股指期货6月投资策略：政策压力犹在,反弹高度有限

股指期货研究 研究员：吴铮 021-63123061 2010年5月31日 星期一 www.dwfutures.com 东吴期货 股指期货6月投资策略 政策压力犹在 反弹高度有限 一、股指期货合约5月回顾 1、“内忧外患”，四大因素导致A股持续调整 图1 5月上证指数走势 资料来源：东吴期货研发部 5月A股以下跌收官，沪指月线收阴，全月下跌9.7%，为去年9月以来最大月度跌幅。今年一季度宏观经济数据和上市公司报表显示，中国经济增长率领先全球，上市公司业绩增幅领先全球。但是中国股市无论上证指数还是深证综指却屡创全球跌幅之最。人民日报还曾经连发七文稳定市场。 我们认为，此轮的A股的暴跌源自于国家的宏观调控和外围市场的风险事件，可谓“内忧外患”。 首先，国家对房地产市场的宏观调控。“国十条”出台后，政策细节逐步落实，房地产是链条很长的行业，上有钢铁、建材、水泥等等，下有装饰品，还有建筑业本身，它的旁边还有一个产业受到影响，那就是银行。可谓牵一发而动全身。严厉的政策使得地产股跌幅巨大，构成了本轮的系统性风险。 其次，是对大规模的融资担忧。包括农业银行也说要在6月份IPO，同时这些存量的上市银行，包括其他的上市公司也都纷纷提出融资需求，金融企业，包括证券公司、保险、商业银行，都有补充资本的需求。市场扩容压力明显。 再次，对整个宏观经济政策转向的担忧或者预期。5月10日央行三次调整准备金率，这可以看出来整个经济政策，特别是货币政策有转向预期。5月公布的经济数据显示CPI，一季度达到2.8%，6月预期将超过3%。一般认为如果超过3%的话就有加息的动力，加息是货币政策趋紧的重要标志。 最后，国际市场的不确定因素也影响着A股，希腊债务危机的爆发与蔓延，朝鲜半岛地区安全局势的紧张， 股指期货研究 www.dwfutures.com www.dwfutures.com 第 2 页 墨西哥湾石油泄漏对全球经济、环境造成的后续影响，正在逐渐体现出来。 此轮的暴跌导火索是国家房地产调控政策、商业银行再融资项目、货币政策紧缩预期以及外围市场中高盛欺诈门事件、希腊债务危机蔓延等利空消息，直接影响到了房地产、金融股----沪深300指数权重较大的成分股，造成指数的持续大幅下跌。 我们列举了5月市场中的风险事件和主要市场的表现。 风险事件 上证A股 道琼斯指数 5月4日，央行2 日决定从5 月10 日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5 个百分点。这是年内第三次上调存款准备金率。 收盘2835点-1.23% 收盘10926点-2.02% 5月6日，希腊债务危机影响加深，美道指盘中暴跌近1000点 收盘2739点-4.11% 收盘10520点-3.20% 5月11日，经济数据公布，4月CPI同比增长2.8%，PPI同比增长6.8%。 央行10 日发布的《2010 年第一季度中国货币政策执行报告》指出，下阶段央行将继续实施适度宽松的货币政策。 收盘2647点-1.90% 收盘10748点-0.34% 5月17日，国际清算银行15 日公布数据，4 月份人民币实际有效汇率指数为116.14，环比升值0.4%。地产股再度成为重灾区。 德国总理默克尔和法国总统萨科齐发表联名信，建议成立欧洲自主的信用评级机构，以免受制于传统的三大评级机构。 收盘2560点-5.07% 收盘10625点+0.05% 5月21日，受德国实施裸卖空禁令的影响，货币市场避险情绪再度急剧升温，美元兑一揽子货币暴涨，欧元兑美元刷新4 年以来的低点1.2164，美元指数也创出新高，最高见到87.45 点。 收于2583点+1.08% 收盘10068点-3.60% 5月25日，IMF24 日表示，西班牙面临的挑战严峻，必须实行深入而全面的改革。 收于2622点-1.90% 收盘10043点-0.23% 5月28日，西班牙议会27 日通过政府提出的150 亿欧元财政紧缩方案。具体措施包括2010 年削减公务员工资5%，2011 年冻结公共部门工资和部分养老金。西班牙已于今年1 月宣布一份500 亿欧元紧缩方案。 收于2655点-0.01% 收盘10136点-1.19% 资料来源：东吴期货整理 2、5月运行特点 2.1成交量逐步放大 我们可以看到，主力5月合约除了首个交易日外，其他交易日成交量都保证在10万手以上。随着IF1005的到期交割，IF1006接过主力合约的接力棒，并一举创出34.1万手，成交金额2900亿元的天量。今日成交量一直维持在30万手的水平。 股指期货研究 www.dwfutures.com www.dwfutures.com 第 3 页 图2 股指期货各合约上市后的成交量与成交持仓比 资料来源：东吴期货研发部 2.2、短线交易依然十分活跃 截至5月28日，中金所负责人透露，股指期货开户数2.9万户，2.4万个客户参与交易，日均成交22万手，市场日均资金量约84亿元，日均交易保证金总额33亿元，日均市场资金使用率39%。从数据来看平均每个客户每天的交易量都要达到10手以上，短线交易十分活跃。 3、机构投资者批准入市，但短期市场风格不会变化 本月早前，证监会发布公告，允许证券公司和证券投资基金参与股指期货交易，并于5月初发布文件开始初步受理证券公司自营、证券公司集合资产管理计划、证券公司定向资产管理计划及证券投资基金等四类业务的股指期货交易编码申请，机构投资者入市正式进入实际操作阶段。 第二轮中美战略与经济对话5月24日至25日在北京举行。根据双方达成的成果情况说明，中方将允许在中国境内依法设立的合格外商投资公司依照相关法律法规开展股指期货业务。中方将在审慎监管的基础上，允许合格境外机构投资者投资股指期货产品。 另外，中金所近日宣布已批准首批套期保值编码与套保额度，首批获批的机构以三家券商为主，合计6000手套保额度。继券商之后，QFII是又一类获准参与股指期货的重要机构投资者。据媒体报道，目前已有多家QFII前往期货公司调研。在选择合作伙伴时，QFII最看重的是期货公司的股东背景、资本实力、交易通道安全、服务专业化等硬指标。与此同时，现有股指期货开户数、成交量及所占市场份额也成为其重要的选择标准。并且股指期货上市至今，累计成交量前十大席位中“券商系”占了7席。 不过短期来看，股指期货投资者的结构不会有太大的变化，目前参与股指期货的多以以前的权证炒家、私募、股票中的大户、参与过商品期货的投机者为主。基金参与股指期货需要修改基金契约书等待监管部门批复，券商需要经过董事会批准相关业务，并且这些机构投资者入场只能以套期保值业务为主、仓位比例不得超过总资产的10%，在参与的初期比例不会太大，市场中多是短线投机者。短期整个市场风格不会有太大转变。 股指期货研究 www.dwfutures.com www.dwfutures.com 第 4 页 二、6月投资市场展望 利多因素： 1、中国不会减持欧元债券资产 国家外汇管理局有关负责人近日表示，有关外电报道的“中国外管局正在评估所持欧元债券”毫无事实根据。并表示中方一贯坚定支持欧盟一体化进程。支持欧盟和国际货币基金组织正在采取的一揽子金融稳定措施。相信在国际社会的共同努力下，欧元区一定能够克服困难，维护欧洲金融市场的稳定和健康发展。中国外汇储备作为负责任的长期投资者，始终坚持分散化投资原则，欧洲市场过去、现在和将来都是外汇储备最主要的投资市场之一。随着中国派定心丸，欧美股市在急跌后出现反弹，虽然美国经济数据不如预期，但道指重上万点关口。 同时，由于欧元贬值拉动欧元区出口。据斯洛文尼亚媒体报道，欧元汇率下跌对欧元区3月份外贸呈现积极拉动作用。欧元区3月份对非欧元国家贸易盈余几乎翻了一倍，从24亿欧元攀升至45亿欧元，远远高于去年同期16亿欧元水平。据统计，欧元国家3月份对非欧元国家的贸易量增加22%，出口总额1349亿欧元，进口总额1303亿欧元。 图3欧元汇率从去年底高点已经贬值了20% 资料来源：文华财经 中国的表态令全球资本市场的风险情绪有所缓解，也为国内A股的运行创造了一个比较好的外围环境。 2、6月解禁股压力较小，到期票据数额较大，资金面相对宽裕 5月2日下午，央行宣布从2010年5月10日起上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，农村信用社、村镇银行暂不上调。这是继1月12 日、2 月12 日之后，央行今年第三次宣布上调存款准备金率，也意味着从2 月12 以来的政策空窗期正式结束。 股指期货研究 www.dwfutures.com www.dwfutures.com 第 5 页 央行这次上调准备金率的直接目的是很清楚的，就是回收5-7月将到期的大量流动性，换句话说，是即将到期的大量流动性迫使央行上调准备金率。5-7月份到期的央票和正回购有21410 亿元以上。经过这次提高，存款准备金率为17%，接近历史高点（2008年三季度的17.5%），进一步上调的空间有限。 图4未来每月到期央票和正回购合计 未来每月到期央票合计 资料来源：WIND 从解禁股数量和金额的柱状图可以看到，2009年和2010年时两个限售股解禁的高峰，整个2009年的解禁数量是08年的409%，解禁市值环比增加了175%。2010年全年也是一个高峰，解禁数量虽然有所减少，解禁市值较2009年还增长了21%，全年压力较大。 图5 各年份限售股解禁数据 资料来源：WIND 不过从月度数据来看。6月，限售股解禁数量为114亿股，解禁市值约为1389 亿元。从2010 全年来看，6月份属于解禁压力偏小的月份，与4 月相比，解禁规模约降低了一半。解禁股的抛售压力在6月份变得比较小，也给经历此波调整的大盘带来喘息的机会。 股指期货研究 www.dwfutures.com www.dwfutures.com 第 6 页 图6 单月限售股解禁数据 资料来源：WIND 3、整体估值较为合理，安全边际较高 A股的整体市盈率是22.50，低于均值0.67个标准差；整体市净率是2.79，低于均值0.07个标准差，估值处于较为合理的水平。从各行业市净率水平看，银行股一直处于低估值的状态，下方空间有限；黑色金属、建筑建材、房地产、采掘、交通运输和公用事业等6个行业估值水平较低；交运设备和信息服务等14个行业估值水平基本合理；食品饮料和医药生物等两个行业估值水平较高。指标股的止跌企稳，也为大盘的反弹创造了良好的环境。 利空因素： 1、欧洲债务危机阴霾不散 惠誉国际5月28日表示，将西班牙的主权评级自AAA下调至AA+，展望为“稳定”。惠誉称，预计西班牙减少债务水准的调整将在中期严重拖慢经济增长速度，该国的经济调整过程将比其他AAA评级的国家更加困难及耗时更长，同时，受节支举措影响，该国经济复苏将较政府预期“更为缓慢”。 继希腊以后，又一欧洲国家的主权债务评级被调低，西班牙银行系统的损失超出市场预期。但是，高盛分析认为，即使在最极端的情景下，西班牙银行系统的损失也是可控的。较高的坏账拨备、较充裕的拨备前利润以及严格的西班牙银行监管都足以避免银行系统崩盘。西班牙银行系统自身具有较强的抵御风险能力。首先，大部分贷款都有资质较好的抵押资产。其次，近几年银行系统提前进行了大规模坏账拨备，截至2010年3月拨备总额高达660亿欧元。第三，大规模拨备前利润可以保障银行系统的健康稳定，2009年拨备前利