大，股份制银行表现居中。个股方面，宁波（4.24%）、深发展（1.43%）、南京（1.16%）录得最高的一周股价涨幅，而华夏（-2.87%）、交行（-1.16%）、民生（-1.11%）跌幅居前（见表1）。 表1：A股上市银行市场表现 收盘价 换手率(%)股价变动(%) 1周 1月 1季 1年 A股 国有大银行 工商银行 4.10 0.17 0.00 -3.76 -2.84 -11.25 建设银行 4.69 3.12 -0.21 -3.70 0.57 -14.10 中国银行 3.35 0.12 -0.89 -4.83 -7.97 -11.76 农业银行 2.69 13.18 0.00 -1.10