【晨会聚焦】外需继续走弱，政策仍趋宽松——9月外贸数据点评

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main [Table_Titl 分析师：邓欣 执业证书编号：S0740518070004电话： Email: 研究助理：郭亮（责任编辑） 电话：010-59013914 Email：guoliang@r.qlzq.com.cn ort] 欢迎关注中泰研究所订阅号 晨报内容回顾： [Table_Summary] 今日预览 今日重点>>  【地产】倪一琛：物业管理行业：兼顾成长与防守，快速成长的价值蓝海-20191014  【建材】孙颖、祝仲宽（研究助理）：降低预期回报率，贯彻逆周期投资思路——水泥板块2019Q4投资策略-20191014  【汽车】黄旭良、戴仕远：重卡专题研究报告：基建影响几何？20191014 重点行业透视>>  【宏观】梁中华：外需继续走弱，政策仍趋宽松——9月外贸数据点评-20191014  【政策】杨畅：进出口增速逼近短期底部——9月进出口数据点评 研究分享>>  【医药-乐普医疗(300003)】江琦、谢木青：业绩持续快速增长，仿制药有望受益国家带量采购-20191014  【医药-科伦药业(002422)】江琦、祝嘉琦：2019年三季报预告点评：抗生素中间体短期承压，看好“仿创结合”的制剂发展-20191014  【医药-我武生物(300357)】江琦、祝嘉琦：2019Q3预告点评：粉尘螨滴剂保持稳健增长，在研产品持续推进-20191014  【电新】苏晨：国网2019年泛在白皮书发布点评：顶层架构已明晰，泛在换挡再加速-20191014  【地产】倪一琛：单月销售同比大幅改善，建议把握板块估值“修复+切换”的双重机遇-20191014  【电子-卓胜微(300782)】刘翔、刘尚（研究助理）：三季报预告点评：射频器件进口替代加速，业绩超预期-20191014 PE昨天[Table_Industry] 证券研究报告 2019年10月15日 【晨会聚焦】外需继续走弱，政策仍趋宽松——9月外贸数据点评 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 晨会聚焦 今日重点 ►【地产】倪一琛：物业管理行业：兼顾成长与防守，快速成长的价值蓝海-20191014 核心观点：物业管理行业是一个只需轻资产经营就能够持续创造稳定现金流的行业，兼具成长与抗波动双重属性。成长端：我们看好每年房屋竣工增量与存量物业渗透带来在管面积的持续提升，及物业费逐渐市场化带来的费用提升；此外，增值服务的拓展及其利润贡献占比的持续提升，也拓展了行业天花板。周期端：稳定的物业费收入及高粘性的增值服务弱化周期波动。 行业空间广阔：基础物业服务与增值服务均有较大提升空间。1）基础物业服务将受益于房屋持续竣工与物业管理服务渗透率的提升，同时，人均收入增长及人口结构变化带来的消费升级和物业管理费定价逐渐市场化，又给物业费增长提供了空间；2）增值业务：增值服务业务板块营收及贡献利润占比正逐年提升，物业管理行业凭借低成本线下巨额流量，在“互联网+”时代探索空间广阔。3）5年内市场规模破万亿：我们预测截至2022年，基础服务业务市场规模达到10105亿，加上增值业务部分，行业总体市场规模将达到12126亿。 行业格局与趋势：现阶段借助资本市场扩规模，未来拼服务品质与增值服务经营能力。1）集中度加速提升：物管企业在享受行业成长红利的同时，资源向头部加速集中，龙头企业市占率持续提升，背后有三重逻辑：背靠母公司地产开发商资源支持；借助资本市场加速并购；开始加强对第三方存量资源的争取。2）科技赋能，降成本筑门槛：部分基础物业服务利用信息技术代替人工，以短期内支出换来持续的人力成本压缩，长期看，这是企业的核心竞争力所在；3）企业分化加剧，龙头优势固化：龙头企业利润率提升，而中小企业利润率下行，背后的原因或是大盘管理带来的成本下行，新盘高占比提升短期毛利率，运营增值服务能力更强等因素所致。 商业模式探讨：看好走存量投标、做好业主增值服务的经营模式。1）内生增长vs外延并购：物管公司的项目获取三种路径（开发商关联方输出，收并购，与第三方投标），分别对应着中短期业绩与毛利率优势，短期规模的快速增长，长期经营先发优势。考虑到增量资源边际收窄，且物业管理市场化逐渐提高，背靠开发商与大举收并购，并不能带来直接竞争优势，我们更看好市场化的存量拓展与轻资产平台输出模式；2）业主增值与非业主增值服务：考虑到部分非业主增值服务与开发商相关，业主增值服务的可复制性更强，更有利于品质与口碑打造，其对周期的敏感性相对较弱。 主要上市公司比较：造成公司间短期利润率差异因素较多，长期看，优秀公司的利润率不存在下行压力。公司间利润率差距很大：重点物业房企毛利率在20%-40%之间，净利率在10%-25%左右。影响因素有很多，如：基础物业服务采用酬金制或包干制的占比，在管物业新房比例、城市能级、容积率、单盘规模，增值服务拓展力度，科技产品研发投入，对服务品质的态度等，这是由于行业处在成长期，且不同公司也处于不同发展阶段，有着不同的经营理念所致。长期看，行业增量资源收窄，比拼的是存量竞争，高品质服务下，促进物业费的提升是主动抬高行业门槛，借助创新技术降低人力成本是增强竞争力，培育优势增值服务强化竞争优势是存量资源争夺的关键，存量时代下的竞争会比房地产开发企业更为激烈，看好坚持高品质服务，同时持续投入研发提升科技力来提升服务效率的物管企业。 投资建议：物业管理行业在成长的主线下，凭借能持续创造稳定现金流，让行业同时也具有较强的防守属性。短期看，背靠开发商的企业有资源获取优势，采取收并购策略的企业在规模扩张上会更为亮眼；中长期看，存量资源争夺不可避免，致力于第三方物业拓展，坚持品质与研发投入的企业，会抢占先机。建议关注：碧桂园服务、绿城服务、中海物业、雅生活服务、永升生活服务、新城悦服务。 风险提示：1、房地产行业竣工低于预期：当前销售面积与竣工面积剪刀差依然未填补，由于当前融资持续收紧，施工进度或低于预期，导致竣工低于预期，从而减缓行业在管面积增量的增速； 2、物业费市场化进度低于预期：当前物业管理费有部分放开趋势，但从市场化程度来看，依然处在初级阶段，若长期受管控，叠加不断提升的成本，将对基础物业服务毛利率水平产生一定的抑制； 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 晨会聚焦 3、房地产市场销售低于预期：受持续调控影响，商品房销售受抑制，若进一步下行，或影响围绕开发商相关的非业主增值服务的业务拓展及收入。 ►【建材】孙颖、祝仲宽（研究助理）：降低预期回报率，贯彻逆周期投资思路——水泥板块2019Q4投资策略-20191014 地产：以3-5年的中期维度看，我们认为地产对于水泥的需求拉动在中南、华东、西南地区将会持续优于其他地区；从短期Q4的维度看，新开工和施工增速预计仍有望维持小幅正增长。 o 中期：从全国来看，地产狭义库存继续走低，地产广义库存已经回落到2010年的水平，低库存为政策调控空间提供了良好的环境，房地产市场形成大幅量价齐跌的可能性较小；分地区来看，我们认为西南和中南地区的广义地产库存已经基本回到低于合意库存中枢位置，华东库存水平不高，而华北地区的广义库存相对来说并不低。 o 短期：资金压力与悲观预期下的赶工角逐，19Q4新开工和施工韧性强。销售端，在利率下行+精准调控+较低库存背景下地产销售不容易出现断崖式下跌，对整体的地产开发形成有效支撑。政策及监管上，今年整体地产政策从4月政治局会议以来出现逐渐收紧的迹象。地产前端融资加剧紧张，叠加地产下行悲观预期，土地购置从5月开始持续走弱。在土地购置前端融资受到一定约束的情况下，企业对销售回款的诉求变得更加强，寄希望于通过新开工至可预售状态快速实现销售回款。分地区来看，各地区不同的新开工增速形成一定对冲，平缓了整体下滑速度，在“因城施策”的精准调控下，不同能级的城市、不同区域的城市均出现不同程度的分化，周期错位平缓了以往一刀切带来的整体大幅下行情况。对一二线城市来说，由于预售标准较高，甚至都要求结构封顶才能预售，因此为了实现销售回款企业将加速赶工直至较高的可预售状态。而三四线城市由于达到可预售标准较低，资金投入较少就可以实现销售回款，新开工增速在地产整体库存没有大幅回升的前提下不会大幅回落。 基建：Q4托底意愿强，财政压力约束下难以大幅回暖。在地产投资逐步下行，外部风险不确定的背景下，基建作为经济的“稳定器”不可偏废。在土地财政收入下降以及减税降费的大背景下，专项债提前发放有望弥补Q4基建资金来源，但在整体财政压力较大的约束下我们预计Q4基建对水泥需求的仅形成小幅正向拉动。水泥需求展望：2019Q4水泥需求有望实现同比小幅正增长。建立在前文对2019Q4房地产、基建相关投资的判断上，我们认为在房地产赶工和基建托底的支撑下，2019Q4的水泥消费量同比有望继续维持小幅正增长。其中，我们认为需要重点关注2019Q4广东水泥需求增速有望继续环比改善。从2019年1-8月华南以及两广整体的水泥出货进度看，2019均逊色于2018年，我们认为主要是由于天气原因导致，而不是因为区域基建或地产的需求弱化，而展望2019年下半年，这部分滞后的需求有望释放。水泥供给展望：2019Q4，在“不搞一刀切”的政策导向下，各区域对自身错峰政策进行了细化，力度与去年相比有一定弱化，政策出台的时间点也出现延后。但是，在地方政府对于环保的压力考核依然较为严格的背景下，错峰政策弱化的幅度预计不会太大。另一方面水泥行业的沟通协调机制也逐步加强，减轻了企业间博弈心态，限产执行的力度也比以往更强。水泥景气度：复制18Q4走势，我们预计Q4前期更强后期稍弱。基于前文水泥Q4的供需判断，在水泥行业需求端同比有望实现小幅正增长，供给端逐步放松的判断下，我们预计2019Q4水泥行业景气度向上确定性较强。但受制于供给端的放松，接近年末景气度高位再向上上冲的动力将不太足。由于10月，11月前期基本都是旺季，企业基本都满产满消，在需求端小幅强于去年的情况下，华东地区的价格判断上我们认为Q4价格在前期可能更高于去年；但Q4后期由于供给端的释放，特别是华北地区的放松对华东的传导影响，预计Q4后段水泥价格高度不及去年Q4。分区域看，我们认为重点应该关注广东区域的水泥景气边际改善，一方面本身需求端的延后释放将带来同比增量，另一方面广东一直以来也没有明显的错峰生产，对供给端政策弱化的冲击不是特别明显。2020年景气度展望：同比弱化，但幅度有限，景气度南方优于北方。从地产需求看，在目前的政策调控下，房企加快土地周转的模式不会改变，新开工增速回落速度将偏慢，施工前端还不错，但预售后的施工速度依然会放缓，总体来看回落幅度将偏慢；基建端，由于 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 晨会聚焦 地方政府债务约束以及地方政府对于基建的诉求没有那么强，整体依然处于回落的趋势，但2020年依然从政治上依然有保增长的诉求，因此整体对于水泥的需求我们预计回落幅度在5%左右。供给端在供给侧改革进一步退出的过程中，供给端会进一步松动。分区域看，我们认为云南、广西等新增产线投产将会对区域景气度形成一定冲击，华东的格局较为稳固，西北、华北地区由于地产补库存需求没有那么强以及基建回落，我们预计景气度不太能持续，但不排除错峰生产力度超预期加强。因此，2020年我们的判断是水泥景气度进一步回落，景气度南方优于北方。投资思路：降低预期回报率看长做长，贯彻逆周期投资思路，推荐海螺水泥、华新水泥；若考虑配置边际改善，且预期差较大的可以选择估值较低的塔牌集团；西北区域受基础设施建设和政府投资影响较大，可以关注天山股份、祁连山，以及港股中的西部水泥。风险提示事件：全球宏观经济风险；供给侧约束明显放松；部分区域水泥产能的新增冲动 ►【汽车】黄旭良、戴仕远：重卡专题研究报告：基建影响几何？20191014 公路货运周转量、基建投资增速是重要指标。（